华西证券发布研究报告称，云南第二轮限电减产落地，贵州减产产能恢复缓慢，电力扰动增加之下，电解铝供应增幅不及预期。展望未来，电解铝迫近产能红线，电力问题或仍将影响供应节奏。需求端2023我国经济增长可期，需求边际转暖带来消费弹性。电解铝供需格局改善，成本中枢有望下移，电解铝盈利有望迎来修复，铝配置价值提升。

　　受益标的：天山铝业(002532.SZ)、南山铝业(600219.SH)、云铝股份(000807.SZ)、中国铝业(601600.SH)。

　　事件：据报道，云南地区电解铝企业正式接到减产相关文件，自2023年2月18日开始执行产能压减工作，具体减产执行总量情况有待相关部门最终披露。

　　华西证券主要观点如下：

　　云南第二轮电解铝减产开始执行，我国铝供应再面减量

　　在市场对云南因水电不足而减产的预期发酵逾两周之后，目前云南电解铝企业已正式接到减产相关文件，开始落地执行停槽减产。根据SMM消息，此次云南省电解铝减产规模预计扩大至35%-42%左右，折合减产规模约67-80万吨。2022年9月，云南因来水偏枯已执行一轮减产，规模达20%，且至今尚未恢复。两轮减产中受影响的电解铝产能，预计至云南丰水期来临之后才能重新逐步复产，我国电解铝供应再面减量。

　　近两年电力扰动增加影响铝供应节奏，电解铝产量增幅不及预期

　　我国电解铝已逼近4500万吨的产能天花板，除置换产能外，几无新增产能空间。我国电解铝置换产能的迁入地区多位于内蒙古、新疆、云南、贵州、青海等电力优势地区，但近年来水电资源丰富的地区频繁受到限电扰动，使我国电解铝生产面临较大的不稳定性，也对未来的电解铝供应形成制约。

　　云南水电优势及前期的优惠电价吸引了大量电解铝产能转移，目前产能约占全国的10%，但近两年由于来水偏枯从而电力不足导致限电问题频发，而铝冶炼由于耗电大首当其冲，显示其水电荷载难以充足匹配电解铝产能所需用电的问题。除云南外，2022年7月四川限电减产、12月开始的贵州三轮限电也令电力问题给铝供应再添不确定性。目前四川电解铝厂处于逐步复产之中，贵州近期由于省内电力略有宽松，部分企业少量复产，但目前复产相对缓慢。整体上，电解铝运行产能增幅不及预期。而展望未来，电力问题也将继续影响电解铝的供应节奏。

　　国内需求边际转暖带来消费弹性，盈利修复之下铝配置价值提升

　　作为铝消费占比全球60%左右的国家，我国多方面需求有望转暖，将成为拉动全球铝消费增长的主要力量。地产“三支箭”等政策令地产消费预期边际好转，“保交楼”有望带动竣工端铝消费见底回升;铝合金在车身渗透率及新能源车渗透率二者的快速提升有望加速汽车用铝增长;光伏装机蓬勃发展，光伏铝边框以及铝支架同比有望继续上量;电网基建托底，特高压高增速有望带动铝需求。我国持续出台各项经济刺激政策，2023年我国经济有望走出正增长步伐，带来需求弹性。供需格局改善之下，氧化铝、火电成本、阳极等影响电解铝成本的主要因素均存在一定回调空间，全年原铝生产成本中枢有望下移，电解铝盈利有望迎来修复，铝配置价值提升。

　　风险提示：1)电解铝产能投放超预期;2)经济超预期下滑;3)传统及新能源需求不及预期。

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