【20240112】【专题】棉花：年后的“金三银四”是否会到来？

　　对于2024年“金三银四”，或旺季不旺。海外情况看，在高利率背景、服装高库存背景下，预计2024年上半年补库意愿较弱，依旧以缓慢去库为主；国内方面，进口窗口尚未完全关闭，巴西棉及低支纱的进入不利于国内棉纱高库存的去化，而对于2023年的订单利好难以在2024年延续，内销存疑。

　　1 海外高库存叠加利率高位，

　　补库驱动较弱

　　我国属于纺织出口大国，就2022/23年度数据来看，棉纺出口占比在59%，2021/22年度受东南亚疫情影响，订单回流，棉纺出口占比达到70%。因此整体来看，外贸订单订单能否按时下达，对于2024年“金三银四”旺季能否落地具有重要影响。

　　数据来源：海关总署 紫金天风期货研究所

　　海外的高库存去库缓慢。自2022年1-9月的持续大规模补库后，美国方面一直处于缓慢去库的进程中，截至11月份数据，当前的海外库存依然高于同期水平，因此从库存情况看，海外的补库意愿较低。

　　数据来源： 紫金天风期货研究所

　　2023年我国整体的棉纺出口水平也印证了海外低迷的补库需求。自2023年3月以来中国出口全球棉纺织品基本处于同期低位水平。从出口占比来看，针对美国、欧盟及日韩的棉纺出口比例均下滑。

　　数据来源：海关总署 紫金天风期货研究所

　　具体来看，我国出口美国和日韩的棉纺织品数量下滑最为明显。美国方面，2023年1-11月进口我国纺织品数量同比去年下滑10.2%；日韩方面，2023年1-11月进口我国纺织品数量同比去年下滑11.8%。

　　数据来源：海关总署 紫金天风期货研究所

　　我国出口欧盟、东盟的棉纺织品数量相对稳定。欧盟方面，2023年1-11月进口我国纺织品数量同比去年下滑7.2%；东盟方面，2023年1-11月进口我国纺织品数量同比去年下滑2.1%。

　　数据来源：海关总署 紫金天风期货研究所

　　从宏观角度去看，尽管美国加息进程放缓，但是降息进程预计要在2024年下半年到来，在高利率的背景之下，预计海外大规模补库的意愿偏低。因此整体来看，海外处于高利率背景、服装高库存阶段，预计2024年上半年依旧以缓慢去库为主，下半年在进入降息周期、去库进入尾声后，或迎来海外补库。

　　2 国内进口窗口仍存，不利于去库

　　国内棉花仍存在小幅进口利润，不利于国内去库进程。按照国内棉花价格指数计算，配额内进口利润在839元/吨，滑准税下进口利润在688元/吨。依据新疆棉计算，进口利润在0-500元/吨，基本处于平水、小赚的状态，进口窗口尚未完全关闭。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　国内棉花进口量处于高位，11月进口量达到31万吨，同时港口库存也达到历史高位，接近50万吨。尽管其中一部分进口是用于国储补库，短期内不会流通，但是进口窗口的存在不利于国内去库，巴西棉依然成为性价比较高的选择。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　棉纱进口方面，数量放缓。11月棉纱进口量在15万吨，尽管32支、40支及以上高支纱在进口环节不占优势，受到国产纱的冲击，进口放缓，但是来自越南、巴基斯坦的低支纱依然存在进口优势。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　整体来看，棉花进口窗口尚未完全关闭，进口低支纱线优势尚存，从进口的角度去看，依然处于不利于国内去库的价差阶段，预计内外棉价差仍存在走缩空间。

　　3 国内下游季节性补库或已在年前完成

　　自12月中旬以来的年前备货行情如火如荼地进行。下游接到季节性订单，全棉坯布行情持续，下游开机率均出现明显好转。值得关注的是，订单量相比同期偏低，外销订单大单下达仍不多，打样订单下达为主。外销订单的疲弱现状也在前文的推导中得到了印证。

　　数据来源：TTEB 紫金天风期货研究所

　　下游库存方面，纺企棉纱库存大幅度去化，一方面流向织厂的原料补库，另一方面流向中间环节的贸易商，贸易商也在这个过程中进行了轮库，考虑了资金成本后，前后成本基本持平微涨。

　　但是值得关注的数据在于，坯布库存的去库慢于纺企棉纱库存的去库，同时织厂的原料补库也达到历史高位，这意味着季节性的补库即将结束。

　　数据来源：TTEB 紫金天风期货研究所

　　年前的充分补库，可能导致年后的补库需求减弱，如果订单不能如期而至，就相当于提前透支的利好。纱厂当下的高开机，可能导致后期成本库存从去库再次回到累库周期。当然，以上的推演重点还是基于年后订单不足的背景。

　　2023年“金三银四”的旺季基于国内家纺订单的需求释放，及12000元/吨的新疆棉替代进口棉消费，整体表现良好。但是这两点在2024年无法复制，因此内销的启动也是存疑的。

　　4 总结

　　整体来看，对于2024年“金三银四”，或旺季不旺。海外情况看，在高利率背景、服装高库存背景下，补库意愿较弱，预计2024年上半年依旧以缓慢去库为主；国内方面，进口窗口尚未完全关闭，巴西棉及低支纱的进入不利于国内棉纱高库存的去化，而对于2023年的订单利好难以在2024年延续，内销存疑，年前的补库行情可能会提前透支利好。

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