21世纪经济报道记者 陈植 上海报道 在一季度降准降息预期升温的情况下，10年期中国国债收益率刷新近4年以来的最低值。

　　截至1月5日18时，10年期中国国债收益率徘徊在2.574%附近，盘中一度跌至近4年以来的最低值2.5128%。

　　在业内人士看来，市场之所以对一季度降准降息预期升温，主要是中国人民银行货币政策委员会2023年第四季度例会指出，要加大已出台货币政策实施力度。保持流动性合理充裕，引导信贷合理增长、均衡投放，保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配。

　　广发证券发布最新报告指出，去年四季度货币政策委员会例会所释放的货币政策信号偏积极，考虑到中央经济工作会议要求“政策发力适当靠前”，以及海外发达经济体货币政策加速收敛，明年一季度与二季度前半段会是货币政策宽松稳增长相对适宜的窗口期，除了降准，降息(调降MLF利率)亦存在一定的可能性，但需关注未来一段时期信用环境与实体融资成本变化。

　　“随着一季度降准降息预期升温，众多资本因资金流动性趋于进一步宽松而买涨10年期中国国债，令相关国债收益率持续探底。”一位私募基金债券交易员向记者指出。此外，去年权益类市场回报率下滑，也令年初不少投资机构调仓——增加高信用评级固收类资产的配置力度，令中国国债价格进一步走高并“放大”国债收益率跌幅。

　　值得注意的是，10年期中国国债收益率持续回落，也令中美利差（10年期中美国债收益率之差）倒挂幅度突然从-140个基点扩大至-147个基点，导致人民币汇率承压。

　　截至1月5日18时，境内在岸市场人民币兑美元汇率（CNY）徘徊在7.1549，较去年底回落约500个基点。

　　一位香港银行外汇交易员指出，这与近期市场对中美货币政策预期发生新变化有着密切关系。原先，市场认为今年美联储降息幅度将远远超过中国货币宽松力度，令中美利差倒挂幅度持续趋窄。但元旦后，美联储官员频频释放鹰派观点令市场调低了今年美联储降息次数，导致10年期美债收益率重回4%上方，加之市场依然对中国央行一季度降准降息存在较高预期，两者此消彼长之下，中美利差倒挂幅度反而出现“意外”扩大状况。这也吸引部分海外量化投资基金纷纷削减离岸人民币多头头寸“获利退出”，带动人民币汇率回落。

　　在他看来，随着中国经济基本面持续好转，加之美联储降息趋势不改，未来人民币汇率大概率将延续企稳反弹态势。

　　中国银行研究院高级研究员王有鑫认为，在美国经济增速放缓和通胀压力整体缓解的背景下，未来美元指数重拾下降趋势是大概率事件。相比而言，当前人民币汇率正处于新一轮升值周期的起步阶段。无论是从外汇储备规模、国内外经济相对增速、经济增长潜力、跨境资本流动形势，还是健全的宏观审慎政策工具体系等角度分析，人民币汇率均具备企稳回升的基础。

　　一季度降准降息预期升温

　　在多位业内人士看来，当前10年期中国国债收益率创下近4年最低点，是市场对一季度降准降息预期升温的“直接反映”。这导致更多资本纷纷涌入国债市场买涨套利，带动国债收益率持续回落探底。

　　这背后，是在资金流动性进一步宽裕的预期下，众多投资机构预期国债价格将趋涨，纷纷提前买入国债待涨而沽，导致国债价格持续上涨与国债收益率不断下跌。

　　记者多方了解到，元旦后10年期中国国债收益率持续探底，也与机构调仓有着密切关系。受去年权益类资产回报率下降影响，加之需配置高流动性资产以应对春节前赎回压力，不少投资机构纷纷在元旦后持续加仓国债头寸，推动国债价格进一步上涨与国债收益率不断探底。

　　此外，海外资本持续加仓中国国债，无形间也助推国债收益率跌幅。

　　人民银行上海总部发布的最新数据显示，截至2023年11月底，境外机构持有银行间市场债券规模达到3.49万亿元，较10月底的3.24万亿元环比增加约2500亿元，这也是境外机构连续第三个月增持人民币债券。

　　前述私募基金债券交易员指出，随着美联储降息预期一度升温令更多海外资本重返新兴市场，12月海外资本仍将保持大规模增持中国境内国债的趋势，此举也加大了国债价格涨幅，导致国债收益率进一步回落。

　　在他看来，由于市场对中国央行一季度降准降息预期高企，未来10年期中国国债收益率仍将趋于回落。

　　德邦证券固收分析师徐亮认为，债市会在1月份保持偏强走势，但价格波动幅度也会加大，10年期中国国债收益率或将挑战2.5%低点。到了1月底，市场需关注信贷投放强度、经济政策力度和后续资本管理办法考核影响等，这些因素将对国债收益率走势产生新的影响。

　　也有分析师认为，考虑到中国经济基本面持续好转，未来10年期中国国债仍有一定几率快速触底反弹。

　　开源证券固收分析师陈曦指出，预计2024年中国经济增长目标大概率将设定在5%左右，在高基数上维持较高目标，这可能意味着逆周期调节力度将进一步加大。就制造业周期而言，2024年全球制造业大概率将触底回升，带动国内经济复苏。在此背景下，2024年中国国债收益率或存在上行潜力。

　　中美利差倒挂幅度扩大

　　令市场颇感惊讶的是，中国国债收益率持续下跌探底，令中美利差倒挂幅度再度走阔至-147个基点。

　　上述香港银行外汇交易员指出，中美利差倒挂幅度在元旦后突然扩大，中国国债收益率创近4年低点有着一半的“贡献”，另一半贡献则来自市场调低美联储年内降息次数，令10年期美债收益率重回4%上方。

　　“元旦后中美利差倒挂幅度再度走阔，的确出乎市场意料。”他指出。原先市场预期在美联储年内降息幅度大于中国货币宽松力度的情况下，中美利差倒挂幅度将持续趋窄。如今面对中美利差倒挂幅度骤然走阔，不少海外量化投资基金纷纷迅速调仓——削减离岸人民币汇率多头头寸“获利退出”，带动人民币汇率在元旦后回落约500个基点。

　　这位香港银行外汇交易员直言，10年期美国国债收益率重回4%上方令美元指数回升，无形间扩大人民币汇率跌幅。

　　“但是，外汇市场没有掀起新的人民币汇率沽空潮。”他强调说。究其原因，一是美联储年内降息已成定局，令市场预期美元指数依然存在较大的回调压力；二是中国经济基本面持续好转，提振了人民币汇率估值；三是近期海外资本持续大规模地加仓中国境内国债资产，给人民币汇率企稳构成较强的支撑。

　　东方金诚国际信用评估有限公司分析师王青表示，整体而言，近期人民币汇率跟随美元指数反向波动，且波动幅度也大体相当，并未出现明显的内在贬值动能。

　　在王青看来，美联储有望在今年上半年启动降息，不排除一季度美元指数跌破100关口的可能。因此，短期内人民币对美元仍有一定幅度的升值潜力，或将收复7.1整数关口。此外，更能反映人民币汇率真实估值的外汇交易中心（CFETS）等三大人民币一篮子汇率指数也将以平稳波动为主。