【20240611】黄金：下跌要开始了吗？不！

　　上周伦敦现货黄金跌破$2390/oz，周五单日跌幅突破80美金，主要受到了中国央行暂停连续购金以及美国5月非农数据大超预期的双重打击。然而，我们认为美国的劳动力市场现状并未如非农数据所显示的强劲，职位空缺率下降、失业率上升均反映出裂缝正在形成。此外，近期的经济数据并不会加强美联储在货币政策上的谨慎立场，例如ISM制造业指数连续两个月放缓、核心PCE环比增速创今年以来最小增幅等。往后看，鉴于超过80%的经济学家预计6月FOMC的点阵图将下调全年的降息幅度，计入0~2次的25bp降息，鹰派信息较为充分，上周的泡沫出清很可能为下一波上涨创造一个更稳定的基础，黄金的下行风险最终是有限的。

　　上周的劳动力市场数据告诉我们什么？非农新增就业人数增加27.2万人，高于了所有经济学家的预期；平均小时时薪环比上涨0.4%，结束了此前三个月的下滑，这份非农报告再度点燃了市场对于联储货币政策是否足够具有限制性的讨论，然而从周二公布的4月美国职位空缺意外下滑（预期835万人，实际806万人）可以看出，随着无证移民的大量涌入，新的劳动力市场均衡态正在逐渐形成。另外，离职员工的薪资增速连续第二个月放缓、在任员工的薪资增幅保持在5%，降至21年5月以来最低的水平。迹象表明就业增长的趋势是在放缓的，劳动力市场并没有那么好。

　　对中国央行暂停购金怎么看？中国央行配置黄金确实存在一个从启动到加速最终停滞的规律。尽管中国央行是2022年以来购金主力，以2019年的历史经验来看，中国央行暂停购金后国际金价仍然有明显的上涨趋势，土耳其、印度等EM国家央行买盘强势介入，所以不必对中国央行的独立行为过多解读。

　　海外主要利率

　　劳动力市场并非过于强劲，降息预期较前周持平

　　上周利率期货计入2024年全年的降息幅度为36.8bps，较前一周几乎没有变化，首次的降息被下调至12月，上周的经济数据并不一味地对美联储的决议有不利影响。上周最重要的经济数据是5月的劳动力市场数据，非农新增就业人数增加27.2万人，高于了所有经济学家的预期；平均小时时薪环比上涨0.4%，结束了此前三个月的下滑，这份非农报告再度点燃了市场对于联储货币政策是否足够具有限制性的讨论，然而从周二公布的4月美国职位空缺意外下滑（预期835万人，实际806万人）可以看出，美国企业在最近一年不断缩减招聘人数，把重心放在维护现有员工，另外，离职员工的薪资增速连续第二个月放缓、在任员工的薪资增幅保持在5%，降至21年5月以来最低的水平。迹象表明就业增长的趋势是在放缓的，劳动力市场并没有那么好。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　长短端UST走势分化

　　上周各期限UST分化，短端2y UST上行1.2bps至4.889%、长端10y UST下行7bps至4.43%，收益率曲线变平。上周的经济数据显示经济边际走弱的迹象，推动长端利率下行。周一公布的5月ISM制造业指数公布值48.7，低于预期49.5，已连续两个月放缓，其中新订单指数45.4，创近两年最大跌幅；周三公布的小非农ADP数据显示私营部门就业人数新增15.2万人，低于预期17.5万人，受制于制造业就业大幅下降，进一步证明劳动力市场降温。

　　数据来源：紫金天风期货研究

　　ONRRP使用量略有上升

　　上周ONRRP的使用量升至4165亿美元，较前一周上升294亿美元。

　　上周三美联储准备金余额为3.458万亿美元，较前一周上升670亿美元。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　长短端美债持仓偏空

　　截止6.4的数据，美债利率持仓偏空，2年期UST期货非商业净持仓空头增加55603手至1035422手；10年期UST期货非商业净持仓空头增加66580手至454755手。

　　JPM国债净多头投资者情绪与前一周偏多，显示4.45%左右的10年期UST吸引力一般。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　美国实际利率

　　5年期和10年期TIPS收益率下行，5年期TIPS收益率于周五收于2.18%，较前周持平；10年期TIPS收益率于周五收于2.13%，较前周下行3bps。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　美元指数与流动性

　　美元指数主要成分

　　上周美元指数与黄金价格反向变动，黄金下跌1.44%，美元指数上涨0.29%至104.9，两者滚动相关性走高。

　　上周欧洲央行宣布降息并上调通胀预测，欧央行行长指出通胀需要更长时间才能达到2%，这让投资者对于未来利率路径感到疑惑，被认为是鹰派降息，从而使得6.6美元兑欧元走低。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　美元指数持仓

　　截止6.4，美元指数总持仓下降，非商业多头持仓环比减少1522张至2.68万张，非商业空头持仓环比减少2235张至2.19万张，多头力量主导；从持仓占比来看，非商业多头持仓占比为69%，较上周减少，空头持仓占比为57%，较上周减少。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　离岸美元流动性

　　上周日元3个月Basis Swap与欧元3个月Basis Swap环比走低，离岸美元流动性融资成本有所抬升。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　通胀高频指标

　　通胀预期

　　上周铜金比降至4.22，铜价下跌程度大于黄金，显示全球总需求动能边际下降。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　比价与波动率

　　黄金各类比价

　　金银比震荡走高，主要因为上周黄金跌幅小于白银；金铜比小幅走高，主要因为上周黄金跌幅小于铜;金油比环比走高，主要因为布油跌幅大于黄金。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　黄金与主要资产相关性

　　从滚动相关性的角度来看，黄金与美元指数、原油相关性走高、铜相关性持平。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　价差与比价

　　上周黄金、白银内外价差震荡走高，与国内适逢假期有关。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　库存、持仓

　　黄金白银库存

　　库存方面，上周COMEX黄金库存为1766.63万盎司，环比减少0.73万盎司，COMEX白银库存增加至29563.06万盎司，环比减少195.8万盎司；上周SHFE黄金库存约为7.905吨，环比增加0.174吨，SHFE白银库存环比减少54.95吨至733.9吨。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　黄金白银ETF持仓

　　SPDR黄金ETF持仓持平在835.67吨，目前持仓规模位于10年来中位数偏低附近；

　　SLV白银ETF持仓环比减少229.13吨至13098.99吨，目前处于中位偏高水平。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　COMEX黄金持仓（滞后一周）

　　截止6.4，COMEX黄金总持仓减少45161手至44.7万手，其中非商业多头持仓减少2171手至28.5万手，空头持仓减少2888手至4.7万手，显示黄金配置的多头力量增加；

　　持仓占比方面，非商业多头持仓增加到64%附近，非商业空头持仓增加至11%附近。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

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