作者：易乐/F0272877、Z0011428/

　　侯晓瑞/F3044447、Z0015326/

　　生猪一季度仍处于供应略高于需求的状态，部分企业已经连续亏损3-4个月，但部分成本控制较好的企业现金流仍然健康，目前稳定经营为主，生猪产能出清仍然需要时间。另外春节前后部分地区确实有零星猪病出现，但对产量影响尚不明确，还需要继续观察后续出栏兑现时现货价格表现。

　　受22年6-8月能繁母猪补栏影响，23年二季度生猪理论出栏量预计连续增长，但增长幅度偏慢，生猪出栏变化幅度较小，考虑到冬季仔猪成活率及养殖端出栏节奏问题，现货低位盘整去掉部分产能后，二季度-三季度猪价有季节性好转可能，但涨幅相对有限，年内现货预计在[14，18]区间波动为主。

　　2023年生猪出栏量同比22年预计增加4.43%，22年生猪均价18.69元/kg，预计23年生猪均价16.26元/kg左右，各月份如何表现取决于当期养殖端出栏节奏。

　　二季度生猪整体供应量高于22年同期，整体供应偏宽松，但也非绝对过剩，猪价波动幅度不及去年同期，但不排除短期极端化预期导致的极端行情出现。

　　1.行情回顾

　　2023年一季度现货下跌至低位后维持区间震荡态势，且震荡区间连续缩窄。

　　春节后现货季节性回落，跌至14元/kg后获得支撑，低价亏损吸引二次育肥及分割入库进场抄底，在节后供需双弱的格局下，投机力量入场对现货价格产生明显拉动，但现货涨至15元/kg以上后分割入库意愿开始减弱，涨至16元/kg后二次育肥及分割入库基本停止，现货高位缺乏持续上行动力，进入3月后再次震荡走弱。一季度第一批投机看涨的已经陆续出场，成本控制较好的不亏不赚，部分则亏损出局，正所谓“一鼓作气，再而衰，三而竭”，后续抄底力量将更为谨慎，未来猪价变化核心取决于当期供需强弱表现。

　　整体来看，生猪一季度仍处于供应略高于需求的状态，部分企业已经连续亏损3-4个月，但部分成本控制较好的企业现金流仍然健康，目前稳定经营为主，生猪产能出清仍然需要时间。另外春节前后部分地区确实有零星猪病出现，但对产量影响尚不明确，还需要继续观察后续出栏兑现时现货价格表现。

　　2.基本面研判2.1能繁母猪存栏变化

　　农业农村部数据显示：2023年2月能繁母猪存栏4343万头，环比减少0.55%，同比增长1.7%，能繁母猪存栏自1月开始连续两个月下滑，2022年5月以来能繁母猪连续增长趋势被打断。从能繁母猪绝对值变化来看，22年最低点值为4月的4177万头，12月增长至阶段性高点4390万头，累计增幅在5%，而21年二季度能繁高点约为4560万头左右，由此来看，目前母猪产能处于中间值状态，不支持现货暴涨及暴跌行情出现。

　　母猪淘汰：一般情况下淘汰母猪价格大概为毛猪价的0.7左右，22年7月后淘汰母猪/毛猪比价持续处于高位，并延续至今。2021-2022年初生猪养殖极度亏损后，养殖端对母猪群进行更新换代，母猪生产效率及使用寿命较前期有明显提高，这也导致淘汰母猪量较非瘟期间有所减少，价格表现偏强。另外，23年春节后分割入库热情较22年有所提升，价格相对较低的淘汰母猪更受厂家青睐，因此尽管市场传言冬季猪病对产能产生影响，但并未对淘汰母猪价格产生较大冲击。

　　母猪补栏：22年5-7月、9-10月出现了短期的母猪补栏高峰，母猪价格表现相对强势，22年11月现货开始回落后，市场补栏热情处于不温不火状态。目前生猪养殖亏损，但卖仔猪仍有一定利润，二元能繁价格维持稳定走势为主。当前生猪养殖栏位相对充裕，空栏率偏高，不排除现货好转后补栏热情再次增长可能，母猪去产能进程及幅度仍待评估。

　　仔猪补栏：从能繁母猪到生猪出栏有十个月的窗口期，此期间发生任何意外都会对未来出栏量产生影响，仔猪作为比较重要的中间环节，是对前期能繁母猪产能的验证，也是中期不确定因素中较为重要的因子(仔猪断奶后成活率相对稳定)。

　　北方冬季是PED、蓝耳、猪瘟等常见猪病的高发季节，仔猪成活率等指标会受到一定扰动，在能繁母猪存栏基数变化不大的情况下，23年1-2月仔猪存栏环比有所下滑，或导致23年二季度末-三季度初生猪出栏受到一定程度影响，但具体幅度仍受到养殖端出栏节奏影响。

　　2.2生猪出栏量及出栏节奏变化

　　根据前期能繁母猪存栏推算2023年生猪出栏量同比22年预计增加4.43%，22年生猪均价18.69元/kg，预计23年生猪均价16.26元/kg左右，各月份如何表现取决于当期养殖端出栏节奏。

　　短期现货价格波动受养殖端情绪影响较大，市场目前讨论较多的二次育肥群体本质是情绪的产物，并且在前几年确实对短期价格波动产生了较为明显的作用，但今年在整体产能变化不大的情况下，情绪对行情影响程度可能会大打折扣。春节后至今，现货已经长期维持成本线附近区间震荡，成本控制较差的已经陷入亏损，而部分成本控制较优的企业仍有小幅盈利，市场对后市有看涨预期，只是看涨时间略有分歧。

　　行业最早一波抄底情绪冲锋发生在2月中旬左右，部分二育入场(草根调研入场量是22年10月的20%-30%)，冻品分割力度加大(22年是只有几家大企业分割入库，23年行业普遍入库)，给与现货向上动力，但由于现货价格涨至16元/kg以上后外驱不足，而生猪本身供需短期又无法驱动价格持续上行，现货冲高后再次回落，前期投机压栏及二育群体在一季度末陆续出栏。当前现货表现使得投机群体入场更加谨慎，现货想要脱离当前价格平台上涨需要供需强弱关系发生本质转变，目前来看可能要到5月之后才会有明显好转可能，前提是大猪陆续出清，无大量产能后置情况出现。

　　2.3行业现金流持续消耗中

　　在正常市场经济运行中，商品产能能否有效去化的核心在于行业现金流状况，在资金紧张时会出现主动去产能状况，而生猪产业相对独特的特点在于行业利润低下会导致防疫成本下滑从而增加疫情风险，加快产能去化速度及节奏。因此生猪产能变化需同时考虑现金流及疫病变化。

　　从母猪养殖群体分析，受生猪繁育周期影响，从母猪到生猪出栏需要10个月，投入时间长。非连续性出栏的小型养殖户卖猪节点的选择将决定半年-一年的盈利，非瘟之后防疫成本提升是一方面，猪价的暴涨暴跌导致部分踩错节点的小型养殖户直接退出市场，反之抓住好的价格节点的养殖户获得利润后继续增加产能，推动养殖规模化进程，2020-2021年产能(栏位)出现大面积增长，后续产能变化趋缓。

　　在我国生猪养殖规模化程度已经大幅提升的前提下，23年猪价将围绕成本展开争夺，部分成本控制较差的企业在成本压力及猪病压力下陆续退出市场，而成本及管理较优的企业市场份额将再次增加，直至供需强弱关系发生改变。

　　部分企业成本(23年2月)：牧原15.5元/kg，温氏17.5元/kg，新希望16.7元/kg，大北农18.5元/kg。集团场之间成本差异可达到3元甚至更高，更别说全国养殖成本的差异，我们目前仅从现金流角度进行核算：

　　从上表可以看出，生猪体重越大，养殖企业现金流压力越大，若大猪短期内看不到足够的利润空间，大猪会先于标猪被迫出栏，若价格继续下行，出栏体重会进一步下滑。目前价格下150kg以上的大猪基本已经进入现金流亏损阶段，3月中旬后出栏已经加速，体重较小的还有坚持的想法。

　　目前来看，一季度生猪去产能幅度不够，二季度初猪价有望延续区间震荡，直至部分企业现金流消耗殆尽，供需强弱转变后猪价或有好转可能，另外，冬季猪病对产能影响幅度在二季度需要关注，若强于预期，供需强弱有望提前被扭转。

　　2.4猪肉需求恢复性增长

　　受人口及居民健康饮食生活习惯影响，猪肉长期需求基本已经见顶。23年春节前后人员恢复正常流动后，猪肉需求获得恢复性增长，但缺乏长期增长驱动。从季节性来看，二季度无明显拉动需求回升的动力，天气转冷后需求有季节性回升空间。

　　23年一季度毛猪屠宰量及屠企开工率高于往年同期，其中一部分分割入库，形成冻品库存，卓创数据显示，2月冻品库存率28.87%，环比1月上涨10.39%，同比上涨7.39%，餐饮需求好转，贸易商入库热情偏高，拉动冻品入库及消费需求；另外一部分以鲜销形势流入市场，北京地区一季度白条上市量同比20年减少7%，同比21年增加15%，同比22年减少12%，其中22年二季度后受外界因素影响，到年末消费持续低于正常年份，预计23年二季度需求表现好于22年，但或不及往常正常年份。

　　3.二季度行情展望

　　受2022年6-8月能繁母猪补栏影响，23年二季度生猪理论出栏量预计连续增长，但增长幅度偏慢，生猪出栏变化幅度较小，考虑到冬季仔猪成活率及养殖端出栏节奏问题，现货低位盘整去掉部分产能后，二季度末-三季度初猪价有季节性好转可能，但涨幅相对有限，年内现货预计围绕[14,18]区间波动为主。

　　在整体产能变化不大的情况下，行业内卷将成为常态，成本控制较差的企业现金流将受到较大伤害，而成本较优的企业预计仍然能有小幅盈利。从长周期角度考虑，现货仍需要一定时间才能走出周期底部行情。年内期货高估值合约面临较大挑战，但不排除部分月份表现出季节性强势，继续关注二季度供应端变化。

　　注：2305合约后地区交割升贴水变化、扩大期货限仓、降低保证金比例等措施切实的吸引了一部分人进入生猪期货中，市场对于价格的交易更加充分，叠加现货波动幅度收窄，前两年单边流畅的行情在之后一段时间很难再现。

　　审核：易乐/

　　报告制作日期：2023年3月30日