核心观点：进入3月后，宏观因素对黑色行情的影响并不大。美元指数强势上行，有色和贵金属价格调整，商品综合指数连续下跌都未能拖累黑色市场行情。

　　即使商品消费降级，季节性规律虽迟但至，也不会消失。一季度和三月份经济数据并未影响黑色市场运行节奏，而对黑色市场需求影响更大的固定类投资增速超预期，黑色商品市场整体运行平稳。

　　当季节性需求到来时，需求端的影响因素更为重要。此外，当钢价长期下行后，人心思变：在消费降级的背景下，需求同比不大可能有超预期表现，而只要环比增加或者维持在一定水平，都是对价格的支撑因素。而且，若国际商品价格受益于通胀预期和降息预期而上涨，黑色商品有望与之共振。

　　推动供需基本面（预期）发生明显改变的政策出台才能够促成较长时间的行情变化。而今，推动增发国债项目落实的会议即将举行，这将回应市场长期疑虑的资金落地和项目进度等问题。

　　正文：

　　今年“两会”与往年不同之处是，预期差对市场的影响不再那么明显。事实上，进入3月后，宏观因素对黑色行情的影响并不大。美元指数强势上行，有色和贵金属价格调整，商品综合指数连续下跌都未能拖累黑色市场行情。甚至本轮价格反弹的可参考的重要指标是Mysteel建筑钢材情绪指数，而非基本面因素或宏观因素的变动。

　　1． 季节性规律虽迟但至，不会消失

　　我们在3月中旬就指出，影响未来价格变化的因素依然得关注基本面的变化，特别是在进入旺季之后，需要关注需求端的变化。虽然我们之前提到“商品消费降级”，但是季节性规律虽迟但至不会改变。

　　2． 一季度和三月份经济数据并未影响黑色市场运行节奏

　　一季度GDP增速超预期，但并未刺激股指上行，反而当天股市暴跌。反观黑色商品市场宠辱不惊，整体运行平稳，Mysteel大宗商品价格指数（钢铁行业）甚至小幅上涨。可能的原因是，一季度达到超过5%已被市场计价，但是3月经济数据显示经济复苏动能环比减弱；此外，当天美元兑人民币离岸汇率急跌，且国债期货价格上涨，长债涨幅快于短债，蕴含了市场对经济动能减弱的担忧。因此，股市大跌，外资大幅度净流出。而对黑色市场需求影响更大的固定类投资增速超预期，因此黑色市场行情并未被显著影响。

　　3． 需求端定价时，基本面影响因素的权重更大

　　钢价与股价的关系或许反映了需求与供给走向在哪个时期更加决定价格的。比较有意思的是，钢价与股指表现时而背离，时而趋同。当需求端主导定价的时候，量价同向变动，经济预期与商品价格同向，容易发生股指与商品市场的共振。回顾近5年的历史数据，除2021年和2022年之外，剩余三年的3-4月“旺季”期间，均有明显股指与钢价趋同的现象，至少持续一个月时间。而2021年和2022年均有特殊原因：前者是商品需求超高，且限产预期助推钢价创历史；后者是上海疫情爆发，资本市场恐慌加剧（稳经济大盘会议正是在此后召开）。我们并非想通过研究钢价与股指的关系，预测未来市场行情，而是指出当季节性需求到来时，需求端的影响因素更为重要。

　　而今正是商品需求启动的季节，商品需求总量虽可能低于往年同期，但并不太会影响价格的季节性运行节奏。此外，当钢价长期下行后，人心思变：在消费降级的背景下，需求同比不大可能有超预期表现，而只要环比增加或者维持在一定水平，都是对价格的支撑因素。而且，若国际商品价格受益于通胀预期和降息预期而上涨，黑色商品有望与之共振。

　　当然，我们并不否认宏观因素对定价所起的作用。比如，3月31日超预期的3月PMI公布成为做多资金集结的信号，3月28日市场传出央行重启购买国债的传闻强势推动了股债商市场的行情。此前，我们指出，当市场没有故事可以讲时，强刺激的传闻的确能带动短期行情；当能推动供需基本面（预期）发生明显改变的政策出台时，比如2023年下半年“一万亿国债”能够促成较长时间的行情变化。而今，推动增发国债项目落实的会议即将举行，这将回应市场长期疑虑的资金落地和项目进度等问题。

　　作者：Mysteel研究员 王迎旭

　　Mysteel研究员 李爽 经济学博士

　　（责任编辑：曹言言 HA008）