核心观点：

　　全球来看，24/25年度全球棉花增产增库存，美棉增产增库存，美国棉花种植面积预计同比增加14%，产量预计同比增40.89%，出口同比增加12.07%，期末库存同比增加73.77%，库存攀升至2009年以来的次高位；库存消费比上升到36%。巴西棉花产量继续攀升，大量出口挤压美棉出口。美国纺织服装库存持续去库，但高利率下补库或为刚需补库，需求多为阶段性释放。新年度供给压力大幅增加，需求难有较大起色，基本面偏宽松格局，从长期价格复盘看，高库存对应低价格，美棉新年度进入熊市后期的震荡周期，低点可能回落至65美分附近，高点承压与90美分。

　　国内棉花市场，新年度棉花种植面积降幅不大，天气适宜，产量比去年增加的概率大，今年进口棉花量大幅增加，后期仍有较大的到港压力，年度供给充足，内需趋弱，外需受限于贸易摩擦，下半年棉花基本面偏弱，三季度末四季度初，下游在低原料库存下，有潜在旺季支撑的阶段性补库需求释放，进而阶段性提振棉价的反弹。长周期看，郑棉进入熊市后期的震荡调整期。

　　一、行情回顾

　　1.1上半年郑棉冲高回落

　　2024年上半年，国内棉价波动幅度比较大，呈现冲高回落走势。最高在2月底逼近16600附近，最低在6月中旬达到14340。截至7月4日，郑糖主力合约收盘价14650元/吨，较年初下跌1000元/吨，跌幅6.4%。

　　分阶段看，1-4月中旬：郑棉从2023年12月开始持续上涨至2月底，价格逼近16600附近，然后3月-4月初维持高位震荡，主要逻辑是春节前提前补库，需求提振。

　　4 月中旬至今：郑棉震荡下跌。年后金三银四的需求在春节前提前透支，导致正常的旺季不旺，然后新棉种植顺利，供给端种植面积降幅不大，天气正常，下游需求持续低迷，美棉在新作供给大幅增加预期下持续下跌，国内进口同比大增，供给压力和需求低迷，导致郑棉持续下跌，最低跌至14340附近。

　　1.2上半年基差走强

　　由于收购成本高企，需求低迷，基差持续维持偏高水平；弱现实，仓单高升水，期货合约目前呈现在临近月贴水远月的结构。

　　1.3供给转变导致ICE美棉“大涨大跌”

　　上半年ICE11号美棉表现为“大涨大跌”。首先，1-2月份，美棉由23/24年度减产，期末库存紧张预期一度出现多逼空行情，美棉从80美分一路上涨至100美分；3月份至今，高价抑制了需求，高价也刺激了新年度美棉种植面积的大增，生长期天气良好，巴西棉丰产，供给充足，需求低迷，美棉回落全部涨幅并继续下跌至70美分。

　　二、2024年下半年影响棉价的主要因素

　　2024年下半年，主要是新花上市和金九银十的需求。对于美棉来说，三季度是棉花生长的关键期，天气影响还存在不确定性，四季度新花上市，出口进度是主要因素。对于国内棉价来说，三季度是疆棉生长期，9月份开始要关注籽棉收购价预期，还有下游需求旺季成色。所以，单从季节性来看，郑棉走势可能在7-8月份继续磨底(需求淡季)，9-10月份下游需求预期或提振反弹，年度或再次回落。但是具体走势还需要看当时基本面。

　　三、国际基本面分析

　　3.1全球24/25年度增产增库存

　　美国农业部发布的7月全球棉花供需预测报告显示，2024/25年度，全球产量、消费量和库存均较上年增加。预计全球棉花产量预计为1.202亿包，同比增9%，环比调增0.88%，主要增产国是美国、巴西、土耳其。全球消费量1.1719亿包，同比增3%，环比调增0.21%。全球期末库存8260万包，同比增45,环比调减1.03%,主要是美国、巴西库存大幅增加。

　　3.2美国24/25年度增产增库存

　　24/25年度美棉增产增库存，供给极大程度恢复。6月底USDA美棉种植面积报告，棉花种植面积预计同比增加14%，为1170万英亩。其中，陆地棉种植面积预计为1150万英亩，较2023年增长14%。美国皮马棉种植面积预计为18.2万英亩，较2023年增长24%。早前预计为1067.3万英亩，比去年增长4%。7月usda供需报告显示，2024/25年度美国棉花种植面积、产量、期末库存同比增加。美国棉花产量预计1700万包，同比40.89%，环比调增6.52%；出口量1300万包，同比增加12.07%，环比不变；美国期末库存530万包，同比增加73.77%，环比调增29.27%，库存攀升至2009年以来的次高位；库存消费比上升到36%。

　　新棉生长情况，生长进度较快，但是优良率快速下降。截止7月7号，美棉15个棉花主要种植州棉花现蕾率为52%；去年同期水平为51%，较去年同期高1个百分点，同比领先幅度收窄；近五年同期平均水平在50%，较近五年同期平均水平高2个百分点。截止7月7号，美棉15个棉花主要种植州棉花结铃率为19%；去年同期水平为15%，较去年同期快4个百分点，同比领先幅度扩大。较近五年均值快4个百分点。截止7月7号，美棉15个棉花主要种植州棉花优良率为45%，环比下降5个百分点；去年同期水平为48%，较去年同期低3个百分点，优良率同比由升转降。

　　出口情况，除中国进口增加外，其他主消国进口下滑。2023/24美棉陆地棉和皮马棉总签售量301万吨，占年度预测总出口量(257万吨)的117%,出口同比下滑7%;累计出口装运量229万吨，占年度总签约量的76%,同比下滑9%。出口减少一方面由于该年度减产，同时受到巴西棉的冲击，另一方面，全球需求下滑。分国别看，23/24年度中国累计签约量122万吨，同比增加37%；其他国家均为同比下滑，其中越南签售32万吨，同比下滑27%，巴基斯坦签售40万吨，同比下滑16%，土耳其签售19万吨，同比下滑51%；孟加拉签售17.5万吨，同比下滑15%。除中国增加外，其他主要棉花消费国进口美棉的数量均有所减少。

　　最近一个月，美棉出口签约数据大幅下滑，装运量亦明显下行，显示需求仍较为疲软。下年度棉花签约数据下滑，在下年度棉花供应偏宽松的预期下，尽管目前价格处于偏低水平，但买方保持谨慎，显示需求疲态。

　　纺织服装库存持续去化，未来刚性补库或会提振阶段性需求。消费端看，5月美国服装及配饰店销售额同比增加2.44%，环比增加0.9%，内需消费动力尚可。从零售端库存看，4月份服装零售库存环比增加，绝对数量尚在高位。批发商库存看，5月份批发商服装库存继续回落。5月份美国服装批发商库存环比降0.72%，同比降20.68%。批发商库存在2月份环比增加，但3月份重回下降，说明补库持续性不足，目前补库需求尚未释放。从绝对值上看，美国的服装批发商的库存降至了疫情前的区间水平里，库存压力不大，但是零售端的服装库存尚在高位，说明终端库存仍然充足，往消费者端传导还需要时间。进口端看，2023年美国服装及衣着配件进口金额为859亿美元，同比下降22%，大幅低于前两年，且下降至近十年偏低水平。当前利率水平高，也抑制了投机性补库需求，未来一年美国的服装需求或仅为阶段性的刚需补库。库存需要时间消耗，预计随着降息开始，利率下降，持货成本降低，那时候投机性补库或开始。

　　3.3巴西24/25年度大幅增产，与美棉出口相竞争

　　巴西全国棉花出口商协会数据，巴西棉花在2023/24收获季总计生产棉花370万吨，其中60%供出口，巴西棉花出口量首次超过美国，成为全球棉花出口第一大国。巴西国家商品供应公司(Conab)7月预估为363.6万吨，环比上月预估少2万吨，同比增加14.6%。截止7月7日当周，巴西(98.5%)棉花总的收割进度为12.3%，环比增加2.8个百分点，去年同期收割进度为6%，较去年同期快6.3个百分点。

　　巴西棉花的主要出口市场包括中国、越南、孟加拉国、土耳其和巴基斯坦等国。根据巴西棉花生产者协会公布的数据，从去年8月到今年4月，巴西向中国出口棉花达到120万吨，同比增长66%。

　　3.4印度新年度种植面积增加29%

　　根据印度农业和农民福利部的数据，截至7月8日，印度全国棉花种植面积达到806.3万公顷，高于去年的623.4万公顷，同比增29%。截至7月上旬，印度季风降雨尚可。种植面积大增，天气若正常，则产量大幅增加。印度新年度再次提高了MSP，其中中短绒棉2024-25年的MSP为7121，较上年度提高7.57%，长绒棉2024-25年MSP为7521，较上年度提高7.14%。政策有利于种植面积的增加和下方棉价的支撑。

　　 Usda7月报告预计印度24/25年度产量2500万包，同比减4.58%；进口量150万包，同比增66.67%；消费量2550万包，同比增2%，库存1017.4万包，同比降低4.68%。

　　四、中国基本面分析

　　4.124/25年度增产为大概率

　　2023/24年度减产，但进口大增，库存增加。中国棉花协会预测2023/24年度，全国棉花产量587.7万吨，同比下降11.3%；棉花进口量317万吨，同比增长1.2倍，较上期上调51万吨；消费量790万吨，同比增长4%；期末库存相应调整为986.6万吨，同比增长12.8%。

　　截至2024年7月11日24点，累计公检572万吨，同比减少9.80%，新疆棉累计公检量558万吨，同比减少10.42%。

　　2024/25年度种植面积小幅下降，天气适宜，催生增产预期。国家棉花市场监测系统5月下旬，2024年全国棉花实播面积4083.3万亩，同比减少56.9万亩，减幅1.4%。目前全疆大部分区域持续高温，但对新棉生长影响有限，且今年病虫害发生程度较轻，棉花生长进度较去年提前5-10天左右，当前大部分产区棉花处于盛花期，市场对2024/25年度新疆棉花单产、总产量“双丰收”存较强预期。

　　4.2进口量极大补充了国内供给

　　进口量的大增是今年棉价下跌的一个重要因素。近年来，我国每年进口棉花约200万吨，23/24年度累计(9-5月)进口273万吨，同比增167.5万吨。2024年1-5月累计进口164万吨，同比增115万吨。今年1-5月份进口量均维持在高位。按照进口利润和签约情况，后期进口量预计仍然不低。单就美棉看，中国23/24年度签约美棉120万吨，已经到港约68万吨，所以6-8月份仍有约50万吨的美棉压力。今年巴西棉大丰收，当前棉花开始收获，预计巴西棉进口压力将在下半年释放。后期的进口压力除了进口量之大外，还有进口配额的发放，配额发放将使得进口棉入关，造成实质性的供给压力。

　　我国每年有200万吨棉纱进口量。2024年1-5月，我国进口棉纱数量合计66.65万吨，同比增13万吨。23/24年度累计(9-5月)进口273万吨，同比增167.5万吨。主要来源为越南、乌兹别克斯坦、巴基斯坦。

　　4.3库存充足，进口棉库存偏高

　　虽然减产，但今年上游收购成本高，下游需求不好，棉价持续下跌，总体采购谨慎，去库进度偏慢。截至7月5日，新棉销售进度84.3%，同比下降14个百分点。截至6月底，全国棉花商业库存为327.35万吨，较上月环比减少50吨，同比增加37.66万吨，处于历史同期偏高水平。其中新疆商业库存193.03万吨，环比上月减少34.5万吨，同比增10.47万吨。报税棉花库存42万吨，同比增18.5万吨，位于同期高位。

　　棉纱库存看，截至6月份的全国棉纱库存在去化，小于去年四季度，但也仍处于历史偏高水平，去化进度偏慢，其中纺织厂的库存压力较大，仅次于2022年水平。在利润和订单偏弱的当下，棉纱的高库存抑制了对棉花的需求。近年来，新疆的纱线产能和织造产能在扩张，棉纱生产成本优势远大于内地，在比较优势存在的情况下，预计全国棉纱高库存或在未来一年成为常态。

　　4.4纺织服装内需弱于去年，出口持续动能不足

　　内需看，上半年，社会消费品零售总额235969亿元，同比增长3.7%；服装鞋帽、针、纺织品类累计零售额为7098亿元，同比增2%。今年纺织服装消费明显弱于去年。

　　出口方面，2024年6月我国出口纺织品服装273.95亿美元，同比增加1.5%，其中出口纺织纱线、织物及制品122.49亿美元，同比增加5.9%，1-6月累计出口694亿美元，同比增3.3%；出口服装及衣着附件151.46亿美元，同比减少1.8%，1-6月累计出口纺织品服装738亿美元，同比持平去年。出口方面比去年略好，但出口动能不足，二季度同比增速明显下滑。

　　当前，国内下游淡季特征延续，棉纺企业新增订单不足，成品库存持续累积，亏损运营较为普遍，部分纺企被迫降低开机率，市场信心普遍偏弱。市场需要时间等待需求旺季的来临，从下游原料库存看，织造厂原料库存处于低位，若需求启动，将带来棉纱原料的补库，则纺织厂棉纱库存将下降，另外棉纱贸易商也将补库带动纱厂产成品库存的下降，鉴于纱厂库存偏高，所以传到到棉花的需求的滞后期会长一点。

　　从全社会的纺织品库存看，今年库存同比继续增加，库存压力或使得补库的情绪要弱化于去年，也就是说今年需求启动带来的高点难以超过去年。

　　五、下半年棉花市场展望

　　宏观方面，美联储未来有降息预期存在，使得流动性边际宽松。美国低库存将促使未来补库需求。全球来看，24/25年度全球棉花增产增库存，美棉增产增库存，美国棉花种植面积预计同比增加14%，产量预计同比增40.89%，出口同比增加12.07%，期末库存同比增加73.77%，库存攀升至2009年以来的次高位；库存消费比上升到36%。巴西棉花产量继续攀升，大量出口挤压美棉出口。美国纺织服装库存持续去库，但高利率下补库或为刚需补库，需求多为阶段性释放。新年度供给压力大幅增加，需求难有较大起色，基本面偏宽松格局，从长期价格复盘看，高库存对应低价格，美棉新年度进入熊市后期的震荡周期，低点可能回落至65美分附近，高点承压与90美分。

　　国内棉花市场，新年度棉花种植面积降幅不大，天气适宜，产量比去年增加的概率大，今年进口棉花量大幅增加，后期仍有较大的到港压力，年度供给充足，内需趋弱，外需受限于贸易摩擦，下半年棉花基本面偏弱，三季度末四季度初，下游在低原料库存下，有潜在旺季支撑的阶段性补库需求释放，进而阶段性提振棉价的反弹。长周期看，郑棉进入熊市后期的震荡调整期。

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