能化分析师

　　李 晶

　　从业资格号：F0283948

　　交易咨询号：Z0015498

　　李晶，五矿期货研究中心副总经理，兼能源化工组组长，从业资格证:F0283948，投资咨询号:Z0015498，中国人民大学经济学硕士，拥有10年期货从业经验，专注聚酯产业链研究，拥有一套商品强弱排序的评估方法。连续获得郑商所PTA高级分析师、资深高级分析师、第十四届中国最佳期货分析师中荣获最佳工业品期货分析师，2021年受中期协邀请主编修订《PTA期货》投教教程一书。

　　能化分析师

　　刘洁文

　　从业资格号：F03097315

　　报告要点

　　POINTS

　　本文通过对尿素过去几年时间内7、8月份9-1价差行情的走势进行回顾，结合当时基本面情况分析9-1价差走势的逻辑。通过行情回顾可以发现，2022年以及2020年9-1价差在进入交割月之前给出了反套交易的机会，而2021年则在进入交割月之后才走出反套行情。通过综合比较我们发现：1、9-1走出反套的节点一般发生在现货见顶、盘面见顶，多数对应基差的相对低点。2、基差越弱反套越流畅，因为近端没有基差修复的需求。3、每年月差修复时间都发生在8月初，尿素在8月之后往往会有一波下跌走势，其主要原因是在8月之后国内尿素农业需求往往会出现空挡期，如果没有出口的支撑，那么尿素现货在8月多数会遭遇回调行情。

　　当前尿素价差已处于历史高位，结合当前的基本面情况来看，我们认为今年9-1价差仍有机会走出反套行情，时间节点或发生在8月初或印标落地之后。由于当前价差受短期需求较好以及企业低库存支撑，较难判断价差后续能达到的高度，9-1价差反套最好在盘面出现显著走弱的时候进场并严格设置止损。

　　2022：大跌之后估值修复

　　从价格来看，09合约2022走势与今年走势有较高的相似性，都是在盘面大跌之后出现了一波上涨修复行情，不同之处在于今年盘面的下跌时间相对更早，且后续的反弹行情更为流畅，幅度也更大。

　　从当时来看，2022年09合约从最高点3064下跌到最低点2044，下跌幅度超过33%，最低点接近固定床工艺成本位置，随后盘面开启反弹行情。当时在低点恰好遇到印度招标，对于盘面也有一定支撑。

　　2023年7月14：印度IPL发布尿素进口招标，7月20日开标，最晚船期8月31日，数量50万吨。

　　2023年8月30：印度RCF发布尿素进口招标，9月9日开标，有效期至9月19日，最晚船期10月21日，意向招标100万吨。

　　2022年7月13日，09合约盘面下跌到最低点，基差437，7月13日见底后盘面企稳回涨，现货于8月11号见底。主要通过现货下跌盘面上涨双向修复基差。

　　当时企业库存压力同比偏大，盘面先于现货止跌，9-1价差在8月4号达到次高点，随后开启下跌行情。可以发现当时对应的基本面为现货加速下跌，基差加速修复，01涨幅度更大带动9-1价差从此高点回落到28。价差在8月12号达到阶段性低点，只花了不到十天的时间的，随后在现货与盘面同步走强后月差再度走高。总体来看，2022年9-1价差给出了反套的机会，但整体空间较小，只有将近70块的空间，且行情发展较快，把握难度较大。

　　2020：价格低位叠加印标

　　7月初到8月初：这一阶段主要围绕印标展开行情，国内开工在经历6月检修之后逐步恢复到正常水平，在农业需求空档期，国内难以消化当时产量。印度季风降雨带来印度尿素需求量大增，连续招标都未能满足需求，招标价格走高，国内受此影响大幅上涨，但后续进入淡季之后，需求的回落也导致国内价格出现大幅回调。

　　当时受公共卫生事件影响，上半年多数化工品种价格表现持续低迷，尿素也不例外，基差维持在偏低水平，随着印标超市场预期，盘面基差快速修复。2020年8月4号对应09盘面高点，而此时基差也打到负值，9-1价差开始走出流畅的下跌行情，从最高点的87下跌到最低点-119。可以看到当时9-1价差之所以走的这么流畅最要还是在于印标助推盘面走高，修复基差，随后随着淡季的到来，现实重新走弱，盘面与现货都走出较为流畅的下跌行情，低基差以及近端的转弱带动过月差快速下跌。

　　2021：交割月之前没有给出反套机会

　　9月之前91价差持续维持在高位水平，进入交割月之后91价差才开始回落，而回落主要是01合约表现更强导致。主力切换到01之后开始交易原料端逻辑。9月之后01价差快速回落至负值（预期强），而09基本修复到0附近，紧贴现货。

　　01合约基差在4季度之前偏弱，4季度之后走强，主要在于三季度国内尿素处于淡季的，四季度国储以及复合肥需求回升往往带动现实端开始走强，基差开始走高。

　　91基差在交割月之前没有回落的可能性分析：

　　1、绝对价格高位，9-1只有100左右的价差，01按盘面计算仍有丰厚的利润，近端走弱情绪会传导到远端。

　　2、法检未实施，出口旺盛，对近端支撑偏强，港口库存维持在高位

　　总体来看9-1价差走势有以下规律：

　　1、反套开始时间：现货见顶，盘面见顶，基差的相对低点。

　　2、基差越弱反套越流畅，因为近端没有基差修复的压力。

　　3、每年月差修复时间都发生在8月初，尿素在8月之后往往会有一波下跌。

　　当前基本面情况

　　供应端：仍有部分装置检修，国内日产回落到16.5万吨，下周国内尿素产量将重新走高。原料端煤炭近期快速反弹，尿素成本抬升，但现货上涨更快，当前企业利润大幅改善，后续国内尿素供应仍会相对稳定，压力有所回升。

　　需求端：农需陆续扫尾,8月进入淡季。出口方面，国际价格快速走高，预计未来两周内印度将会发布招标信息，当前整体市场情绪较为乐观，警惕印标落地后成利空。复合肥预收逐步推进，企业开工有所回升，但实际提货需求偏淡，下游按需跟进，三聚氰胺开工有所回升但整体生产利润仍在低位。胶合板厂维持刚需采购。总体看，7月下旬到8月唯一需求变量在出口端，国内边际走弱较为确定，关注后续印度招标信息。

　　库存：企业库存环比+0.46万吨，报15.22万吨，港口库存报14.1万吨，环比+3.8万吨。企业预收订单天数6日，环比-0.59日。随着需求走淡，企业结束大幅去库转为小幅累库，港口随着部分货源离港，库存小幅走低。后续出口成为较大不确定因素，关注港口库存变化。

　　估值：现货大幅走强，尿素生产利润回到高位水平，下游复合肥利润大幅走低，三聚氰胺利润仍处低位。盘面基差修复，月间价差大幅走强，尿素与其余化肥比价出现明显走高，处于同期高位，整体看，尿素估值偏高。

　　总体来看，当前尿素基本面有边际走弱的可能，9-1价差后续仍有较大的回落风险，关注现货以及后续印度招标情况。

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