持仓量信号和基差表现以及期权隐波作为金融衍生品特有的指标，在当下市场环境下受到很多投资者的持续关注，十一假期前我们关注到股指期货涨停升水标的指数，相对应的股指期权和ETF期权隐波位于高位。国庆假期后首个交易日，A股市场全面高开，多个宽基指数涨停价开盘。不过随后市场“抢筹情绪”逐渐恢复一定的理性，期指升水和期权隐波有所修复，未来行情或向第二阶段迈进。

　　一、 国新办发布会相关内容点评

　　本次发布会提到目前7000亿元中央预算内投资已经全部下发，用于“两新”的1万亿元超长期特别国债已经全部下达到地方。相比于今年7月， “两新”支持资金全面到位，财政支持力度加码落地。明年继续发行超长期特别国债，并优化投向，加力支持“两重”建设；要保证必要的财政支出，加快支出进度，加大对经济发展的积极促进作用，加力支持地方开展债务置换，化解债务风险。

　　针对国内有效需求不足等问题，把扩内需增量政策重点更多放在惠民生、促消费上。并大力引导长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市的堵点，支持上市公司并购重组，稳步推进公募基金改革，研究出台保护中小投资者的政策措施。同时提到正在研究对一些符合国家重大生产布局，提升产业链供应链韧性和安全水平、支持新质生产力发展等几类重大项目要纳入“十四五”能耗单列范围，这些项目的能耗将不再记录在所在地省级政府的节能目标责任评价考核范畴，强化对国家重大项目的功能保障。未来消费和新质生产力仍是市场将会重点关注的领域。

　　二、股指期货持仓量与基差观察

　　交易所每日收盘后会公布前二十名期货公司期货经纪业务的交易数据，包括成交量和持仓量明细，其中持仓量分为按买单量排名和按卖单量排名。市场普遍认为日频的前二十大多空持仓量数据，蕴含了一些市场不同类型策略投资者的情绪。

　　通过持仓量的分析，我们可以对股指期货基差变化的情况和主要影响力量进行刻画。通过对历史数据的回测，我们发现不同市场环境下期指升贴水的变化有如下对应特点。首先，在贝塔行情下，多头替代策略占优的情况下会促进基差贴水的收敛甚至升水。其次，在无明显贝塔行情且阿尔法环境较为友好时，对冲力量会抑制基差贴水收敛，甚至带来贴水走阔。最后，在无明显贝塔行情且阿尔法策略收益率开始回落后，对冲策略的空平力量会促进基差贴水的收敛。

　　如果将上述特点和股指期货基差运行特点放在一起进行复盘分析的话，我们可以对股指期货基差走势的影响力量进行分析,如下两图所示。国庆假期前股指期货各品种合约纷纷升水标的指数，而从前二十大净多单占比来看却有所回落。从基差变化的推动力量来看，本次基差走强更多的是由择时对冲资金以及非套保资金推动的。而升水走扩带来的安全垫使得更多的中性策略、刚性对冲资金入场进行套期保值。节后的首个交易日我们观察到各品种基差的升水均有不同程度的修复，部分合约转而贴水标的指数。因此从基差层面来看，市场抢筹情绪逐渐有所平复，行情逐渐向更健康的方向发展。未来从或从普涨向有结构性特点的第二阶段演绎。重点关注消费、成长、新质生产力等领域。

　　三、期权市场特点与策略展望

　　从期权市场来看，由于指数持续大幅上涨，宽基指数期权IV报复式上升，50、300、500、1000等金融期权近月合约IV普遍上升到50%-70%区间，科创50、创业板指等涨幅较大的指数近月期权IV更是超过100%创历史最高水平。市场暴涨预期下看涨期权流动性收紧导致期权高溢价成交。由于市场一致性预期较强，短期期权IV仍可能保持在较高水平，但高溢价下买近月看涨期权追涨风险显著放大。各指数期权持仓量PCR指标显著上升，但上涨预期较强的情况下该指标预测性较差。

　　期权策略展望方面，市场情绪显著升温，宏观流动性预期偏宽松，期权隐波飙升，指数虽快速反弹但估值仍处较低位置，依然是较好的权益资产配置窗口。

　　策略思路：短期暴力反弹后追涨风险较大，ETF基金和近月看涨期权都有较高的风险溢价。如之前没有底仓布局仍建议阶段性逢低建仓指数基金同时避免短线频繁操作。股指期权角度，近月期权合约IV显著偏高，期权价格产生较高溢价。买近月看涨追涨风险巨大，建议少量卖出近月看跌期权或者采用卖近月浅虚值看跌买远月深虚值看跌的策略。如果之前有ETF底仓可以考虑少量卖出深虚值的近月看涨做备兑降低持仓成本。如果想避免踏空风险，由于远月期权IV仍较低，更建议买入远月浅虚值看涨期权，或者卖近看跌买远看涨同时使用。

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