半年刊目录（中）

　　03

　　PVC：新产能压力待消化，四季度 PVC 或有回升可能

　　上半年 PVC 价格先涨后跌

　　PVC 新增产能压力仍然较大

　　PVC 出口面临激烈竞争和限制

　　地产端需求预期偏好，但实际数据尚待验证

　　PVC 去高库存过程明显压制价格

　　PVC 持续亏损，成本有一定支撑

　　下半年PVC 价格总体震荡，四季度或有回升可能

　　04

　　甲醇：下半年甲醇维持弱势，存阶段性反弹可能

　　上半年甲醇价格大幅下跌

　　高产能阴云笼罩甲醇市场

　　甲醇进口量继续增长

　　甲醇下游需求难以起色

　　甲醇成本持续松动

　　下半年甲醇维持弱势，但存阶段性反弹可能

　　03

　　PVC

　　新产能压力待消化，四季度 PVC 或有回升可能

　　01

　　核心逻辑

　　1.上半年PVC价格先涨后跌；

　　2.PVC新增产能压力仍然较大；

　　3.PVC出口面临激烈竞争和限制；

　　4.地产端需求预期偏好，但实际数据尚待验证；

　　5.PVC去高库存过程明显压制价格；

　　6.PVC持续亏损，成本有一定支撑；

　　7.下半年PVC价格总体震荡，四季度或有回升可能。

　　02

　　风险提示

　　1. 全球金融风险频繁出现，整体商品继续下跌；（向下风险）

　　2.国家支持政策推动，地产复苏再次超预期。（向上风险）

　　上半年PVC价格先涨后跌

　　上半年PVC价格走势以春节为分界点，呈先涨后跌走势。

　　春节前，一方面是2022年11月份国内疫情管控逐步放开后，地产三支箭的政策推出使得市场对地产改善的预期重燃，另一方面，出口增长及下游贸易商季节性节前备货。PVC价格延续去年底上涨趋势，期货主力合约价格最高上涨至6700元/吨附近。

　　春节后，宏观预期难以持续，对节前高涨情绪有所修复，挤出一定“水分”。终端房地产市场始终没有强力复苏，下游制品企业开工恢复不及预期，对PVC原料采购谨慎，刚需采购为主。同时，去年年底试产的新产能逐渐量产，市场供应增加。供强需弱格局下，PVC企业库存和社会库存都持续处于高位。同时上游电石价格也出现了一定程度的下降。多重利空因素下，PVC价格呈下跌趋势。到6月中旬，PVC主力合约价格已跌至去年11月底疫情影响最低点5500元/吨附近。

　　PVC新增产能压力仍然较大

　　由于前两年PVC价高利厚，装置扩能加速，截至2022年底国内PVC产能达到2872.5万吨，继续稳居全球第一位。

　　进入2023年以来，去年四季度试车投产装置中，广西华谊40万吨乙烯法装置于2月下旬逐步量产；山东信发40万吨电石法装置于3月全部实现量产。今年计划投产的装置中，福建万华40万吨新装置已于5月份量产。德州实华20万吨EDC法装置中10万吨装置于2月正式投产。因此，今年上半年，实际新增产能已达130万吨。

　　下半年，仍有最大140万吨的新增产能投产计划。三季度金泰60万吨氯碱装置和浙江镇洋30万吨项目计划投产。此外，天津大沽40万吨新装置及德州实华另外10万吨EDC法装置也有投产计划。新产能的供应压力仍然较大。

　　PVC出口面临激烈竞争和限制

　　2022年在国内需求下降4.68%的情况下，由于价格持续走低，出口套利窗口打开，出口数量反而同比增长8.31%，部分缓解了国内的供应压力。

　　今年1季度出口继续延续去年良好状态，1-3 月份PVC 累计出口量为 65.30 万吨，同比增加 37.66%。但4月份，PVC出口量为13.50万吨，环比下降37.15%，同比更是下降51.51%。出口出现下滑，主要有两个方面的原因。

　　一方面，出口印度开始受到配额限制。中国PVC出口目的地以中亚、南亚和东南亚为主，其中印度是中国PVC出口最多的国家，2022年约占整体出口总量的29%。去年2月印度对中国的PVC粉反倾销政策正式到期后，中国出口至印度的PVC粉数量明显增多。今年1季度出口印度37.47万吨，占总出口的42.62%。但持续的大量的集中出口印度市场，使得印度本土企业感受到压力。5月17日，印度商工部贸易救济总局发布了关于进口聚氯乙烯（PVC）悬浮树脂的保障措施调查的最终结果，建议以配额形式实施为期一年的保障措施，配额按季度分配。授权官员建议仅对氯乙烯残留量高于2 PPM的PVC悬浮树脂的进口实施数量限制。因国内电石法PVC的氯乙烯残留量普遍较高，因此受影响较大。实施配额限制后，下半年出口到印度的PVC量将大幅下降。

　　另一方面，面临美国PVC低价出口激烈竞争。标普全球商品洞察公司分析认为，美国的高利率和弱经济增速预计将给今年的美国房地产市场带来压力，将对美国的PVC需求增速带来一定影响。但美国乙烯基树脂生产商拥有成本优势。低天然气价格意味着PVC的原料——氯气生产成本较低，低乙烷价格意味着乙烯原料成本较低。“这种优势促使美国1月的PVC需求和出口都有所增长，且一直保持强劲增长态势。”

　　因此，中国PVC产品出口不仅会遇到贸易摩擦方面的风险，还受到国外低价货源的冲击，市场竞争加剧，出口压力增大，国内PVC出口订单将会明显减少。

　　地产端需求预期偏好，但实际数据尚待验证

　　今年以来，作为PVC终端消费主要领域的房地产市场（占比超65%）持续疲软。据国家统计局数据显示，1—5月份，全国房地产开发投资45701亿元，同比下降7.2%；其中，住宅投34809亿元，下降6.4%。房地产开发企业房屋施工面积779506万平方米，同比下降6.2%。其中，住宅施工面积548475万平方米，下降6.5%。房屋新开工面积39723万平方米，下降22.6%。其中，住宅新开工面积29010万平方米，下降22.7%。房屋竣工面积27826万平方米，增长19.6%。其中，住宅竣工面积20194万平方米，增长19.0%。从数据可以看出，除竣工面积出现增长外，其他指标仍处于下降趋势。

　　市场对国家进一步推出房地产刺激政策一直有预期，但即使推出相应政策，政策传导也需要一定时间。同时，由于高温雨水天气，三季度仍是房地产需求淡季。因此，三季度终端地产需求或难以真正起色。到四季度，随着高温雨水天气逐渐过去，金九银十消费旺季来临，以及国家房地产刺激政策落地见效，房地产及其相关产业开工增加。如房地产实际数据向好得到验证，国内PVC需求或出现一定程度好转。

　　PVC去高库存过程明显压制价格

　　由于PVC整体处于供强需弱格局，PVC库存处于历史高位水平，且远远高于去年同期水平。4月份，属于季节性需求旺季，库存应大幅下降。今年4月整体库存虽有所下降，但库存去化的主要贡献在于供应缩量而不是需求提升。错过了4月最好的去库窗口后，随着整体供应回归，压力再度来袭，同时叠加出口和内需逐步走弱，PVC面前的几座大山似乎没有一座有办法移除。

　　根据钢联数据，截至6月10日，国内PVC总库存96.83万吨，同比增加55.57%。其中企业库存46.29万吨，同比增加60.62%，社会库存47.54万吨，同比增加42.46%。

　　当前无论是PVC社会库存还是企业库存都处于明显偏高的水平，这对下半年PVC价格形成了明显压制。在需求无法出现明显改善的情况下，库存的下降只能通过增加和延长检修、降低负荷的途径来加以解决。而企业只有处于盈亏平衡点以下，才能倒逼部分装置停车或降低负荷。因此，在库存没有下降至正常水平时，PVC价格或难以出现根本性的上涨。

　　PVC持续亏损，成本有一定支撑

　　自去年6月份以来，PVC电石法持续处于亏损状态。春节前，受需求良好预期，PVC价格持续上涨，PVC亏损程度逐步减少，利润得到一定修复。春节后虽价格有所回落，但电石价格下降幅度更大，利润出现一定幅度的持续改善。但二季度，上游电石价格有所上升，PVC企业亏损再次扩大。

　　目前上游电石开工率已经达到了22年以来最低水平。下半年，上游电石利润持续亏损状态下电石企业将继续出现降负荷行为，电石端能进一步给出的下方空间已经很小。在PVC持续处于亏损状态下，成本将提供一定程度的支撑。

　　下半年PVC价格总体震荡，四季度或有回升可能

　　综上所述，下半年PVC整体仍处于一个上下两难的局面。一方面新产能持续投产增加供应压力，终端地产复苏需要时间及出口面临激烈竞争和限制等制约因素需求难以根本改善，高库存去库过程中价格缺乏明显的向上驱动。另一方面，上游生产企业极低的利润又使得PVC价格有一定的成本支撑，难以继续大幅下跌。

　　具体来看，三季度供强需弱的格局将难以改善，成本支撑下，PVC价格或保持低位区间震荡。四季度，随着终端地产行业金九银十消费旺季来临，以及国家刺激政策落地见效，需求将有一定程度的改善，PVC价格则有望打破僵局，震荡回升。

　　操作策略方面，建议三季度以区间操作为主，四季度可转变为多头思路。期间需关注可能突发的全球金融风险引发的系统性下跌风险及国家房地产政策推出时的阶段性做多机会。

　　化工分析师 杨广喜

　　投资咨询：Z0000278

　　04

　　甲醇

　　下半年甲醇维持弱势，存阶段性反弹可能

　　01

　　核心逻辑

　　1.上半年甲醇价格大幅下跌；

　　2.高产能阴云笼罩甲醇市场；

　　3.甲醇进口量继续增长；

　　4.甲醇下游需求难以起色；

　　5.甲醇成本持续松动；

　　6.下半年甲醇维持弱势，但存阶段性反弹可能。

　　02

　　风险提示

　　1. 全球金融风险频繁出现，整体商品继续下跌；（向下风险）

　　2.国家支持政策推动，地产复苏再次超预期。（向上风险）

　　上半年甲醇价格大幅下跌

　　上半年甲醇价格呈持续下跌走势。春节前，主要受疫情结束后宏观预期转好影响，下游补货意愿较强，成本及运费持续提升，国内外装置检修，烯烃装置重启等利好兑现，因此甲醇价格短暂反弹。

　　春节后，宏观预期难以持续，对节前高涨情绪有所修复，挤出一定“水分”，甲醇价格回落。随后，宏观、成本及供需基本面多重利空因素接连出现，甲醇价格持续承压下行。美联储连续加息，同时地缘政治影响下国际原油震荡运行，甲醇价格缺乏宏观支撑；澳洲煤进口放开，国内煤炭价格持续下滑，甲醇生产成本大幅降低；甲醇制烯烃新兴需求恢复相对缓慢，传统需求消费淡季；甲醇内地供应充裕，进口逐步恢复。到5月下旬，甲醇主力合约价格已跌至近三年最低点1953元/吨，较春节期间高点2818元/吨大幅下滑865元，跌幅高达30.69%。6月份甲醇价格则维持低位震荡。

　　高产能阴云笼罩甲醇市场

　　近五年国内甲醇产能不断增长，2022年中国甲醇总产能达到10171万吨，由于部分装置利用率偏低，加之国内少部分企业长期停车，因此2022年整体产量仅在7621万吨，环比增长3.67%。

　　2023年上半年，国内甲醇新投产能近310万吨。主要分布在西北主产区，华北、东北等地涉及少量；新增项目工艺路线整体呈现多样化表现，除煤制仍占主要工艺外，焦炉气制、矿热炉尾气制及二氧化碳加氢制均有涉及到。目前新投产项目多数运行平稳，其中山西蔺鑫焦化年产20万吨焦炉气制甲醇项目于4月12日短停检修，5月初已恢复逐步恢复正常，该企业出货多采取每周二上午线上竞拍策略。宁夏宝丰年产240万吨大甲醇项目于今年4月中附近投产，该项目精馏工段于5月9日附近停车检修，目前已于5月底逐步恢复正常，目前企业产品多流入鲁北、鲁南为主。另该企业一期年产180万吨大甲醇配套年产60万吨烯烃项目于5月4日计划内检修，6月中旬逐步恢复重启。此外，内蒙古东日新能源、辽宁锦州丰安两套新建项目自5月份投产以来，整体运行平稳，部分货量周边或区域内消化为主。

　　供应预期增加是导致上半年价格弱势下跌的主因。下半年仍有将近150万吨新投产能释放，高产能阴云继续笼罩甲醇市场。

　　甲醇进口量继续增长

　　进口方面，甲醇是进口依赖度较强的产品，近五年增加较为明显，尤其是近三年来年进口量维持在1000万吨以上的高位。2022年甲醇进口总量在1200万吨附近。甲醇进口持续增加的原因主要有两个方面：

　　一方面近年来全球经济增速放缓，房地产等行业发展受阻，国外最大的消费领域甲醛行业需求增加有限。国外甲醇企业库存的积压被动导致其“提前卖空，去库存化”操作，同时由于中国刚性需求稳固，成为国际主要产区厂家转移过剩货物的主要目标市场。

　　另一方面近年来国外中东其他区域，南美等地陆续有新增装置投产，国际货源仍将中国作为最主要的销售区域，因此到港量不断增加。2023年中东地区伊朗仍有望投产一套165万吨装置，南美洲美国有两套装置共205万吨产能准备投产。

　　今年以来甲醇进口窗口持续打开，进口利润维持在历史较高水平。2023年一季度，我国甲醇进口总量约为291.5万吨，显著高于去年同期。四月进口回落主要是海外装置集中检修造成，预计5月甲醇进口量将重新站上120万吨的水平。

　　短期而言，由于国外主产区（中东、南美洲和欧洲）仍在向中国转移货物。2023年，预计全年进口环比增加4.2%，进口总量约在1250-1300万吨。下半年甲醇进口量或继续维持增长趋势。

　　甲醇下游需求难以起色

　　甲醇作为基础化工原料，其下游应用领域十分广泛，近年来，MTO/CTO消费占比在50%附近窄幅波动，是甲醇的主要消费下游。国内甲醇制烯烃行业发展是因为高油价和高进口依存度提高了国家经济发展成本，出于战略安全、降低成本等目的。但随

　　着油价走低，煤/甲醇制烯烃成本优势不再，新增项目投产意愿降低，且部分装置由于经济性等原因长期停车。2023年5月20日，三江化工100万吨EO/EG项目125万吨/年轻烃利用装置产出合格产品。这意味浙江兴兴的MTO装置开始进入永久性停产倒计时。对应甲醇年度消费减少210万吨，占甲醇2022年表需的3%。虽然目前随着甲醇价格下跌，MTO利润得到了改善，但维持在盈亏平衡线附近的利润水平对MTO开工回暖的刺激仍然非常有限。

　　除此之外，甲醛、二甲醚、冰醋酸、MTBE等行业虽消费占比较小，但仍是传统消费领域中消费占比较大的支柱行业。今年以来，多数传统下游产品呈偏弱下跌走势，成本传导不畅导致整体下游行业开工水平偏低，需求较差。目前产业链终端需求恢复缓慢，据悉部分中大型贸易商月度订单量缩水40%附近，贸易商参与度降低，对原料持货意向偏弱，抵触高价，进一步利空价格。

　　在国内的弱复苏和海外衰退的大背景下，2023年下半年甲醇下游需求将继续表现低迷，难有明显起色。

　　甲醇成本持续松动

　　基于中国“富煤、贫油、少气”的能源结构，国内甲醇生产工艺中，煤制甲醇产能占比达7成以上，煤炭作为国内甲醇的主要原料，其价格变化对甲醇市场走势影响显著。

　　2023年在全球需求萎缩的背景下，能源价格持续下行。目前在欧洲天然气单位能源价格已经回落至煤炭单位能源附近，其经济性和环保性再度超越煤炭。预测海外天然气对煤炭的替代将持续发生，煤炭需求下降，部分货源转向亚洲。在我国煤炭价格维持高位的情况下，使得进口窗口打开导致进口增量。国内主流大矿保持稳定生产状态，产量维持在高位水平。当前我国的煤炭库存处于历史高位。整体供应压力增加。

　　需求方面，电力行业长协煤供应充足，且主流电厂原料库存相对充足，市场煤采购需求有限，非电行业采购以满足刚需为主，且下游用户对后市存看空情绪，市场交投气氛清冷，价格弱势下跌运行。按照过去4年平均的需求增速来看，今年煤炭格局将出现供大于求的局面。下半年，煤炭价格或继续震荡走弱，甲醇市场缺乏成本支撑。

　　下半年甲醇维持弱势，但存阶段性反弹可能

　　综上所述，在供需基本面偏空，成本支撑偏弱的情况下，下半年甲醇价格或维持弱势，但甲醇供需由于季节性特点，存在阶段性供需改善的机会，甲醇价格也会随之出现一定幅度的反弹。

　　具体来看，需求方面，根据历史规律来看，9月份全国高温多雨天气逐步减少，多数下游行业的销售旺季到来，下游生产积极性较高，因此在装置本身能正常运行的情况下，下游企业普遍会选择保持较高的开工来进行市场，从而保障销售目标的完成。需求端的短期恢复会推动甲醇价格的上涨。

　　供应方面，11月份开始，为保障民用供暖需求，西北地区部分天然气装置存季节性停车计划，装置开工率的季节性下降或能改善供需状况，促使甲醇价格由低位逐渐回升。此外，7-8月份是沿海地区台风季节，台风登陆或造成港口临时封航，短期阻碍港口进口甲醇货物的到港和卸货，进一步影响沿海地区甲醇供应状况，促使甲醇价格的短期上升。

　　操作策略方面，下半年仍以逢高做空思路为主，同时把握因甲醇供需季节性波动特点而带来的短期逢低短多机会。期间同时需关注可能突发的全球金融风险引发的系统性下跌风险及国家宏观政策推出时的阶段性做多机会。