华泰证券发布研报认为，日本一季度GDP小幅上修，主要来自企业投资分项的上修。5月日本制造业PMI首次回升至50以上，为12个月以来新高，显示二季度增长动能有所改善。汽车停产拖累有所下降，4月耐用品消费大幅回升，后续仍有较大修复空间。6月日央行议息会议偏鸽，将缩表细节推迟至7月议息会议公布，晚于市场预期，导致日元再度贬值。

　　1.实体经济走势：5月经济动能改善，消费和投资仍有较大修复空间

　　日本一季度GDP环比折年增速从-2.0%上修至-1.8%，但5月PMI超预期回升。日本Q1GDP环比从-2.0%上修至-1.8%，主要是由于企业投资从-2.8%上修至-1.7%。Soft data显示5月经济动能仍在边际改善：制造业PMI上升0.8pct至50.4，为12个月来首次高于荣枯线，带动综合PMI进一步回升至52.6，而服务业PMI回落0.5pct至52.6。

　　汽车停产对消费拖累下降，4月耐用品消费明显改善，劳工市场相对偏紧，高工资后续或继续支撑消费。一季度汽车停产拖累耐用品消费，4月出现明显改善，但仍有较大修复空间。就业市场仍然偏紧：失业率维持在2.6%的地位、岗位空缺和求职人数之比有所回落但仍然较高、4月名义工资同比增速升至4.3%的高位。占日本居民名义工资近两成的奖金通常在6-7月以及年底发放，春斗涨薪对居民收入和消费的提振在下半年或进一步显现。

　　汽车停产对生产和出口的拖累有待缓解，投资景气度偏弱。汽车安全测试造假事件仍在发酵，汽车生产拖累日本4月工业生产和出口。投资方面，住房新开工指示日本地产投资仍然偏弱，机械设备订单景气度也边际下行;但企业盈利和预期均处于高位，有助于支撑投资增速后续出现修复。

　　2.通胀和资产价格：5月东京CPI反弹，日元小幅贬值

　　5月日本东京CPI明显反弹;但由于日央行议息会议整体偏鸽，国债收益率整体下行，日元小幅贬值0.7%。5月东京CPI同比从1.8%反弹至2.3%，指示5月全国通胀可能回升;随着能源补贴在6月底到期，表观通胀仍有支撑。日债10年期收益率相对5月底下行14bp至0.95%，不及美债降幅，美日利差收窄;但由于日央行6月会议将缩表细节推迟至7月会议，晚于市场预期，日元对美元汇率相对5月底小幅贬值0.7%至157.6日元/美元。

　　3.宏观政策:6月会议日央行推迟公布缩表细节至7月会议

　　日央行6月会议将缩表细节推迟至7月议息会议公布，晚于市场预期。6月14日，日央行以8-1的投票结果决定在7月议息会议时公布具体缩表细节，时点晚于市场预期;行长植田和男在记者会上表态相对偏鹰：日央行对购债的削减有一定规模，如果经济环境和通胀允许，7月有一定概率加息，加息和削减购债规模可能同时发生。4月货币政策纪要显示，部分委员认为，有必要及时加息，利率路径可能高于市场预期;由于日元偏弱，货币政策正常化速度可能更快。

　　风险提示：日本通胀预期超预期回落，居民消费再度走弱。