来源：华尔街见闻

在A股两个月抹去今年所有涨幅，波动率创二十年新高之后。中国监管层准备引入指数“熔断机制”。然而在A股特殊环境之下，美式“超速叫停”制度能否避免股灾重演或许仍需时间检验。

对抗股灾利器

熔断机制起源于美国，其作用在于一旦某个合约价格波幅触及事先规定的某一水平，交易随之自动暂停，起到市场稳定器的作用。

“熔断”目的在于防止投资者对市场波动出现过度反应。1988年10月19日，即1987年美国股市“黑色星期一”一周年后，美国商品期货交易委员会(CFTC)与证券交易委员会(SEC)批准了纽约股票交易所(NYSE)和芝加哥商业交易所(CME)的熔断机制，在以后18年中，美国没有出现过大规模的股灾。

2008年全球金融危机让美国监管层重新审视既有的熔断制度，他们发现过去的参考基准30家道琼斯工业平均指数覆盖面过窄；而10%、20%、30%三档“熔断”设计存在不合理之处。

现行的美国“熔断机制”以标普500指数作为基准，并分为三个级别。第一级为跌幅达到7%，第二级为跌幅达到13%，第三级为20%。

如果在美中时间下午2:25之前触及整个市场暂停交易制度中的第一级或第二级，整个市场暂停交易15分钟。

在下午2:25之后，仅20%（第三级别）跌幅才会触发整个市场暂停交易。

若任一主要证券市场提前收市，则20%跌幅作为唯一触发全市暂停交易机制将在提前收市前35分钟生效。

中国式熔断

中国“熔断机制”以沪深300指数作为指数熔断的基准指数；设置5%、7%两档指数熔断阈值，日内各档熔断最多仅触发1 次；分档确定指数熔断时间，触发5%熔断阈值时，暂停交易30分钟，熔断结束时进行集合竞价，之后继续当日交易，14:30及之后触发5%熔断阈值，以及全天任何时段触发7%熔断阈值的，暂停交易至收市。

在中国“熔断机制”意见出炉后，彭博新闻社对15位券商和基金人士，其中有12位都投了赞成票。

“这比让股票自行停牌好多了，”康宏资产管理公司高级投资策略师马贞和称，“假如熔断机制的规划合理透明，应该有助于在最脆弱的时候稳定市场。”

流动性难题

A股市场目前实施个股和指数10%涨跌幅限制。而当前实施熔断机制的欧美证券市场上，绝大多数是没有涨跌幅限制的，这使得A股流动性减少问题变得更为突出。

在救市措施逐步退出后，流动性匮乏成为中国股市面临的风险。9月5日中国证监会宣布拟引入指数熔断机制后，沪综指成交量下滑超过40%，成交量触及2月以来低点。

招银国际研究部策略师苏沛丰称认为，“一旦A股暂停交易，港股的卖压就会增加，“散户会是输家，因为股票难以变现，券商也将受害。”

如果流动性匮乏持续，那么监管机构或将难以重启IPO。只要不重启IPO，股市就无法发挥融资功能。

监管与效率的冲突对美国同样是一个难题。金融危机之后，交易所在经营中都力争做到规模比对手更大、速度比对手更快，“熔断机制”存在，使得交易所变得更为最弱。

2010年5月6日，道琼斯指数在5分钟内暴跌600点，近1万亿美元市值在短短几分钟内从美股市场蒸发。而美国相关部门拿出一个合理的解释，却最终花费了5个月时间。而他们最终发现一家非高频交易公司仅仅一个电脑交易系统，就制造了“闪电暴跌”。

新挑战

美联储加息临近，以及全球金融市场震荡加剧，正再度考验美股“熔断机制”。

过去两个月来美国股市波动大幅升高。有“恐慌指数”支撑的芝加哥期权交易所(CBOE)的波动率指数（VIX)在8月底一度连续3天高于30，达到历史最高水平。

8月24日美股开盘前股指期货大跌，最终触发“熔断”，美国三大交易所股指期货均暂停交易。

在美股触发熔断之后， 从数据看市场波动有所下降。目前VIX指数处在23附近，比1990迄今以来平均水平高3个点，比2013-14年平均水平高出9个点。

高盛（Goldman Sachs）认为，历史上看美联储三次加息后标普500回报均走低，但至少目前为止，波动性和VIX指数不会出现爆发性增长。

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