华泰证券发布研究报告称，短期来看，2023年铝需求表现较好，地产用铝有支撑，光伏用铝增长明显，同时得益于供给约束，国内运行产能基本达峰，导致铝锭库存维持低位，铝锭供需持续偏紧，铝价易涨难跌，因此预计在铝锭大幅累库前，短期或仍维持震荡偏强运行，吨铝利润有望维持高位。

　　▍华泰证券主要观点如下：

　　电解铝：供给约束效果显现，需求端变化值得关注

　　供给侧改革以来，电解铝产能增速明显放缓，而新能源等相关领域发展带动下，铝需求维持了较好增长，导致电解铝供需格局明显改善，铝价中枢上移，从2015年前的行业50%成本分位，提升至2017年后的80%成本分位，产能过剩明显缓解，行业盈利水平得到明显改善。

　　2023年随着运行产能基本达峰，同时需求达到历史新高水平，出现全行业盈利的较好利润水平，电解铝供给约束效果已得到明显体现。但中期来看，国内外需求变化值得关注，国内主要关注地产需求是否改善，海外主要关注高利率环境下，需求改善仍有待确认。

　　供给端：国内产能基本达峰，海外扩产大势所趋

　　国内供给侧改革后产能天花板初步形成，供给增速持续下行，产能过剩得到有效遏制。2023年8月随着云南复产完成，运行产能达到4300万吨，已基本达峰，后续供给增速或明显放缓。未来国内供给侧将继续集中于结构变化，产能继续向清洁能源、低成本地区转移。

　　在国内扩产受限背景下，海外扩产大势所趋，主要位于印尼、伊朗等东南亚、中东地区，统计海外规划产能超过1000万吨，但受制于基础设施建设及电力供应等问题，多数项目进展或较为缓慢，且初期投产规模相对较小，预计2023-2025年海外新增产能相对有限。此外，电解铝易受到能源问题扰动，供给脆弱性问题凸显。

　　需求端：新能源用铝需求持续增长，地产用铝需求状况值得关注

　　据测算，2022年地产用铝需求占比约为26%、汽车用铝占比9%、电力行业用铝占比14%，其中光伏行业占比约为5%。短期来看，2023年保交楼等政策支持下，竣工面积实现同比增长，地产用铝需求仍有一定支撑，叠加光伏、新能源汽车等行业用铝需求持续增长，铝需求表现较好。

　　展望2024年，主要关注地产需求是否改善，开工端压力存在传导至竣工端的可能，测算新能源需求有望拉动铝需求整体维持增长，但增速或有下行压力，铝需求增速或从2023年的4.3%下降至2024年的2.5%左右。

　　供需格局：供给约束下短期偏紧，关注需求变化

　　短期来看，2023年铝需求表现较好，地产用铝有支撑，光伏用铝增长明显，同时得益于供给约束，国内运行产能基本达峰，导致铝锭库存维持低位，铝锭供需持续偏紧，铝价易涨难跌，因此预计在铝锭大幅累库前，短期或仍维持震荡偏强运行，吨铝利润有望维持高位。

　　中期来看，铝或仍存过剩可能，主要关注需求变化方向，其中国内主要关注地产需求是否改善，以及新能源需求能否继续维持较高增长，而海外主要关注高利率环境下，需求改善仍有待确认，若海外需求低迷，或对国内铝材直接及间接出口产生影响。

　　风险提示：

　　国内下游需求不及预期，出口超预期走弱，海外供给超预期释放。

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