【20240115】黄金周报：超越基本面

　　上周CPI公布值高于预期，但市场走势并未按照“二次通胀+非农数据修复”的剧本演绎，走出美债收益率上行、黄金价格下跌的情形，反而是对低于预期的PPI反应更加热烈。整体而言，伦敦金价全周上涨0.16%至$2048.7/oz、10Y UST下行11.3bps至3.94%、美元指数上行0.13%至102.44。往后看，由于市场当下交易的联储行为不跟随经济数据，对于利空因素的钝化可能将继续推动金价上涨，但是利率期货计入的170bps的全年降息幅度显然过于乐观，中期来看，在预期修复的过程中将带动金价回落。

　　12月联储的转向不跟随经济数据，市场的交易也是。长端美债收益率自11月初从5%的高位回落，金融条件随之宽松，此时的经济数据显示11月非农数据相当具有韧性，且CPI环比读数小幅高出预期，市场对于12月FOMC的普遍预期是联储主席鲍威尔将在会议上鹰派悬停，然而鲍威尔却在会议上出人意料地转向并上调24年的降息幅度，合理的解释是他在为大选年份的软着陆铺路以防止过度紧缩影响经济，单从经济数据的角度出发无法解释联储行为。对于上周而言，CPI超预期本表明联储不需要急于降息，若后续的经济数据表明软着陆更有可能实现，则3月的FOMC会议降息的必要性也下降，然而交易员却反其道而行之，非但加大对3月降息的押注，同时增加对24年全年降息幅度的预期，行情走势超越基本面，这将是后续金价回归的基础。

　　海外主要利率

　　利率期货计入全年降息幅度6.7次

　　上周终端利率小幅上升0.4bps至5.317%，2024年3月首次降息的可能性被上移至83%，利率期货计入的全年降息被迅速扩大至6.7次，加息预期曲线整体下移。从上周公布的通胀数据来看，12月CPI年率意外上升至3.4%，而PPI年率1%，低于预期1.3%，市场显然对通胀降温的反应更加热烈，周五2Y UST下行至4.1%为23年5月以来最低水平，交易员同时加大3月开始降息的押注。市场走势并未按照大多数宏观研究员所期待的“二次通胀+非农超预期”的设定，美债收益率不上反下，这可能是影响近期市场走势的关键。

　　数据来源：紫金天风期货

　　2Y UST收益率降至5月以来新低

　　上周UST普遍下行，短端2Y UST下行24.5bps至4.148%，长端10Y UST下行11.3bps至3.938%，利率曲线变陡。利率下行有两次波动，一是周四欧洲央行官员释放鸽派信息，且30Y国债拍卖需求良好，中标收益率4.229%为8月以来最低水平；二是周五PPI意外下行，激发交易员定价更多的全年降息幅度。目前来看，去通胀进程暂缓显然不是当下市场的主要矛盾，利率市场对利空钝化可能将使得收益率有进一步下行的可能。

　　数据来源：金天风期货研究所

　　联储官员暗示宣布停止QT ONRRP的使用量回落到6031亿美元，较前一周回落914亿美元。

　　达拉斯联储行长Logan对QT进程做出指示“随着ONRRP使用量接近低水平，我们应该放缓缩表速度”，指向个别银行的流动性可能出现吃紧的现象。纽约联储行长Williams宣称“似乎还没有接近放缓缩表的时间点”。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　JPM国债净多头情绪小幅回升

　　截止1.9的数据，美债利率持仓均偏多，2年期UST期货非商业净持仓空头减少4382手至1238657手，显示对降息预期的进一步升温；10年期UST期货非商业净持仓空头减少至787020手。

　　上周JPM国债净多头投资者情绪小幅回升。

　　数据来源：紫金天风期货

　　美国实际利率

　　5年期和10年期TIPS收益率下行，5年期TIPS收益率于周五收于1.62%，较前周下行21bps；10年期TIPS收益率于周五收于1.69%，较前周下行14bps。

　　数据来源：紫金天风期货

　　美元指数与流动性

　　美元指数主要成分

　　上周美元指数与黄金价格同向变动，黄金上涨0.16%，美元指数上涨0.13%，两者滚动相关性走平。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　美元指数持仓

　　截止1.9，美元指数总持仓减少，非商业多头持仓环比增加100张至1.6万张，非商业空头持仓环比减少387张至1.3万张，多头力量主导；从持仓占比来看，非商业多头持仓占比为67%，较上周持平，空头持仓占比为55%，较上周下降。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　离岸美元流动性

　　上周日元3个月Basis Swap与欧元3个月Basis Swap环比上升，离岸美元流动性宽松。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　通胀高频指标

　　通胀预期

　　上周铜金比跌至4.04，铜价下跌，金价上涨，显示全球总需求动能下降。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　比价与波动率

　　黄金各类比价

　　金银比震荡走低，主要因为上周白银上涨幅度较大；金铜比小幅走高，主要因为上周黄金上涨、铜下跌;金油比环比走高，主要原因金价上涨。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　黄金与主要资产相关性

　　从滚动相关性的角度来看，黄金与原油、铜的相关性走低；黄金与美元指数相关性走平。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　价差与比价

　　上周黄金内外价差小幅收敛，白银内外价差迅速扩大。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　库存、持仓

　　黄金白银库存

　　库存方面，上周COMEX黄金库存为2002.6万盎司，环比下降1万盎司，COMEX白银库存增加至28045万盎司，环比减少69.15万盎司；上周SHFE黄金库存约为3.1吨，环比增加0.051吨，SHFE白银库存减少至1102吨，环比减少65.27吨。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　黄金白银ETF持仓

　　SPDR黄金ETF持仓环比减少5.76吨至863.84吨，目前持仓规模位于10年来中位数附近；

　　SLV白银ETF持仓环比减少27.05吨至13483吨，目前处于中位偏高水平。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　COMEX黄金持仓（滞后一周）

　　截止1.9，COMEX黄金总持仓减少10151手至48.9万手，其中非商业多头持仓减少19041手至27万手，空头持仓减少6手至8.3万手，显示黄金配置的空头力量在增加；

　　持仓占比方面，非商业多头持仓减少到55%附近，非商业空头持仓占比减少至17%附近。

　　数据来源：紫金天风期货

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