摘要：国庆后钢价下跌，可以从两方面看，一是工业品指数延续了节前见顶回落趋势，且跌势放大；二是钢材自身因卷板库存问题再度去交易减产可能性，引发负反馈担忧。

　　节前报告中我们认为考虑四季度出口回落及五大材内部的供需情况，需要铁水减量大概9万吨，在重新评估国庆后的数据，我们认为进入12月如果要减轻钢材库存及供应压力，则钢联日均铁水产量下降14万吨，从9月均值248万吨降至234万吨，而以9月以来的铁水产量及原料库存数据计算，日铁水产量降至231万吨以下铁矿石可能呈累库压力。

　　10月份，市场进入旺季中期，出口可能回落、内需变动不大、板材持续累库，煤炭供应端扰动，以及国内经济继续好转、库存周期可能重启，这些将共同影响钢价走势，以上因素中部分已持续较长时间，因此关键在于哪些是影响当前市场的主要逻辑，如果参考价格所处的位置，特别是工业品整体的价格，目前可能要着重关注现实端的一些压力，例如库存引发减产，同时适当降低预期方面的权重，制造业补库、房地产见底等可以放在旺季后交易，在此之下，一旦铁水产量持续下降，钢材也会继续跟随成本回落，只是以目前黑色产业链库存去看，深度负反馈可能要见到出口明显下降。

　　正文

　　假期过后的交易逻辑

　　国庆后钢价下跌，可以从两方面看，一是工业品指数延续了节前见顶回落趋势，且跌势放大；二是钢材自身因卷板库存问题再度去交易减产的可能，进而引发负反馈的担忧。

　　板材库存问题重回交易主线

　　钢材市场压力主要来自卷板，国庆过后，国内热卷、中厚板、带钢库存继续增加，唐山钢坯库存也回到5月份的水平，卷板累库问题在9月开始加速，但当时在商品市场情绪偏强以及原料煤炭供应问题对冲下，对黑色商品利空影响有限。10月进入旺季中期，加之工业品整体持续下跌，有见顶可能，使得板材库存问题对市场影响的权重加大。

　　再论铁水减量

　　从需求看，假期热卷、中厚板消费回落但仍高于去年，增幅虽收窄但还算稳定，从历史看后续存在季节性下滑压力但波动有限，因此现阶段高库存主要是产量偏高，减产仍是减轻库存压力的关键。对于减产幅度，节前报告中我们认为考虑四季度出口可能也将下降，综合五大材内部中厚板、热卷的供需及库存情况，需要铁水减量大概9万吨，即从9月均值28降至239万吨。

　　重新评估国庆后的数据后，在12月前如果钢材供应压力缓解，则小样本下热卷周产量需下降20万吨，中厚板下降15万吨，月均出口降至650万吨(相比1-8月均值减少12%)的预期下，在考虑五大材以外的一些钢材，则钢联日均铁水产量下降14万吨，降至234万吨。

　　铁水下降对原料影响

　　3月以来，铁矿石港口库存周平均下降83万吨，焦炭港口及独立焦化企业库存周平均下降3.8万吨，在此期间对应的钢联高炉日均铁水产量为243万吨，以3月至今的平均值计算，在钢厂原料库存低位波动不大的前提下，对铁矿石而言，铁水产量降至235万吨以下有累库压力，对焦炭而言，铁水产量低于240万吨就可能累库。如果以9月以来的铁水产量及原料库存数据计算，日铁水产量降至231万吨以下铁矿石可能呈累库压力。

　　负反馈程度仍有待观察

　　二季度市场交易了一轮负反馈，但主要是期货市场交易，现货市场高炉并未减产，二、三季度较高的出口量支撑了钢材需求，同时今年除地产用钢外，其他行业用钢多是同比正增长。另外，今年以来黑色产业链整体库存均不高，对价格也有支撑。进入10月，前三个季度的一些利多因素能否持续并不明确，出口和库存均出现变化，从8月以来的反馈看出口接单有所下滑，国内钢材库存方面卷板已升至高位。因此相比二季度，黑色面临的产业内部压力相对更大一些，但炉料的库存依然较低，钢材整体消费还算稳定，这可能会导致铁水、钢材产量回落的幅度受限，进而限制负反馈的持续时间和对价格的影响程度。

　　工业品仍处于近两年的波动区间内

　　2022年以来，南华工业品指数转向高位震荡，过往已经历了两轮涨跌周期，涨、跌周期大概在3-5个月，今年6月以来再次上涨，到9月已持续4个月，绝对价格升至2022年高位附近，因此从周期和价格看，上方压力逐步增大。但从8月份企业库存、利润等指标看，制造业又存在进入补库周期的可能，进而使工业品整体预期向好，可能会限制价格跌破2022年以来的震荡区间。

　　10月份，市场进入旺季中期，出口可能回落、内需变动不大、板材持续累库，煤炭供应端扰动，以及国内经济继续好转、库存周期可能重启，这些将共同影响钢价走势，以上因素中部分已持续较长时间，因此关键在于哪些是影响当前市场的主要逻辑，如果参考价格所处的位置，特别是工业品整体的价格，目前可能要着重关注现实端的一些压力，例如库存引发减产，同时适当降低预期方面的权重，制造业补库、房地产见底等可以放在旺季后交易，在此之下，一旦铁水产量持续回落，钢材容易出现随成本回落的情况，只是以目前成材消费及炉料供应、库存去看，深度负反馈可能要见到出口明显下降。

　　作 者：黑色金属建材研究中心汤冰华

　　执业编号：F3038544(从业)Z0015153(投资咨询)

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