成本坍塌 玉米淀粉弱势格局确立

　　9月18日，新季玉米收储政策重磅发布，收储价格基本符合市场预期，但期货盘面却出现近似跌停的走势。目前C1601合约价格已经明显贴水于政策底价，后期临储玉米入库数量将决定临储托底的有效性。而现阶段东北地区仍承载着近1.4亿吨玉米陈粮，考虑到长期投资回报率以及资金问题，库容资源仍相对稀缺。因此，玉米能否大量流入临储库仍是问题，优质玉米托底的成功具有相对不确定性，而劣质玉米则不在国家保价范围之内，因此优劣玉米价差有望放大。而淀粉所需要的玉米原料对质量容忍度较高，因此成本或将因供应端放量而坍塌，加之淀粉产能过剩已经极为严重以及木薯淀粉的大量替代，随着临储政策价格下调的确立，玉米淀粉或陷入漫漫熊市。

　　玉米临储政策发布，价格下调符合预期

　　“中央结合地方”的模式在玉米收储的分割点在于玉米质量。中央部分只收购2%生霉粒以内的玉米，而达不到质量标准的则由地方政府按照粮食安全省长责任制和食品安全地方负责制组织收购。换言之，2000元/吨的临储价格只能成为生霉粒2%之内的玉米价格底部，而霉变程度高的玉米则不受临储价格的托底支撑。

　　这一模式带来两个后续问题，一是，目前供应明显放量，在只有低霉变玉米存在政策保价的大环境下，优劣玉米价差有望继续放大，鉴于深加工行业对玉米霉变程度容忍度较高，因此深加工玉米成本下滑程度明显高于饲料玉米。二是，对于盘面来说，虽然玉米基准交割品霉变程度小于等于2%，但2%—4%霉变程度的玉米可以跌水50元/吨交割，也就是说，玉米期货合约标的并非由优质玉米所组成，霉变程度略高的亦可生成仓单。因此，若期价上涨至国家政策底价水平，将迎来大量霉变2%—4%玉米在期货盘面卖出的局面，政策价格对期货盘面来说，是“顶”绝非“底”。

　　供应过剩格局进一步凸显，熊市结构贯穿整年

　　我国玉米供应端严重失衡，产量逐步累积，目前尚有2012年产玉米未被消化，而2015年产玉米已经进入集中收割期，经测算，2014/2015年度的结转库存已经高达1.4亿吨以上。在新季玉米上市之际，若库容不足，农户无法交储，则可能出现“卖粮难”的现象，此时贸易商以及下游企业将掌握绝对的议价权，进一步打压市场价格，从而导致临储政策托底的有效性下降。因此，库容问题将是今年临储收购的难点，也是决定未来玉米价格重心的因素之一。

　　需求端来看，2016年上半年仍难乐观。鉴于玉米需求七成以上是饲用需求，而猪料又占玉米饲用需求的绝大部分，因此生猪养殖情况将与玉米需求形成联动。近期，受饲料原料价格持续下跌影响，生猪养殖利润可观，养殖户出栏积极性提高，屠宰厂因需求不佳压价收购，部分屠宰厂降低开工率减少收购，生猪价格整体高位调整。不过，生猪存栏仍处历史低位，对猪价有较强支撑。长期来看，能繁母猪存栏量持续下降将制约生猪存栏量的上涨空间，延长生猪恢复性上涨周期，预计2016年上半年生猪存栏恢复程度较为有限，玉米饲用需求将持续疲弱。

　　结论

　　综上所述，2016年玉米价格熊市格局已经确立，且因政策性收购细节的原因，优劣玉米价差有望放大，意味着淀粉深加工玉米成本坍塌，从而拖累玉米淀粉价格下行。同时，受进口木薯淀粉的冲击，淀粉需求短期内难有起色，产业链上下游均对淀粉行业形成挤压。我们认为，玉米淀粉将继续探底，甚至会出现超卖，建议长线持有玉米淀粉空单。