随着日本政府提名新任日本央行行长，日本货币政策或将调整。从日本股市来看，日本央行货币政策变动对其反弹的持续性有很大影响。尽管日本经济在去年四季度出现了温和的回升，环比折年率为0.6%，但是还面临较为严谨的挑战。如果日本货币政策在新任行长引导下出现了调整或转向，那么日本股市可能面临较大的下行风险。

　　日本经济缺乏进一步向上的动力

　　2月14日，日本内阁府公布的初步统计结果显示，2022年日本实际GDP小幅增长1.1%，增幅明显小于上年。受全球经济放缓、通胀高企等因素影响，2022年，日本货物及服务出口增幅受限，内需对日本经济增长的贡献为1.7个百分点，外需贡献为负0.6个百分点。季度数据显示，受疫情再度加重等因素影响，日本经济在去年三季度出现负增长后，四季度并未明显反弹，实际国内生产总值环比仅增长0.2%，按年率计算增幅为0.6%。

　　日本去年四季度经济反弹速度低于预期，在旅游支出的提振下，虽然经济逐步出现复苏迹象，但企业支出削减幅度远超出预期，库存严重拖累经济增长，显示出日本经济持续疲软。工业生产等数据已经逐步显示出全球经济放缓的影响，在经济复苏进程中，日本企业库存下降成为最大拖累因素。因为企业开始担心未来的前景，不想补充库存。

　　不过，日本经济还面临诸多挑战，尤其是2023年全球经济放缓或严重拖累该国呈现复苏趋势的出口，而且面对全球经济进一步放缓的风险，日本企业似乎已经在减少资本投资。其中，去年四季度日本私人住宅投资环比折年率下降0.5%，连续第6个季度负增长。

　　受益于亚洲地区疫后放开和经济重启，日本旅游业进入复苏，加上供应链改善，日本经济近期恢复温和增长，但在美欧经济下行和内部需求依然乏力的背景下，日本经济缺乏进一步向上的动力。

　　日本通胀对现有货币政策构成挑战

　　去年12月日本CPI同比增速升至4%，创下1991年2月房地产泡沫破灭以来最大增速。

　　有观点认为，日本的通胀是输入型通胀，是由于进口价格上涨而非国内需求和工资增长推动的，日本央行希望由内需带来的通胀，即工资实现较快的增长，这也是日本央行在2022年逆全球紧缩的大势而维持宽松的主要原因。

　　不过，尽管日本名义工资增速创纪录，但剔除通胀的实际工资增速还偏低。数据显示，日本的工资增长在扣除通胀因素后，仍然不能为家庭提供额外的消费力。

　　鉴于工资走势与日本央行货币政策的密切相关性，日本名义薪资以创纪录的速度上升，可能进一步让市场相信，日本央行将在行长黑田东彦于4月卸任之后开始扭转长期以来的超宽松货币政策。

　　收益率曲线控制政策正扭曲债券市场功能

　　2016年以来，由于日本经济增长和通胀持续低迷，在高额的债务负担下，日本央行为刺激经济引入了收益率曲线控制的政策。在操作层面上，日本央行将日本10年期国债收益率的目标设定为0%，并设置上下浮动范围，当10年期日本国债收益率触及上下限时，日本央行直接介入市场，通过买入或卖出，将10年期日本国债收益率控制在其目标区间范围之内。2022年12月20日，日本央行意外地调整了YCC框架，宣布将10年期国债收益率目标上限从0.25%上调至0.5%。

　　在收益率曲线控制政策时代，日本债券市场功能被严重削弱，无法起到正常融资的功能。在收益率曲线控制政策的严格执行之下，日本央行是日本国债市场的最大买家。当前超50%的日本国债由央行持有，较高的购债成本令日本债券市场流动性逐渐枯竭，债券收益率被严格控制，国债市场无法起到融资的作用，缺乏市场买卖主体参与。

　　日本央行自去年12月以来加大购债力度，今年1月，日本央行净购买了23.7万亿日元(1800亿美元)的日本国债，导致日本央行的持债规模和资产负债表规模大幅扩张，导致日债流动性进一步受损。由此，为减少收益率曲线控制政策对金融系统和市场的副作用，是新任日本央行行长需要考虑的问题。

　　总体来看，鉴于全球经济在2023年呈现明显的放缓特征，日本央行可能也不会大规模加息，只是可能将货币政策从超宽松转向中性，甚至可能继续放松收益率曲线控制，让日元利率回升空间放开。而日本经济在衰退和低增长之间徘徊的情况下，如果日本央行调整货币政策，不继续注入流动性，日本股市会面临估值调整和盈利向下带来的下行压力。投资者可以运用芝商所旗下的东证股价指数期货(产品代码：TOPIX)参与日本股票市场来进行风险对冲交易。(作者期货投资咨询从业证书编号Z0010160)

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