需求端内外依然分化，总体预期一般但亦不宜太悲观。预计内需仍将温和增长，外需难看到较大的增长，但聚酯直接出口仍具有一定的韧性，一定程度上支撑原料价格。

　　聚酯端，明年产能正常投放，但考虑今年的高基数效应以及明年新产能主要以瓶片为主，瓶片将进入偏过剩格局，会牵制整个聚酯的开工，因此我们预计明年聚酯产量增速在10%左右。

　　PX方面，总体仍处于景气周期。短期看汽油需求季节性淡季，叠加亚洲供应大幅回升，PX短阶段偏弱。但长周期看由于PX明年产能投放与下游PTA劈叉，同时调油需求预计仍将扰动芳烃，时间节点关注春节后。

　　PTA从存量和增量角度看都是过剩的，且明年新增产能仍较多，加工差预计窄幅波动（200-600），PTA更大的波动来自于PX和原油。特别是当原油低位时，PTA具有较好的多配价值。同时低价工差背景下需要关注供给端的扰动以及寡头对现货市场的干预。

　　MEG存量产能处于过剩阶段，但是明年产能新增压力大幅减轻，同时进口端由于效益以及原油减产，预计仍将维持偏低的位置。MEG低估值背景下预计重心有提升的预期，时间点可能在二季度后，对应9月合约上。

　　1.1 PX-调油逻辑提前启动

　　PX今年整体仍受调油需求和成本原油的扰动，价格波动2000多点。期间调油逻辑提前交易导致3月份PX出现大幅上涨，PXN亦大幅走扩，随后4月份跟随大宗商品回落（交易国内经济/政策不如预期）。6月份跟随原油出现一波不小的涨幅，9月下旬受原油回落以及调油需求季节回落影响，PX单边以及PXN均出现回调。总体上看，今年PX仍处于景气周期，PXN仍处于较高的位置。

　　1.2 PTA成本支撑下的大起大落

　　PTA受成本支撑较为明显，2023年PTA跟随原油亦出现了大起大落，全年波动幅度在1300元/吨左右。具体来看，上半年原油有供应端的扰动，价格相对于煤炭以及天然气强势，整体维持震荡走势，对于PTA支撑偏强；特别是三月份芳烃调油逻辑扰动，市场提前炒作，芳烃偏强推动PTA相较于原油明显偏强。4月份国内乐观预期证伪，经济数据不佳导致大宗出现大幅下跌，PTA亦跟随回落。6月份在利空释放后商品低位反弹，加上原油中东减产，原油亦助推化工出现一波像样的反弹。10月后需求预期回落，原油回落，成本端芳烃调油结束，PTA自身新增产能的释放等使得PTA出现回调。整体从5月份以来，PTA加工差期间还被压缩至0附近，而绝对价格的涨幅基本由成本端贡献。

　　1.3 MEG低位震荡

　　上半年烯烃端整体弱势，一方面原料端乙烷/丙烷价格弱势（轻石脑油弱于重石脑油），一方面终端需求确实没有太大的亮点。乙烯端产品整体偏弱。同时MEG产能投放巨大，过剩明显，压制MEG价格。三季度整体商品低位反弹，MEG跟随反弹，但空间有限，9月下旬再次下跌，整体依旧处于震荡走势中。结构上5月份之前，市场对于几套油化工转产的预期还是非常强的，导致4月下旬商品大跌中EG表现相对亮眼，但随着EO价格下跌，转产预期推后或者落空，同时煤炭价格下跌，EG煤化工估值修复，EG开始补跌。6月份EG开工大幅恢复，价格杀跌，利空出尽。但聚酯开工非常好，同时商品价格整体上涨，7月份开始EG反弹。但总归处于供需过剩阶段，9月下旬反弹至区间上沿后再次回落。10月份弱反弹后再次下跌。

　　2. 内需政策托底，外需难有较大改善 2.1 内需表现相对较好，仍将温和增长

　　2023年是疫后恢复的第一年，国内消费有一定的复苏，特别是纺织服装作为可选消费品在疫情中的消费收到压制，但疫后获得释放。2023年1-10月服装鞋帽针纺织品类零售额累计同比增长10.2%，其中服装类零售额同比增长更是达到了12.3%，而社会零售额1-10月同比累计增长6.9%，国内纺服零售消费总体高于社会零售消费。这得益于疫情后收入的增长，前三季度我国人均可支配实际收入实现了6.3%的增长，当然这里边有基数效应，但亦反应了国内经济的环比复苏。

　　另一个角度，从聚酯产业下游的聚酯开工和织造开工来看，今年均处于较高的开工水平，而终端库存并没有出现较大的累积，产业需求端整体相对健康。

　　展望2024，在国内稳增长不断发力，经济仍具有一定的韧性，同时纺服作为可选非耐用品，其消费亦将具有一定的韧性。总体预计明年国内纺服消费仍将温和增长。

　　2.2 外需不佳，预期仍难有较大改善

　　从前三季度我国纺织品出口数据来看，今年出口不佳，纺织纱线、服装出口均是负增长（1-10月份纺织纱线、织物及制品累计同比-9.8%；服装及衣着附件累计同比-8.7%）。主要的原因一方面在于出口价格的下滑，更重要的在于外围经济衰退，购买力下降，特别是欧洲，其PMI已经长时间处于50以下的收缩区间。而美国的表面韧性主要得益于服务业，其制造业PMI从去年11月份开始一直处于50下方，同时美国今年以来国内一直处于去库存进程，对于大宗的需求较弱。这个从韩国越南等外向型国家的出口数据下滑中亦能得到印证（越南1-11月出口累计同比下滑5.87%；韩国1-9月份出口累计同比下滑6.22,10-11月出现回升）。

　　不过值得注意的是虽然我国纺服直接出口出现一定的下滑，但是聚酯直接出口较好（1-10月份我国聚酯直接出口累计同比增长12.5%），主要由于终端织造产能外溢，东南亚等国仍需要进口半成品的聚酯原料。

　　对于明年外需的看法如何？我们认为，欧洲仍处于衰退阶段，美国就业数据短期不佳，其国内经济亦存在衰退的风险，库存仍处于去化阶段，短期内难看到大幅补库。总体对于外需我们维持不太乐观的看法，定性为一般略偏弱。

　　2.3 聚酯产能产量增速回归正常

　　从聚酯近几年的产能增长情况来看，年度产能增速均在10%偏下的水平，而今年疫后新增产能加速，全年预计新增产能1087万吨，产能增速15.39%。根据公开资料统计，明年预计有600多万吨的聚酯新增产能，增速7.36%，其中60%是瓶片。因此瓶片的供应压力不小，其实今年瓶片新增产能亦不少（今年瓶片新增占聚酯新增的40%），从今年下半年开始瓶片利润大幅下滑，倒逼开工出现一定的走低。明年这种情况或仍将存在，倒逼瓶片利润与开工处于相对偏低的水平，因此会拉低整个聚酯的开工，同时考虑今年的高基数效应，因此我们预计明年聚酯产量增速在10%左右。

　　3. PX仍处于景气周期 3.1上下游产能投放错配

　　今年PX新增产能不少，但明年PX新投产能将阶段性告一段落，只有裕龙岛300万吨有可能在四季度投放，但是存在较大的不确定性，至少在明年三季度前PX处于产能投放的真空期。而下游PTA仍处于产能投放的集中期，今年11月底左右逸盛海南250万吨产能陆续投放，汉邦220万吨老产线亦有重新开启的预期。明年PTA预计有1000多万吨新产能，当然由于PTA过剩加工费低位，预计实际投放可能不如预期。但总体看PX自身与下游产能投放错配，对于PX是一个重要的利好。

　　3.2 调油逻辑仍可讲但逐年减弱

　　2023年是讲调油逻辑的第二年，由于有过2022年的前车之鉴，2023年调油逻辑在3月份提前启动，同时其上冲爆发力度亦不如2022年。我们知道之所以有调油逻辑，主要因为一方面疫情以来全球炼油产能总体在下滑（特别是欧洲和美国下滑明显，尽管中国和中东是增加的），一方面俄乌冲突重新规划了原来的成品油运输格局，导致成品油运输成本增加，直接表现就是成品油裂差这两年维持较高的位置。夏季汽油强势带动芳烃调油需求，导致这两年PX处于景气周期。

　　展望2024年，在成品油物流重新平衡，运力逐步缓解的背景下，汽柴油裂差重心将环比往年下移，对于芳烃调油的支撑亦将有所走弱，但预计仍有一定的支撑，时间节点关注春节后。

　　4. PTA过剩背景下再平衡 4.1存量过剩且仍有新增

　　站在当前的时间节点，PTA存量产能过剩，同时明年新增预期亦大幅高于下游聚酯（PTA1000多万吨，聚酯600多万吨），静态看存量过剩，且新增亦是过剩。

　　4.2 继续关注寡头

　　产能不等于产量，今年特别是下半年在PTA产能大幅增长后PTA加工差整体压在比较低的位置，如果明年加工差仍持续维持低位，要谨防供应端的减量。

　　经过多年的发展，PTA已经从早期国字背景占比高的年代进入到民营主导的时代。随着技术的迭代和发展，单套产能规模与行业的集中度亦有了较大的提升。CR5占有率已经达到70%，明年新产能投放后集中度会更高。主流供应商对于现货的控制能力增强，对于战略战术上的供需调配能力更大，以达到经营最优的目的。

　　因此，尽管PTA处于过剩的背景下，我们仍需要重点关注主流供应商的装置情况以及对于现货流通的把控力度。

　　5. MEG产能投放压力减轻，重心或上移 5.1 产能增速降低，进口总体低位

　　今年MEG仍然作为资金空配的品种，逻辑非常简单，供给存量过剩加上仍有增量产能，虽然需求今年总体不错，但不敌MEG存量产能巨大，依然需要靠低估值去削减开工来实现动态平衡，今年整体MEG估值不高，特别是油化工估值偏低，压制油化工开工全年维持偏低的水平。不过从明年看，MEG产能增速会大幅放缓，除去四季度预计产能，预计增速仅有2.75%，将大大减缓MEG的供给压力。

　　同时，MEG的低估值状态抑制国外生产装置的积极性，同时沙特等一直实现原油减产，对于本国以伴生气为原料的乙二醇产量有一定的制约，总体预估明年MEG进口维持偏低的位置。

　　5.2 MEG重心有抬升预期

　　从当前的情况看,聚酯高开工对应当前中性的MEG开工，MEG大致维持平衡左右。尽管供应端国内外压力明年偏小，但MEG仍处于高库存的状态，短期需要看到港口库存有去化的迹象时MEG才有向上的驱动，时间节点预计在明年二季度以后。

　　6. 总结

　　需求端内外依然分化，总体预期一般但亦不宜太悲观。内需方面，尽管国内经济面临较大的困难，但在稳增长政策不断托底的情况下，特别是作为非耐用品可选消费的纺织服装要相对好于耐用品，预计内需仍将温和增长。外需方面，欧洲衰退，美国有衰退预期且仍没有进入主动补库阶段，外需难看到较大的增长，但聚酯直接出口仍具有一定的韧性，一定程度上支撑原料价格。

　　聚酯端，明年产能正常投放，但考虑今年的高基数效应以及明年新产能主要以瓶片为主，瓶片将进入偏过剩格局，会牵制整个聚酯的开工，因此我们预计明年聚酯产量增速在10%左右。

　　PX方面，总体仍处于景气周期。短期看汽油需求季节性淡季，叠加亚洲供应大幅回升，PX短阶段偏弱。但长周期看由于PX明年产能投放与下游PTA劈叉，同时调油需求预计仍将扰动芳烃，时间节点关注春节后。

　　PTA从存量和增量角度看都是过剩的，且明年新增产能仍较多，加工差预计窄幅波动（200-600），PTA更大的波动来自于PX和原油。特别是当原油低位时，PTA具有较好的多配价值。同时低价工差背景下需要关注供给端的扰动以及寡头对现货市场的干预。

　　MEG存量产能处于过剩阶段，但是明年产能新增压力大幅减轻，同时进口端由于效益以及原油减产，预计仍将维持偏低的位置。MEG低估值背景下预计重心有提升的预期，时间点可能在二季度后，对应9月合约上。

　　7. 风险提示

　　原油大幅走弱；美国大幅衰退。

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