冉学东

　　美元的走势跟美国十年期国债收益率成强关联。

　　美国十年期国债收益率从7月初的4.406%，到8月29日的3.829%，大幅下行超13%，这导致同期美元指数，从105点以上跌到了8月末的100以上，跌幅4.8%。

　　美国十年期国债收益率目前开始企稳，从8月初的3.787%到目前的3.915%，波动非常小。美元明显在100点以上企稳反弹。

　　中国十年期国债收益率目前也是窄幅波动，从8月初的2.136%到目前的2.155%。人民币汇率也似乎趋于稳定，目前开始有所贬值。

　　这其中，央行的货币政策引导似乎起了较大的作用。8月30日，央行发布公告称，已经在8月份开展了公开市场国债买卖操作，向部分公开市场业务一级交易商买入短期限国债并卖出长期限国债，全月净买入债券面值为1000亿元。

　　央行这个操作属于扭曲操作，买短卖长，其实就是压低短期收益率，抬高长期收益率，目前短期国债收益率下行明显。此前长期收益率下行过快，央行通过卖出长期国债，导致长期国债有所上涨，这就进一步稳定了中美长期利差。

　　由于美国利率下跌幅度大，而中国利率下跌幅度小，从7月初到目前，中美利差大幅收窄，这就是人民币前期升值的一个原因。人民币汇率涨至7.09附近时，出现了美元指数上涨，但是对人民币却下跌的情况，这就表明市场上看多人民币的力量相当强。

　　这主要是前期在中美利差扩大时，出口企业的许多资金以美元资产的形式滞留海外，大的背景是美国确定进入降息周期后，美元指数下跌，美元利率下跌，这导致此前出口商大规模结汇，将美元资产换成人民币资产。从而形成人民币的买盘增加，人民币属于主动升值。

　　除了贸易项下的汇率之外，国际资金流动仍然是决定汇率的一个重要因素。近年来，在中美经济周期和货币政策“双背离”下，人民币套利交易可以借入低息的人民币资产去购买高息的美元资产，从而获得无风险利差，由于人民币贬值美元升值，还可以获得汇差。由于未有公开的数据，这方面各机构的测算还是比较庞大的，这部分资金中的一部分，当中美利差出现逆转时，其套利方法就会反向操作，出现卖美元资产，买人民币资产的套利模式。

　　现在市场关注的这种人民币升值趋势未来是否还会继续走强？

　　近期有华尔街投行人士说，“美国降息或引发1万亿美元中国资金回流，促使人民币升值10%。”这个理由显然不是很充分。也有国内的机构测算，从2022年到今年7月，根据结汇率口径算下来的待结汇规模至少4200亿美元。按照这个月的交投，预计待结规模单月净消化约1000亿美元。当然待结汇只是一种结汇的可能空间，这种结汇空间是否能否充分利用，则主要还是决定于美元指数走势，最关键还是看美联储货币政策去向。

　　市场认为，这将促使美联储在年内接下来的议息会议上降息，其中一次可能降息50个基点，年内总共降息100基点。这个预期过于悲观，市场对美国经济衰退的担忧可能被过度放大。由于持续的大幅加息，美国经济增速放缓这是可以理解的。最近公布的零售消费等一系列数据显示，美国经济仍有望实现软着陆。

　　因此当市场回过味儿以后，就可能以大幅反弹对此前的错误进行修正。过于激进的交易可能就会受到损失，那么美元的大幅反弹就有可能发生，人民币的汇率就会趋于稳定，因为过于激进的升值，不利于中国的出口，也不利于经济的稳定复苏。