来源：第一财经日报

有那么一两周的时间，香港某外资行基金经理林里（化名）一直强迫自己把眼睛从面前的几块屏幕上挪开。7月以来，股市里所谓的低点总是带有一丝“诱多”的气氛。

休假，成了林里同行们最流行的选择。虽然暑期原本就是休假高峰，今年却又多了一层意义——“逃离”伤心地。

基金经理们休完假后又迎来了新的波动。8月中，人民币汇率形成机制做出调整，人民币对美元一次性贬值1.82%，波动开始从外汇市场传向试图“爬”起来的股市。

“没有人想谈股市，市场不好，大家心情都不好。”资产管理行业的李林（化名）曾这么对《第一财经日报》记者表示。

但正如投资大师约翰·邓普顿所言：“在别人绝望的时候买入，在别人贪婪的时候卖出，需要很大的勇气，也必然获得丰厚回报。”

一些迹象也表明，海外一些注重价值投资的资金，已经开始从下跌中寻找机会。

春江水暖外资先动？

7月，上证综指急挫14.3%，创下6年来最大单月跌幅，3/4的时间里周振幅超过10%；在沪港通另一端的香港，恒生指数7月累计下跌6.1%，也创下去年9月以来的最大单月跌幅。

8月，两地股市仍不平静。上证综指下跌12.5%，已是连续3个月下跌;而恒生指数当月累计跌幅达12.04%，创下2011年10月份以来最大的单月跌幅。

但是，8月份沪港通资金的变动引发了市场的关注。截至8月最后一个交易日，通过沪股通流入A股的资金达人民币239.67亿元，不仅扭转了7月的流出趋势，也成为今年以来单月流入资金最多的月份。7月，沪股通资金曾流出人民币273.27亿元。

这些资金，一直等到8月的尾巴才冲进A股。沪股通数据显示，8月24日至27日的4个交易日里，A股总共流入人民币287.32亿元，超过沪港通开通以来人民币250亿元的单周净流入纪录。

8月24日，正是沪深两市再度暴跌、跌破股灾以来的新低，此时的A股和港股今年以来的涨幅都已被回吐。在瑞银财富管理首席投资总监哈飞尔（MarkHaefele）看来，这次暴跌已经与7月不同，暴跌反映的是市场在去杠杆化和在风险价值抛售，与经济基本面良好和央行持续支持之间展开的拉锯战，而在这场拉锯战中，利多因素终将胜出。

9月第一周获利出售后，第二周沪股通再有人民币48.99亿元资金流入A股。“A股有些公司已经跌出中期的价值，相信中国经济不会有大问题的长线基金就愿意进场了。”李林表示，一些机构确实开始了做多A股的策略。

除了沪港通渠道，8月份，QFII（合格境外机构投资者）及RQFII（人民币合格境外机构投资者）额度也有增加，可能为A股带来增量资金。国家外汇管理局当月分别对QFII和RQFII新增投资额度23.52亿美元和人民币55亿元。

此外，中国结算7月的统计显示，QFII、RQFII分别新开设29和57个A股账户，创下年度新高。

“有些公司已经是入场的时机了，我们又回到了"精选个股"的时代。”管理QFII资金的基金经理王力（化名）对《第一财经日报》表示。王力供职的机构持有约8亿美元的QFII额度。

8月新增4亿美元QFII额度的贝莱德，也认同A股的投资价值开始逐渐显现。贝莱德中国股票投资主管朱悦在出席达沃斯期间表示，A股部分蓝筹股的价格已经低过香港。

“中国股市下跌约40%之后，估值已经回到去年泡沫被吹起来之前的水平。市盈率回到约10倍，让中国股票和其他市场比显得很便宜。”富达（Fidelity）国际投资总监汤姆·史蒂文森（TomStevenson）透露，富达在香港的基金经理们正在挖掘估值便宜的优质公司。

偏爱蓝筹，期待国企改革

“QFII的持股风格与一般投资者不同，看重长线表现，而非短线收益，因此在配置股票的时候，就不会追逐那些股价已经偏离基本面的个股，比如之前热炒的互联网概念股，而是喜欢那些资质比较好，估值又在合理范围内的股票。”王力表示，这样的选股策略，让QFII在此前的暴跌中受到的影响也较小。

从沪股通的爱股名单中，可以一窥境外资金的选股偏好。根据港交所的数据，8月沪股通的十大成交活跃股中，金融板块个股最多，包括3只银行股（招行、兴业及民生）、1只保险股和1只证券股（中信证券），其中买入成交额最高的是金融板块的中国平安，其次为贵州茅台和伊利股份，其他蓝筹股包括上海机场、中国重工和海螺水泥。

“长线资金很多是自下而上地选股，不管对大盘的看法如何，从估值来看具有投资价值的个股就可以买入。”太平证券（香港）研究部主管陈羡明对《第一财经日报》记者表示，一些蓝筹股的A、H差价已经很大，A股价格比H股更低，值得买入。

通过QFII渠道流入A股的资金，在选股上也呈现出类似偏好。QFII持股数据最新披露至第二季度，以行业板块来划分，机械设备、食品饮料、金融保险是QFII持股市值最高的三个行业。惠理基金对《第一财经日报》透露，其借巿场调整之机，增持了10年以来估值最低的中国地产行业。

“下半年重点就是看国企改革，以及一些蓝筹股、有业绩支撑的"大白马"。”王力指出，经历暴跌的调整后，资金已经越来越敏感，不会再像去年11月之后那样只听故事，而是真的要看公司能不能实现增长。

9月13日，中共中央国务院印发《关于深化国有企业改革的指导意见》(下称《指导意见》)，推进国企改革的纲领性文件正式出台。《指导意见》从总体要求到分类改革、完善现代企业制度和国资管理体制等方面，提出国企改革目标和措施；同时提出，将国有企业分为商业类和公益类，并实行分类改革、分类发展、分类监管、分类定责、分类考核，指出到2020年在重要领域和关键环节，取得决定性成果，形成更符合中国基本经济制度要求的国资管理体制、现代企业制度、市场化经营机制。

“市场上三方面的因素——人民币可能再贬值的预期、宏观经济尚未企稳，以及国企改革的内容尚未进一步落实，让投资者信心不足，国企改革方面有进一步发展自然是好消息，但还是长远因素，短期内还是前两个因素的影响比较大。”陈羡明认为，《指导意见》出台会给市场带来利好影响，但不至于扭转整体走势，毕竟意见方案出来到实施，再到转化为企业盈利还需要一段时间。

黄金坑？

选择性加仓这一决定，也折射出投资者心态的转变。与7月看着千股跌停、千股停牌时相比，境外投资者目前的悲观情绪已有所缓解，难道A股被砸出了一个“黄金坑”？

“现在对A股的看法没那么悲观了，杠杆已经清得差不多了，向下动力越来越弱，当然马上进入牛市也不太可能，但会维持在一个区间内震荡。”王力认为。

截至9月10日，两融余额已经降至人民币9874.16亿元，低于高盛此前设定的理想状态——两融规模最终回落到1万亿元左右，A股的去杠杆过程正接近尾声。

瑞银指出，在整个亚太范围内，无论以静态市盈率还是动态市盈率为衡量指标，A股估值的吸引力都是最高的，市净率仅略高于港股、韩国与新加坡股市，A股已经跌出黄金坑。

“中国A股市场所经历的可能只是持续牛市中的一次急猛调整。具有中国特性的股市，需要不时出现猛烈的调整才能消除当中的泡沫，否则股市将无法维持稳健发展。实际上，情况没有表面看起来严重。”惠理基金的投资团队对《第一财经日报》记者表示。

两地交易所数据显示，截至9月11日，港股主板市场平均市盈率为9.66倍，沪市A股则为15.8倍，都处于比较低的水平。MSCI(MSCI.N)中国指数较今年高位已经下跌35%，12个月远期市盈率从12.4倍降至8.2倍，只有2010年平均水平的70%。

高盛最近也直呼，A股已经很便宜，并预测受益于经济刺激措施，到今年底时，中国股市可能在当前的水平上再涨36%。

“如果春天的时候，你觉得应该投资中国股市，那现在几乎找不到什么理由不买入，眼下的价格可比当时还便宜了1/3。”史蒂文森认为，中国的经济增速在放缓，但并没有垮掉，现在市场的泡沫被吹走了，中国经济的基本面也并没有那么差。

惠理基金认为，从长线的角度来看，中国股市的增长空间仍然十分庞大。作为世界最大经济体之一，中国股市的市值占GDP的比重仍远低于美国及日本。截至今年6月底，美国股市总市值占GDP的比例高达140%，而日本亦接近110%，反观中国只有不足80%。在短期动荡稳定下来后，中国股市仍具备庞大的长线增长空间。

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