7月至今铜价一直高位横盘，近期小幅下跌后再度横盘。外部来看美12月非农就业超预期，12月FOMC纪要显示，美联储似乎淡化前期“鸽派”言论，积极交易2024年提前降息的交易者被“泼冷水”，美元指数反弹，利空有色。中国12月官方制造业PMI仅录得49，属于回调阶段。

　　基本面上，12月铜供应略不及预期，进口增加确定性强。1月供应增速由于统计天数略下滑。需求端淡季回落，除铜管开工略超预期，其余均不及预期。但精铜杆需求位于四年来高位，库存总体低位，显示某些需求低估，使得铜价仍较难深跌。

　　一、高利润促使产量增长，增长不及预期，预计1月产量下滑

　　1．铜精矿TC高位回落显示铜精矿预期朝偏紧发展

　　铜精矿TC触底回升，最新1月进口铜精矿TC为58.63美元/干吨，较此前最高位的93.82美元/干吨下滑35.19美元/干吨；表明铜精矿预期朝偏紧发展。中国铜冶炼厂代表江铜、铜陵、中铜与Freeport敲定2024年铜精矿长协TC/RC为80.0 美元每干吨/ 8.0美分每磅，比2023年收紧，为此前预期的80—84美元/每干吨的最下限。说明铜精矿从宽松往紧缺方向过度转折。

　　2.高利润促使产量高速增长

　　对于国内冶炼商来讲，利润最重要的是TC/RC和硫酸副产品的价格。利润大部分时间处于1000-2900数字区间，因此虽然TC价格下跌较多，但硫酸平均价格从23年的最低点152元上升至247.5元，；12月底冶炼利润为731元，仍有充足动能进行扩产。

　　3.产量增加略不及预期，预计1月因统计天数问题继续下滑

　　12月SMM中国电解铜产量为99.94万吨，环比增加3.86万吨，增幅为3.86%，同比增加14.87%；但较预期的100.45万吨减少0.51万吨。1-12月累计产量为1144.01万吨，同比增加115.80万吨，增幅为11.26%，年度增量为近几年最多的一年。

　　12月产量不及预期的主要原因：新点火的企业投产不及预期，西南某冶炼厂搬迁，粗铜供应偏紧。

　　因统计周期问题1月统计的天数较少（12.26-31日统计进12月产量，往年这部分算进1月产量，因此少了6天），且西南某冶炼厂搬迁持续，SMM预计1月国内电解铜产量为95.36万吨，环比下降4.58万吨降幅为4.58%，同比上升10.03万吨升幅为11.75%。

　　进口增加确定性强，不止是进口盈利的原因，澳洲和非洲铜进口仍贡献不少进口量。

　　二、需求综述：下游开工率因高铜价略微下滑且不及预期

　　1.下游开工率总述

　　据SMM发布12月铜材行业整体开工率为71.08%，环比减少3.01%，同比减少5.45%。主要是铜价上涨后下游需求减弱，且年底需求淡季。从各铜材来看，各行业景气度如下：铜板带行业（76.45）>铜管行业（72.13）>电解铜铜杆行业（69.37）；预计1月春节前赶工，会在此基础上持稳。

　　2.分行业概述

　　分行业看， 12月份铜板带开工率76.45%，环比减少2.17%，同比减少0.52%。处于五年来次高位，主要得益于新能源类需求的增长。铜板带广泛运用于电子电气、电力、通讯、轻工、机械制造、家用电器、汽车、建筑、国防、交通运输等众多下游行业。黄铜板带主要消费领域为电器和装饰类，与房地产市场相关性较大，其订单量在2023年缩减较多；而紫铜板带主要消费领域为电力和电子类，电力端需求稳健，新能源端订单稳步增长。其需求发力点引线框架、铜板带电子屏蔽罩等，预计1月份铜板带开工率为73.7%，环比减少5.73%。同比增加9.74%。

　　据SMM调研数据显示，12月份铜管企业开工率为72.13%，高于预期值。环比增加3.24百分点，同比增加2.99个百分点。但总体仍位于近5年中低位。

　　铜管所对应的行业主要是家电如空调，地产工程建设。空调步入淡季，排产逐渐回落，且今年库存处于历年高位，下半年以去库为主，12月则重新开工排产。12月开工率回升主要原因是铜价回落，补库需求又出现。据SMM数据显示1月铜管预计开工率为77.29%，环比增加6.25个百分点，同比增加18.5个百分点。1月虽铜管开工率预计环比回升，但需关注铜价走势对其影响。主因是开工率对铜价特别敏感。1月从季节性图表来看，空调生产企业已重新开工，外销空调排产来和内销都持稳回升。

　　据SMM统计，12月份精铜杆行业开工率录得69.37%，虽低于预期（预计12月开工率为70.12%）0.75个百分点，但整体开工率水平仍处于中高位。不及预期的主因是铜价上涨后下游补库需求减弱；现货升水高企使得前面订单出现亏损，不得不放慢开工。且精废价差扩大，废铜杆消费走强对精铜杆开工有消极影响。铜杆涉及的行业非常多，如地产、汽车、基建、家电等。预计1月精铜杆企业开工率为68.46%，环比下降0.91个百分点，同比增加26.35个百分点。同比增长是因为低基数判断，总体而言，1月仍是淡季。

　　三、国外显性库存回升，但总库存低位徘徊显示需求被低估

　　什么情况下库存会对价格产生强烈的支撑作用呢？我们经过长期的研究发现，LME+COMEX+上期所库存往18万吨靠近，长期低于18万吨或者一直在那附近徘徊，这些情况都值得警惕，容易引起超级大行情。目前三大交易所库存为21.28万吨，逐步回升，但国内社会库存显示仍然大幅下降，显示总体仍在低位。

　　库存低的原因：一是国内大户炼厂控货，没有全部流通到市场；二是需求好于预期；海外需求下半年下滑，LME和COMEX库存总体会止跌回升；总体库存走势类似2022年。

　　综上所述：12月铜供应略不及预期，进口增加确定性强。1月供应增速由于统计天数略下滑。需求端淡季回落，除铜管开工略超预期，其余均不及预期。但精铜杆需求位于四年来高位，库存总体低位，显示某些需求低估，使得铜价仍较难深跌。预计铜价下方空间有限，沪铜加权支撑为67500-67000。