北京时间5月15日凌晨，国际指数编制公司MSCI公布2024年5月指数季度调整结果：本次调整中，MSCI全球小盘股指数纳入港股21只，剔除29只，而知名上市眼科连锁集团朝聚眼科(02219)就在被剔除之列。

　　回顾朝聚眼科在资本市场的历程，尽管公司早在2021年就已登陆港股，但整体上股价始终呈下行趋势，如今相比公司三年前的发行价10港元，已然跌去近三分之二。

　　消息面上，近期公司公布了2023年业绩，实现营收、净利双双增长。然而从市场反应来看，积极的业绩表现并未明显提振股价。

　　俗话说“金眼银牙铜骨头”，尽管身处眼科这一热门赛道，但朝聚眼科的营收规模却与头部企业相差甚远，这或许也是朝聚眼科难以获得投资者青睐的原因之一。

　　量价齐升 助推盈利指标改善

　　据了解，朝聚眼科传承自百年医学世家仲和堂，于1988年成立了公司前身朝聚眼科诊所，并以内蒙古为中心，业务版图逐步向全国范围扩张。截至2023年12月31日，朝聚眼科经营由31间眼科医院及29间视光中心组成的网络，横跨中国七个省份与自治区。

　　截至2023年12月31日止年度，公司实现营收13.69亿元，同比增长38.3%;实现净利2.29亿元，同比增长21.9%。公司方面称，营收增长主要由于眼科服务需求的恢复，以及集团接待增加的患者就诊人次的能力提高、行业复苏以及中国在新冠肺炎疫情后的经济环境改善。

　　具体而言，公司业务分为消费眼科服务和基础眼科服务，其中消费眼科服务包括屈光矫正(包括老视矫治)、近视防控、干眼症、眼部整形以及提供视光产品及服务，基础眼科服务则包括治疗白内障、青光眼、斜视、眼底疾病等常见眼科疾病。

　　2023年，消费眼科和基础眼科分别实现收入7.09亿元和6.54亿元，分别同比增长30.64%和46.26%，收入占比分别为51.79%和47.76%，毛利率分别为49.14%和41.55%。得益于疫情积压的白内障等眼病需求释放，基础眼科服务录得更高增速。

　　2023年，公司的医院门诊服务及视光中心双双出现“量价齐升”，带动公司整体盈利能力提升，整体毛利率从2022年同期的43.9%增加至45.4%。具体而言，医院门诊就诊次数112.87万次，同比增长19.50%，医院门诊服务客单价从626元/次提升至698元/次，同比增加11.5%;视光中心客户就诊次数12.02万，同比增长17.88%，视光中心客单价从746元提升至806元，增长8.04%。

　　与此同时，公司销售成本也有所上升，2023年销售开支率为7.67%，同比增加1.48个百分点，主要由于新建及收购医院的营销开支增加。

　　“小而美”区域性龙头，机会在哪?

　　据了解，2023年，受益于居民居民眼健康意识的提升及疫情后消费眼科服务需求的反弹，多数上市的民营眼科医疗机构业绩均录得上涨，如爱尔眼科营收、归母净利润同比增速均超20%，普瑞眼科归母净利润达到2.68亿元，录得1202.56%的同比增速。

　　而在2024年第一季度，全球眼科领域的风险投资活动也迎来了显著增长，表明市场依然对眼科医疗的市场前景保持乐观态度。行业研究数据显示，2023年至2030年，眼科市场复合增长率达6.63%。

　　2023年，向外并购仍然是许多民营眼科医疗机构的扩张策略。仅在2023年，眼科行业就有5起以上交易金额达上亿美元的并购案。

　　以细分领域龙头爱尔眼科为例，据统计，2023年爱尔眼科合计并购了41家眼科医院，同时还在福建新设了宁德古田爱尔眼科门诊有限公司、泉州鲤城爱尔眼科门诊有限公司和泉州台商投资区爱尔眼科门诊有限公司等。

　　2024年以来，业内并购势头不减，如蔡司医疗已达成对荷兰眼科DORC的并购，交易金额高达9.85亿欧元，约合10.6亿美元或77亿元人民币;普瑞眼科近期也公开透露，公司还有8家新医院正在筹备过程中，预计大部分将于年内开业，将持续推进“全国连锁化+同城一体化”整体布局战略。

　　尽管将并购来的资产注入上市公司能够进一步增厚业绩，但在这种“跑马圈地”的模式背后，亦存在着资金压力、商誉减值风险等一系列隐忧。

　　2019年至2021年，爱尔集团资产负债率分别为91.18%、63.63%、65.84%，资产负债率持续偏高;截至2023年底，爱尔眼科账面商誉65.33亿元，2017年至2023年公司计提的商誉减值准备合计为13.77亿元。

　　根据朝聚眼科披露，截至2023年12月31日，公司商誉为2.06亿元，2023年内完成了多项医院业务并表，业务合并产生的商誉约为1.05亿元，未来商誉减值风险亦不可忽视。

　　此外，以营收规模来看，朝聚眼科的营收规模相对于爱尔眼科、华厦眼科、普瑞眼科等一众头部企业来说也相差甚远。据智研咨询统计，目前在眼科医疗服务行业，爱尔眼科的市占率远超其他企业，2022年市场份额约为11.3%，且其门诊量和手术量也均位居行业前列。

　　据了解，国内眼科消费区域主要集中在国内东部地区、人口集中区域，如华东、华北、华中、华南是主要消费区域。

　　目前来看，朝聚眼科战略布局主要位于内蒙古，近年来亦辐射华北、华东地区。截至2023年12月31日，公司31家眼科医院的网络布局主要位于蒙西、蒙东、浙东、浙北、苏北、宁夏和北京等地区，29家视光中心则主要分布于蒙西、蒙东、浙东、浙北及苏北。

　　(朝聚眼科医院所在地图示)

　　根据弗若斯特沙利文报告，于民营眼科医院中，按2020年的收益总额计，朝聚眼科在內蒙古排名第一、在中国华北地区排名第二及在中国排名第五。

　　展望未来，朝聚眼科计划继续巩固华北地区的领先优势，并提升在长江三角洲地区等重点区域的市场地位。

　　尽管朝聚眼科已经成为内蒙古的区域性眼科龙头，但若要向本就竞争激烈的东部地区扩张，显然不会如同以往一般轻松。且不提爱尔眼科近年来已在大多数省会级城市、地级市实现覆盖，华厦眼科也将并购重点聚焦在长三角地区，并提出长三角地区收入比例要占比超30%的目标。

　　在营收规模已然“掉队”的情况下，朝聚眼科若要与同业竞争利润更高的东部地区市场，显然将面临更大的资金压力。若未来以债券或银行借贷等方式融资，将会增加公司的财务风险;若通过二级市场增发等渠道融资，则股价也将承受更多下行压力。

　　截至目前，朝聚眼科的股价已处于历史低估值区间，在大盘整体上涨的情况下，短期或将出现超跌反弹的行情;但从中长期来看，公司的综合竞争力相对同业仍有一定差距，若市场对后续业绩的预期不足，未来公司股价的上涨空间亦有限。