序 言

　　在习近平总书记“金融活，经济活；金融稳，经济稳”的战略指引下，期货市场作为金融血脉中的重要分支，正蓬勃发展，精准服务实体经济。随着《期货和衍生品法》的落地，我国期货市场法治化、规范化进程加速，为实体经济高质量发展铺设了坚实基石。

　　五矿期货，作为深耕产业服务的期货先锋，坚守“专注风险管理，赋能产业发展”的宗旨，深耕实体经济服务前沿。公司依托深厚的专业底蕴与强烈的责任感，持续创新期货及衍生品应用，为大宗商品市场注入活力与稳定性。从精准价格发现到高效风险管理，再到优化资源配置，五矿期货以卓越能力为产业链企业构建风险屏障，稳固供应链安全，奠定实体经济高质量发展的基石。

　　现推出《期货脉动·实体强音》服务实体经济案例系列宣传，通过生动案例，展现五矿期货如何精准对接市场需求，深化产业链合作，为中小企业、上市公司等量身定制风险管理方案，助力其稳健前行，实现可持续发展。

　　让我们携手并进，在《期货脉动·实体强音》的乐章中，见证期货市场以开放创新之姿，为实体经济注入强劲动力，共创金融服务实体经济新篇章，共绘中国经济高质量发展宏伟蓝图。

　　摘要

　　2023年，依托郑州商品交易所2022年度“稳企安农 护航实体”支持会员产业服务专项计划，五矿期货有限公司协助C公司参与棉花期货与棉花期权市场交易，利用期货和期权衍生品对冲棉花库存的市场风险，以对棉花库存保值稳价，稳定公司的贸易经营。在对冲过程中，C公司持有棉花期货空头头寸，使用主力合约期货换月持续对冲，并买入看跌期权对冲棉花价格大幅下跌的极端风险。最后结算，期货套保中期现组合实现盈利4万余元，期权套保中权现组合实现盈利40万余元，累计盈利44万余元。此番套期保值操作充分发挥了衍生品对大宗商品现货的套期保值功能和对实体企业贸易经营的风险管理作用，为中小微产业企业管理库存价格风险提供了可靠的参考范例。

　　01

　　案例背景

　　棉花是世界上最主要的农作物之一，具有坚牢耐磨、吸湿透气等优良特性，是各类衣服、家具布和工业用布等织物的原材料。棉花需求量大，生产量也大。我国是世界上棉花供应量最大的国家，近10年年均产量约27万包，占全球棉花产量的24%左右，进口依存度较低。我国的棉花产地主要集中在新疆、黄河流域与长江流域；江苏、浙江、广东、福建等东部沿海地区，纺织工业发达，对棉花的需求量大，这些地区靠近海港、交通便利，有利于棉花的进口和出口。

　　近些年来棉花价格波动剧烈，棉花期货主力合约收盘价在2022年的最高价为22855元/吨，后市最低价为12485元/吨，二者差额超10000元/吨，占最高价的45%左右。价格的剧烈波动增加了纺织企业所面临的市场风险，尤其是行业占比较小的中小微企业。中小微企业往往不具备像大型企业那样的规模经济和风险管理能力，对棉花价格波动的抵御能力较弱。棉花价格的波动可能会对企业的成本产生直接影响，从而给企业的盈利能力和稳健经营带来压力。

　　为了减少市场风险，除了政策支持、行业协作等外部帮助，企业还可以尝试主动参加期货与期权衍生品市场交易。期货和期权等衍生品在对冲风险方面具有灵活性高、杠杆效应强、定制化风险管理、降低资金成本、提高资本效率和市场透明度高等优势。这些优势使得衍生品成为金融市场和企业风险管理中不可或缺的工具。因此，越来越多的企业投身到期货和期权市场，以求更好地应对市场挑战，提高竞争力和稳健性。

　　02

　　项目主体

　　C公司是一家纺织产品生产企业，采购棉花、涤纶及其他新型纺织纤维等纺织原料，交由合作的纺纱厂加工成纺织产品，如棉纱、坯布及染色成品布等，再将纺织产品销售给下游企业。通过“采购-加工-销售”一体化的商业模式，能够稳定产品质量和数量，使得C公司成立仅一年便形成了较强的市场竞争力。棉花是C公司主要的原材料之一，需求量大。在日常经营中，C公司根据预期订单量储备棉花库存，常备库存在200吨至500吨左右。

　　在2022年企业初创时，C公司就遭遇了棉花价格的大跳水，由于当时业务规模较小，棉花价格的大幅下跌给公司经营带来了严重的不利影响，同时也使C公司意识到风险管理的重要性。

　　五矿期货有限公司（简称五矿期货）为世界500强企业中国五矿集团旗下的核心金融单位，历史悠久、实力雄厚，始终坚持立足产业、聚焦服务实体，利用期货期权等衍生产品工具服务大宗商品实体企业，把服务实体经济、为中小微企业提供风险管理服务落到实处、做到深处。

　　五矿期货一直致力于服务实体经济，重视产业客户的套期保值需求。在了解到C公司对棉花库存具有套期保值的风险管理需求后，五矿期货积极与C公司展开项目合作，利用棉花衍生品对冲风险。考虑到C公司的实际情况，五矿期货建议C公司参加郑州商品交易所2022年“稳企安农 护航实体”支持会员产业服务专项计划的棉花期货项目和棉花期权项目，并为C公司定制了期货套期保值策略与期权套期保值策略，在有效对冲市场风险的同时，也获得了郑州商品交易所的资金支持，进一步降低风险。在策略实施过程中，五矿期货提供了全程指导和监督，确保套期保值工作的顺利进行。通过双方的合作，C公司得以有效应对市场风险，稳定经营。

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　　项目内容

　　由于棉花是C公司主营产品的原材料之一，因此棉花的购入价是主要成本之一。我国纺织业市场竞争较为充分，在其他条件不变的情况下，若在库时棉花市场价格下跌，则会导致产成品市场价格下跌，致使C公司营业利润降低。

　　因此，为了应对棉花库存价值下跌的风险，C公司与五矿期货交流讨论后，决定使用棉花期货和棉花期权进行风险对冲。2023年，C公司全年持有主力月份棉花期货合约空头头寸，并在9月底尝试买入棉花2311看跌期权以对冲棉花现货价格大幅下跌的极端风险。

　　（一）期货对冲

　　期货对冲风险的原理主要是通过建立与现货相反方向的期货合约交易来抵消或降低因商品价格波动带来的风险。C公司在棉花现货上处于多头，因此应卖出棉花期货，进入棉花期货的空头。正常情况下，当商品价格变动时，现货头寸和期货头寸总会出现一方盈利另一方亏损的情况，两者的盈亏会在一定程度上相互抵消，进而实现稳健经营。

　　表1列示了C公司分别持有2305、2309、2401期货合约的三个阶段的套期保值结果及其总体结果。

　　第一阶段：2023年3月1日至2023年4月27日，C公司持有2305期货合约空头对200吨棉花库存套期保值，期货单位亏损590元/吨，现货单位盈利600元/吨，期现组合实现单位净盈利10元/吨，总盈利2050元。

　　第二阶段：2023年4月28日至2023年8月23日，C公司持有2309期货合约空头对200吨棉花库存套期保值，期货单位亏损1934元/吨，现货单位盈利1840元/吨，期现组合实现单位净亏损94元/吨，总亏损18874元。

　　第三阶段：2023年8月24日至2023年12月29日，订单增加，棉花累库，C公司持有2401期货合约空头对310吨棉花库存套期保值，期货单位盈利1667元/吨，现货单位亏损1480元/吨，期现组合实现单位净盈利187元/吨，总盈利57849元。

　　经过一年连续三次换月的期货空头套期保值后，C公司累计对710吨棉花库存保值，实现期货端单位平均盈利17元/吨，现货端单位平均盈利41元/吨，期现组合单位平均盈利58元/吨，总盈利41025元，不仅完全对冲了棉花库存的价格风险，还给C公司带来了额外的收益。

　　值得注意的是，持有2305、2309、2401期货空头的对冲效果是不同的，使用2305合约和2401合约对冲后，期现组合出现净盈利，而使用2309合约对冲后，期现组合出现净亏损，这主要是因为现货与期货之间的价差的变化不同，即，期货对冲风险的效果取决于现货与期货之间的价差——基差（基差=现货价格-期货价格）的变化。

　　基差具有均值回归的性质，当基差偏离历史平均水平时，会趋向于回归到其均值位置。基于此，当在较长时间内连续调换主力月份期货合约持仓时（正如C公司所做），理论上能够消除价格波动的影响。

　　（二）期权对冲

　　除了卖出期货外，C公司还尝试买入棉花2311看跌期权以对冲棉花现货价格大幅下跌的极端风险。在入场前，2023年棉花现货的最低价为15120元/吨，C公司选择买入行权价为15000元/吨和15800元/吨的2311看跌期权合约，在对棉花库存套期保值的同时，尝试比较期货套保与期权套保成本与效果的差异。

　　2023年9月22日，C公司入场，买入行权价为15000元/吨和15800元/吨的2311看跌期权合约，对185吨棉花库存套期保值。由于期权处于深度虚值状态，因此期权费较少，即使后市期权价值归0，期权端也不会产生较大的亏损，达到对冲风险的同时将可能损失控制在较小范围内的效果。至到期日前一天即2023年10月10日，期间内棉花现货价格一直上涨，由于涨跌幅的限制，标的期货价格无法在一天之内跌至15800元/吨，因此C公司平仓虚值程度相对较大的2311P15000期权合约，并在到期日当天平仓2311P15800期权合约。在期权持仓期间，权现组合实现单位平均盈利82元/吨，总盈利403179元。

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　　项目成效

　　2023年，C公司利用主力月期货合约换月套保，并使用虚值期权对冲极端风险，整个套保过程，共为895吨棉花库存保价保值，实现总盈利444204元。

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　　项目启示

　　通过期货和期权对冲操作，五矿期货成功帮助C公司实现了对棉花库存套期保值的预期目标。作为中小微企业，C公司风险抵御能力较弱。通过此番对冲，C公司不仅对冲了棉花库存的价格风险，还了解了大宗商品衍生品的理论知识，并实操了期货、期权的交易，增强了C公司风险管理的能力，为C公司的持续稳健经营上了道“保险栓”，有利于C公司后续的高质量发展。

　　郑州商品交易所的“‘稳企安农 护航实体’——支持会员产业服务专项计划”，旨在深化期货服务实体经济功能，持续提升产业企业参与期货市场广度和深度。五矿期货积极响应交易所政策，协助C公司在套期保值时依托于该产业专项计划，既强化了自身的专业水平，又提升了C公司的风险管理能力，同时活跃了郑商所的棉花衍生品市场，实现了三方的合作共赢。

　　五矿期货一直以来都致力于服务实体经济，秉持着为企业提供专业、高效、全面的金融服务的宗旨。对于初创企业，五矿期货更是倾注了极大的心血和资源，通过深入了解企业的需求和实际情况，为其量身定制合适的衍生品套期保值方案。

　　未来，五矿期货将继续发挥自身的专业优势和服务能力，不断推出更多符合市场需求的衍生品套期保值方案，帮助更多的初创企业实现稳健经营和高质量发展。同时，五矿期货还将不断创新和完善服务体系，不断提升服务质量和水平，为实体经济注入更多的活力和动力。