事项：《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十三个五年规划的建议》今日发布，相关建议包括加快金融体制改革，提高金融服务实体经济效率；积极培育公开透明、健康发展的资本市场，推进股票和债券发行交易制度改革，提高直接融资比重，降低杠杆率。

金融改革提速，注册制临近。与十二五规划相比，中央政府对金融领域的改革已由“深化”转向了“加速”。改革的侧重点已由“构建逆周期的金融宏观审慎管理制度框架”转向了“提高金融服务实体经济效率”。银行业的改革写入未来金融领域改革意味着政府推动中国融资体系由间接融资向直接融资转变的决心。因此，推进股票和债券发行交易制度改革，开发符合创新需求的金融服务将成为未来五年内金融领域最为迫切和最为现实的制度建设需求。结合十八届三中全会上注册制首次被列入中央文件，我们判断股票发行制度的变革在明年证券法修改完毕后将提上日程，而紧接着沪深交易所与全国股转系统之间的制度变革战将正式打响。

新三板正在预演未来中国资本市场的主要形态。

（1）“着力加强对中小微企业”的金融服务被写入了十三五规划。新三板在过去两年做出了有益探索。截止2015年11月3日，新三板挂牌企业累计达到3918家。按照过去一个季度的挂牌进度，我们预计2015年新三板新增挂牌公司将超过2800家，年内新三板已挂牌公司数有望达到4400家。目前，全国股转系统仍有1762家公司处于申报和待挂牌状态，考虑到存量公司的审批压力以及挂牌审核流程的不断优化，我们预计新三板当前的挂牌进度有望维持。保守估计，到2016年，新三板累计挂牌数有望超过7500家。为了保证市场效率，我们预计新三板的摘牌制度明年也将推出，这也将为主板市场的制度改革提供参考借鉴。

（2）股票供给不再受限，估值分化已经开始。新三板当前估值体系与成熟市场估值体系呈现出相似特征，即市值排名靠前的公司享有较高的估值溢价，而经营不善、市值偏低的公司整体估值均回落到10倍以下。随着年内三板分层的推出，这种估值的分化也将表现得更为明显。新三板当前的估值体系或许是未来注册制下主板市场的估值体系变化的提前预演。

（3）新三板高效的融资功能表明市场化的运行机制有助于提高金融服务实体的效率。过去两年，新三板总计1568家公司实施了2300次融资，累计完成融资金额966亿。随着市场容量的不断扩大，新三板在中国股权融资市场的地位得到明显提升，不仅每月的实际融资金额稳步上升，并且已完成的融资金额占沪深主板的比重也由去年年初的不到1%上升至今年10月的24%。值得强调的是，主板股灾并未对新三板的融资功能造成冲击，从今年7月开始，新三板的实际融资/预计融资（过去十二月滚动值）由33%稳步上升至10月的46%。

（4）机构主导，投资逐步前端化。2015年1-10月，新三板挂牌公司近2000次定增的整体市盈率（TTM）为20倍。虽然，新三板二级交易市场的估值水平在今年5月份以后出现了明显的回落，但是，一级定增市场的估值水平在今年6月份以后却出现了明显的回升。三季度以来，随着三板分层、转板（2015年10月30日，深交所表示正在研究新三板挂牌企业向创业板转板的相关制度，未来将根据证监会统一部署开展转板试点）的重磅制度信号再次释放，挂牌公司开始密集筹备申请IPO辅导，新三板一级市场的定增市盈率与二级市场交易市盈率几乎持平。

长期来看，新三板作为中国资本市场改革创新的试验田，在十三五期间将迎来跨越式的发展；从中期来看，做市商制度完善、做市商资质扩围、市场摘牌等一系列制度创新也将渐次推出；而短期来看，随着年底新三板分层政策的推出，新一轮制度红利的窗口有望再次开启。

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