钱子莹

　　年初至今，虽然煤炭板块受到煤价中枢回落的影响有所回调，但比起沪深300指数-5.27%的表现，煤炭指数仅下跌1.84%，相对收益显著。9月以来，煤炭指数再次反弹9.61%，而沪深300指数下跌2.01%，煤炭股整体实现了11.62%的超额收益。

　　回溯历史，自2021年开始，煤炭板块经历了2年高景气周期，在沪深300一路下跌的背景下，实现了逆势上涨。煤炭板块表现和煤价高度关联，2年的上涨期大致可以分为三个阶段：

　　第一阶段，2021年1~9月：总量缺口逻辑。该阶段国内需求明显起色，而生产端受到“十三五”期间“关停从快、增长从严”的限产影响，产能释放不足，叠加澳煤进口限制，供给端整体紧缺，供需总量缺口一度达到7500万吨以上。受此影响，煤炭价格快速上涨，煤炭板块也随之上涨。

　　第二阶段，2022年1~7月：海外逻辑。该阶段主要矛盾从国内转至国外，年初印尼禁运导致我国进口煤量出现快速下降，2月俄乌冲突爆发，能源安全问题再度成为焦点，海外煤价高涨，与国内价格倒挂，导致我国进口煤量大幅下滑的同时，也拉涨了国内煤价和煤炭板块行情。

　　第三阶段，2022年8~10月：结构性紧缺逻辑。高温天气叠加保供政策，非电用煤受到压缩。10月产地及运输线路沿线疫情的再次暴发，导致发运受限，港口库存迅速下降，以致于淡季煤价依旧坚挺，煤炭板块再次上涨。

　　今年8月以来，国内煤炭需求受天气和工业需求提升的影响，电厂日耗维持相对高位，港口库存压力得到逐步缓解。近期，电厂日耗已过峰值，但下游甲醇和烯烃利润有所修复，开工率稳步提升，非电中的化工用煤周度日耗大幅提升，支撑煤炭需求。

　　我国是煤炭大国，约占全球资源量的50%。近期的矿山生产安全事故使得整个能源行业安全生产工作被高度重视，安监收紧也有效抑制了表外产量，一定程度上冲击煤炭总供给量。加之港口发运利润倒挂和大秦线检修，北方港整体调入量减少。如果进口量无法进行有效补充，国内则容易形成供给结构性紧缺，使得煤价和煤炭板块高位震荡。

　　在保障能源安全的基调下，预计我国后续煤炭产量会保持上涨，但随着核增减少、安监强化，产量增速预计会逐步放缓。短期内的煤炭供给增量主要依靠现有产能的核增和产能利用率的再挖潜，未来加大矿井勘探和核准建设才是增加供给的根本途径。

　　今年煤炭库存整体充足，但近1个月港口去库存明显，电厂库存虽是行业风险点，但在安全保供诉求下，也可视为常态化举措。随着下半年行业季节性的需求提升，下游化工、钢铁、焦炭等行业开工率预计整体保持稳中有升，非电需求的改善预计会进一步支撑煤炭需求。

　　如今，煤炭价格的前期探底已结束，在全市场悲观情绪较重的氛围下，高股息低估值的煤炭板块容易获得关注，如果冬储采购超预期释放，叠加秋季下游开工需求复苏，煤炭板块持续性的遥遥领先依旧值得期待。

　　（作者系杭银理财研究员）