中信建投发布研究报告称，三季度以来，多种资产走势出现背离，最核心的因素在于中美货币财政政策的分化，中国央行下半年宽松后，国内经济出现企稳，国内工业品和利率出现反弹，但美国紧货币宽财政的背景下，美债利率高企、全球需求回落，进而压制A股和人民币汇率。从胜率上来看，测算“10Y-2Y期限利差”大约在18bp，若不降息，期限利差继续上行会压缩10年期美债利率潜在下行空间，建议右侧等待更明确的美债见顶信号。期限溢价快速上行表明市场对未来高利率高通胀环境的认可度增加，未来A股关注价值风格。

　　▍中信建投主要观点如下：

　　大类资产之间出现较多背离现象

　　三季度以来，多种资产走势出现背离：(1)国内股债背离。(2)A股和国内工业品背离。(3)国内外商品价格背离。(4)人民币汇率与国内工业品背离。(5)A股和经济基本面背离。

　　过去一段时间各类资产定价因素

　　为何多种资产在过去一段时间出现历史上少见的背离现象?要回答这个问题，首先得明确各类资产过去一段时间核心的定价因素是什么：(1)国内利率债与经济基本面走势较为一致。(2)国内工业品与中国央行扩表走势一致，与美债正相关。(3)人民币汇率与中美利差走势一致。(4)CRB指数与全球需求相关。(5)A股与美债利率高度负相关。

　　大类资产过去一段时间背离最核心的因素在于中美货币财政政策的分化，中国央行下半年宽松后，国内经济出现企稳，国内工业品和利率出现反弹，但美国紧货币宽财政的背景下，美债利率高企、全球需求回落，进而压制A股和人民币汇率。

　　资产价格启示与展望：A股右侧等待美债信号，未来关注价值风格

　　从赔率上来看，当前A股再次触及经济周期均线长期关键支撑位，2012年底指数触及经济周期均线后逐渐走出底部，而当时也正处于市场对中长期经济担忧的时刻，事后来看，经济增速中枢的确下移，但经济周期依然有效。从胜率上来看，美债期限利差仍有走阔空间，若不降息，期限利差继续上行会压缩10年期美债利率潜在下行空间，建议右侧等待美债更明确的见顶信号。

　　期限溢价快速上行表明市场对未来高利率高通胀环境的认可度增加，2016年以来，A股成长价值相对强弱与美债利率密切相关，未来是高利率环境，预示着A股或出现中期风格切换，实际上，年初以来，A股价值风格显著跑赢成长。同时，高利率高通胀环境意味着实物资产的稳定性更强，价值风格相对更加受益。

　　风险提示

　　本报告的结果均基于对应大类资产定价模型计算，需警惕模型失效的风险;历史不代表未来，需警惕历史规律不再重复的风险;模型结果仅为研究参考，不构成投资建议;

　　当前海外地区冲突仍未结束，仍需警惕局部地区冲突大规模升级的风险;美国加息促进美元资产向美国回流，当前美国仍处于加息进程中，需警惕美联储加息超预期、美债利率长期处于高位的风险；当前中国经济受国内国际因素影响较多，仍需警惕国内经济增长不及预期带来的风险。

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