兴业证券发布研报称，大宗商品价格是现实与预期共同博弈的结果，而每年四季度随着需求季节性走弱，预期对商品定价权重会大幅上升。中国作为全球最大的工业化国家，对钢铁、铜铝需求影响举足轻重，因此国内宏观政策取向将极大影响商品未来需求预期。随着中国政策积极转向，顺周期商品将迎来极佳的做多窗口期，重视关注钢铁、铜铝配置机会。当前钢铁板块存在大量严重破净的公司，未来伴随着钢价快速回升，钢铁股有望迎来价值重估。

　　钢铁：底部区域，商品与股票有望迎来共振。2024年拖累钢铁的两大因素，一是地产下行导致需求减量;二是基建项目进展不及预期，对应1-8月螺纹钢产量降幅15.7%。Mysteel数据显示，截至9月20日，中国钢厂盈利率仅为9.97%，钢铁行业盈利处于历史底部。即便近期钢价上涨带动盈利有所改善，但仍显著低于正常水平。9月下旬的国新办发布会和政治局会议针对地产和财政发出积极信号，市场情绪得以扭转。由于钢铁产业链前期经历了惨烈的降价甩货，一旦预期好转，库存将被迫回补，钢价弹性极大。从中长期看，钢铁下游相对多元，制造业需求的崛起将部分对冲建筑链条的下滑。参考海外经验，制造业占GDP比重决定了后工业化阶段钢铁需求总量变化。随着建筑业冲击逐步淡去，中国钢铁需求总量将呈现较强韧性。

　　铜铝：长牛商品迎来右侧加速时点。铜铝价格自6月份以来从高点最大回撤15%-20%，核心是库存偏高叠加衰退预期，但中长期而言，铜铝价格易涨难跌。供给侧，铜铝面临普遍的产能瓶颈：铜矿由于资本开支、矿区运营等因素影响未来供应增长维持低位;电解铝国内已经逼近4500万吨产能红线，海外由于电力资源限制产能投放不及预期。同时，在能源、品位、原材料等因素干扰下，铜铝成本中枢将维持较高水平。而需求侧，回溯海外国家经验，后工业化之后制造业崛起导致铜铝需求维持高位，近几年随着能源结构转型和新兴产业发展，铜铝需求增速中枢进一步抬升。因此，刚性供给对应相对稳健的需求，产出缺口的存在导致铜铝价格中枢存在长期上行的可能。

　　投资建议：重视顺周期板块投资机会。当前钢铁板块存在大量严重破净的公司，未来伴随着钢价快速回升，钢铁股有望迎来价值重估，重点关注华菱钢铁(000932.SZ)、宝钢股份(600019.SH)、南钢股份(600282.SH)，铁矿石标的关注河钢资源(000923.SZ)。铜铝产出缺口的存在导致其价格易涨难跌，电解铝板块未来也存在高分红的可能，铜建议关注洛阳钼业(603993.SH)、金诚信(603979.SH)，电解铝建议关注中国铝业(601600.SH)、神火股份(000933.SZ)，以及港股的中国宏桥(01378)、俄铝(00486)。

　　风险提示：终端需求不及预期;产能投放超预期;货币政策超预期收缩;数据统计和预测与实际或存在较大偏离。

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