近期，黄金和白银价格走势较为强劲，国内金价和银价更是相继创出新高，未来贵金属的主要投资逻辑是什么？黄金和白银的比价走势是否也会有相应的交易机会呢？

　　一、美联储政策与贵金属走势分析

　　回顾历史可以看出，近二十年来，美联储每一轮货币宽松周期中，国际金价都走出了一轮上涨趋势。其主要逻辑在于美联储降息使得美国利率下降，投资者认为美元资产的价值将降低，因此会将资金转投至黄金等相关资产上；另外，美联储降息多发生在美国经济衰退阶段，而黄金具有较强的保值避险属性，因此更会受到资金的青睐。

　　美联储自去年3月开启本轮加息周期以来，今年11月份是连续第二次暂停加息。据芝商所“美联储观察”工具最新显示，美联储12月维持利率在5.25%-5.50%区间不变的概率为96.8%，加息25个基点的概率为3.2%。因此，虽然美联储官员表示仍可能进一步加息，但市场已经一致预期美联储可能已经到达本次加息周期的终点。对于美联储何时开启降息周期，目前市场仍存在较大的分歧：美联储官员一直强调需要关注最新的经济数据，暂时拒绝对降息时间给出明确指引；华尔街多数金融机构预期美联储明年6月份之后开始降息；根据历史统计数据来看，从美联储最后一次加息到首次降息平均需要8个月的时间，这样推算出首次降息将在明年3月份。

　　整体来看，美联储目前正处于利率“平台期”，未来大概率是要逐步进入降息周期，黄金和白银将因此走出一轮上涨趋势；但短期来看，市场已经对“降息”进行了定价，国际金价和银价仍将面临5月份高点一线压力，一旦美国经济韧性继续超预期，降息预期再度延后，国际金价和银价将会继续蓄势整理。需要注意的是，国内金价和银价的日线图形已经向上突破，单边做多策略效果可能更为显著。

　　二、金银比价走势的主要驱动逻辑

　　金银比价是指黄金价格与白银价格的比值，其数值的意义相当于一份黄金可以对等多少份白银，是衡量白银相对价格高低的一个有效指标。金银比价可以简单理解为“黄金的货币属性/(白银的货币属性+工业属性)”，因此，白银工业属性的变化将会引发该比值的明显波动。通过对白银的供需平衡表分析能够看出，工业需求占供应量约一半，但白银现货端前期积累了大量库存，因此每年新增的工业需求也不足以改变白银价格跟随黄金价格走势的特征。

　　通过观察可以看出，金银比价与美国通胀预期具有较强的相关性。其主要逻辑在于美国的通胀预期其实反映的就是经济需求，通胀预期较高，那么经济需求，工业需求占比高的白银表现将会更加强劲，金银比就会出现下降，反之亦然。2020年3月份之后，随着美联储开启一轮史无前例的放水后，美国10年期盈亏平衡通胀率从不到1%一路上涨至接近3%，这个阶段金银比价则从120的高位一路下跌至65附近。2023年以来，美国10年期盈亏平衡通胀率基本在2.1-2.5之间振荡，而金银比价同样在75-90区间之内运行。

　　三、金银比价策略探讨

　　最新数据显示，虽然美国10月份CPI数据低于市场预期，但美国11月密歇根大学1年通胀预期终值4.5%，创七个月新高；5年通胀预期终值3.2%，创2011年以来新高。因此，美国通胀预期仍有反弹迹象，未来一段时间内通胀水平仍将高于美联储长期2%的目标，金银比价或将承压回落。

　　最后从交易策略构成来看，按照相同货值的对冲原则，目前可以按照1手沪金配5手沪银的比例来进行组合。需要注意的是，COMEX金银比价和国内SHFE金银比价在最近几个月出现一定分化，其中国内白银价格走势更强，使得SHFE比价走势弱于COMEX比价，其核心驱动来自国内的工业需求(光伏板块)对国内银价的支撑更强。因此，SHFE金银比价有望率先跌破今年以来的运行区间。

　　执业证书编号：F0290318

　　投资咨询编号：Z0011155

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