上周，央行公布了5月份社融数据，从结果来看，存量391.93万亿元的规模是同比上升的，但其中的政府债及票据融资占了大头，叠加5月M1同比下降4.2%的数据来看，国债等理财产品等中长期产品依然吸引着资金的关注。

　　剪刀差扩大背景下资金沉淀效应明显

　　上周五，央行公布了最新的5月份社融数据，虽然总体数据同比增加，但其中主力增长的部分恰与目前剪刀差扩大的现象形成对应，在业内看来需谨慎看待。

　　首先，5月末广义货币(M2)余额301.85万亿元,同比增长7%。狭义货币(M1)余额64.68万亿元,同比下降4.2%。流通中货币(M0)余额11.71万亿元，同比增长11.7%，前五个月净投放现金3618亿元。

　　其次，5月末社会融资规模存量为391.93万亿元，同比增长8.4%。但其中，5月政府债发行放量及票据融资同比多增是支撑社融及信贷表现的主要原因。企业债券余额为31.84万亿元，同比增长1.9%；政府债券余额为72.28万亿元，同比增长14.7%；非金融企业境内股票余额为11.54万亿元，同比增长4.6%。

　　对应来看，社融数据总量表现与市场预期基本一致，但结构上仍存在超预期表现，存款搬家下M1降幅大幅走阔、政府债发行放量企业融资需求仍显低迷、居民信贷全面少增，均反映出社会需求仍有待修复。

　　分析原因来看，M1反映的是现实购买力，相当于活期存款，也就是个人及企业用于灵活开支的钱。M2虽然增加，但其代表的是类似定期存款的沉淀资本，两项数据增量比值差距的增大，意味着新增的货币并没有进入流通领域。

　　反观发债端却频频上新，这也就解释了为什么近期大量的债券发行见诸报端，尤其是国债类资产，但不可否认的是，短期内这类型资产依然会将更多的灵活资金变为沉淀资本，不过中长期看，依然是会反哺实体经济，为更多融资方提供资金解决方案，助力经济回暖复苏。

　　债市依然火爆，新发国债显著低于估值

　　前述金融数据的分析，无外乎得出一个结论，简单来说，就是社会的新增沉淀资金占比不断增加，而灵活的资金也在不断地向沉淀资金转移，而后者的去处恰恰是那些有着固收特征的领域，债市尤为明显。

　　上周，一级市场当中利率债合计发行21只，发行规模5974亿元。其中，国债发行5只、4890亿元，政金债发行16只、1080亿元，地方债发行12只、530亿元。上周国债发行利率均低于二级市场，周五发行的50年期特别国债发行利率2.53%，显著低于估值。

　　也就是说，特别国债这种资产的发行票面利率虽然较低，但已在二级市场交易的债券却交易火热，但也有资金出逃的情况存在，即前述场内利率甚至出现高于发行利率的情况，意味着场内有不少资金在抛售资产。

　　这也反映出市场的风险偏好在减弱，不过就各类型债券基金的收益来看，中长期纯债基金的表现依然领先其他类型。统计显示，上周中长期纯债基金当中的头部业绩产品中，有的涨超4%，如圆信永丰兴瑞6个月录得4.344%，整体行业的周收益率中位数也在0.0692%，在各类型纯债基金当中领先。

　　对于接下来的配置建议，机构普遍认为，短期内利率中枢偏稳或为常态，整体“逢高配，逢低减”策略适配度仍然较高。结合金融时报多次发文来看，债市收益率暂不具备继续大幅下行的基础。

　　浙商证券的研报分析指出，6月下旬债市在“资产荒”逻辑下亦暂不具备趋势性变化的基础，关注税期走款、6月下旬理财回表及季末影响下可能带来资金利率小幅走高对短端的影响，长端则需重点关注政府债发行放量及债市情绪的变化，总体逢高配置仍为优选策略。