9月以来，郑棉主力合约价格自17905元/吨高位回落，最低触及16910元/吨，随后振荡企稳。由于棉市基本面多空交织，暂无明显驱动力，整体上棉价上涨有压力，下跌有支撑，目前在17000—17300元/吨区间波动。

　　新年度减产预期逐渐消化

　　产量方面，今年新疆棉花产量预计同比减少。一方面是因为今年新疆地区棉改粮现象增多；另一方面是因为种植初期天气不佳导致单产预计下调。自上半年开始，市场逐步交易新年度新疆棉减产预期，盘面也通过上涨对此预期进行充分反映。8月，各机构前往新疆进行产区调研，普遍认为新疆棉花生长形势好于预期，并将产量预估值较前值上调，这也是近期棉价回落的主要原因。目前，产量还难以下定论，产区棉花进入打顶期，9月天气扰动因素仍存。

　　进口方面，自6月开始，内外棉价差结构从内弱外强恢复到内强外弱局面，棉花进口利润窗口再度打开，进口需求提升。今年棉花滑准税配额量为75万吨，目前已下发完毕，预计三季度起棉花进口数量将明显回升。根据海关总署数据，8月棉花进口18万吨，同比、环比均增加7万吨；棉纱进口19万吨，同比增加12万吨，环比增加3万吨。

　　“金九银十”为下游纺织市场传统生产及销售旺季。自8月开始，企业陆续接到秋冬订单，织布厂开机率环比提升。由于原料库存偏低，补库动作产生，成品库存自8月开始也有明显去化。但是近两周，据悉南通及广佛地区织布厂开机率已有所下降，虽然成品库存仍在去化，但旺季势头似乎已有所降温。纺企情况差于织布厂，开机率自7月份持续回落，虽然棉花库存不高，但由于纺纱利润不佳，企业原料采购积极性不强，成品库存也在累积周期。此外，贸易环节的棉纱库存高企，若“金九银十”旺季预期落空，下游企业开机难以有效提升，这一高库存将成为一大压力持续存在。

　　商业库存去化速度未放缓

　　本年度棉花商业库存在2月达到峰值，此后开启去化周期，目前处于历史同期偏低水平。根据中国棉花信息网消息，截至8月底，棉花商业库存为163万吨，环比减少70万吨，同比减少94万；新疆棉花商业库存为79万吨，同比减少102万吨。商业库存偏低驱动棉价在8月之前走强，自8月开始，多项政策落地，市场供给增加，棉花商业库存利多驱动逐步减弱。但从8月底数据来看，储备棉销售并没有使得当月棉花商业库存去化速度放缓，因此低库存问题依旧存在，对棉价有所支撑。

　　7月，有关部门发布公告，将销售2023年中央储备棉和下发75万吨棉花滑准税配额。截至目前，滑准税配额已下发，中央储备棉自7月31日开启挂牌销售，7月31日至9月20日累计成交总量493637.6465吨，成交率93.48%。根据公告，新棉收购期间，储备棉将持续销售，那么今年实际投放量有可能达到100万吨，但近两周成交率有所下降，实际供给还需观察。

　　虽然两项措施已落地，但调控未结束，新棉收购期间不确定性较多，今年政策端维稳信号较强，关注后续是否出台其它的措施帮助稳价。今年棉花收购期预计延后1—2周，可能在10月上旬陆续开始。收购期籽棉价格是影响郑棉价格的核心因素。当前棉花基本面多空交织，陈棉库存偏紧，但进口及储备棉弥补缺口下游需求旺季可能落空，基本面未给到郑棉方向指引。但从估值来看，新棉开秤价预期在7.5—8元/公斤，折算皮棉加工成本为17200—18500元/吨，当前郑棉主力合约在17000—17300元/吨区间波动，估值偏低，或存在上行可能。若开秤价格高开高走，将进一步提高郑棉估值，上方空间可能拉大。总体来看，短期内郑棉或难言悲观，收购前期预计偏强，收购中后期价格或有回落风险，后续关注银行政策、天气变化、籽棉开秤价等因素。

　　图为中国棉花供需平衡表(单位：万吨)

　　图为全球棉花供需平衡表(单位：万吨)

　　(作者单位：中信期货)