截至10月16日，白银较2月低位涨幅超16%，如果按9月中下旬6000元/千克高位计算，涨幅一度超25%。9月下旬以来白银出现较为凌厉的回调，10月以来巴以冲突爆发并迅速升级，白银价格又有抬头的迹象。影响因素多变下，当前节点对白银价格逻辑重新审视非常有必要。

　　白银的交易逻辑发生变化了吗？从贵金属之锚“十年期美债收益率”的角度来看，中长期逻辑变化不大，但短期不确定性增大。一是从周期角度看，美联储处于加息尾声的大趋势没有发生变化。市场认为降息偏明年远期，高利率持续的时间可能超预期。需要关注的是，今年以来美联储加息的节奏已经放缓，6月、9月两度暂停加息，对美联储而言，未来预计顶多再加息1次，或可能不再加息。市场交易逻辑有望最晚在明年年初再度转为博弈降息预期。

　　二是期限结构支撑预计边际减弱。美债的期限结构主要受美国经济韧性的影响。今年以来，美国经济韧性持续超预期，主要是超额储蓄对于消费型经济带来的重要支撑仍未消退，但按美联储银行自己测算的超额储蓄消耗的节奏看，超额储蓄预计最快在今年四季度，最晚在明年二季度初消耗殆尽。因此，从远期看，这部分支撑预计边际减弱。

　　三是美债短期有供需失衡的问题。临近大选之年，美国有保持较高赤字率水平的政治诉求，因此财政部发债压力较大，美债供应上预计难有减量。需求上，美联储仍在缩表途中。为不令美债收益率上行过度，美联储缩表节奏相对克制。但目前来看，供需失衡的矛盾短期较难缓和。

　　巴以冲突是如何影响白银价格的？局部地区冲突爆发往往会导致金融市场避险情绪抬头，利好白银。我们认为，巴以冲突的影响主要需要关注几点，第一，持续时间预计相对较长。巴以冲突的矛盾有宗教信仰等长期因素影响，文化冲突与领土争端交织，短期预计较难解决。1948年以来，巴以冲突曾导致5次中东的局部战争。第二，关注其对原油价格影响，通胀抬头概率加大。50年前第四次中东战争一度引发全球石油危机，目前来看，事态还远没有糟糕到这一地步。但需要密切关注战争局势的进展，如果蔓延至沙特等其他国家，则有可能导致通胀抬头。第三，巴以冲突背后的大国博弈不容忽视。巴以冲突爆发后，美国频繁发声，根据最新报道美国派遣“艾森豪威尔”号航空母舰驶向地中海东部，这也是在巴以爆发新一轮大规模冲突后，美国向当地部署的第二艘航空母舰。巴以背后交织着错综复杂的大国博弈，且俄乌冲突尚未平息，海外政治局势可能瞬息万变，攻守易势。

　　巴以冲突这一问题上，除了对绝对价格的影响外，需要关注金银比的逻辑变化。在避险情绪方面，白银的价值较黄金更弱。因此此前金银比修复的大逻辑可能在巴以冲突的大背景下出现扭转，跨品种套利策略建议暂缓。

　　综上来看，巴以冲突的大背景下，白银预计易涨难跌。从贵金属逻辑来看，短期或面临一些变化，但中长期预计仍在向有利白银价格的方向移动。从白银的特性来看，波动较黄金、有色等其他品种更大，因此利好和利空都会受资金密集变动的影响，提前反映在盘面上。较好的策略配置思路应该是以多头思路，逢低进行布局。策略结束的信号可以同步考虑宏观事件节奏，即在明年一二季度市场出现博弈降息预期时，考虑止盈出局，或是考虑在6200元/千克附近作为操作参考。(作者单位：金瑞期货)