2023-01-16 22:36:56   来源： 期货日报  作者：张田苗

近年来，实体企业风险管理需求大幅增加，场外业务实现了高质量发展，规模高速增长，场外业务模式进一步完善成熟。从中期协公布衍生品交易业务数据来看，截至2022年11月，风险管理公司行业全年累计新增名义本金超过1.8万亿元。在全年新增的交易当中，商品类占比77.53%，权益类占比21.04%。11月末存续名义本金3448.96亿元，商品类占比54.76%，权益类占比43.37%。随着业务规模的稳步增长，未来，场外衍生品市场面临着新的机遇和挑战。

空间广阔，场外市场预期体量巨大

服务实体产业价格风险管理是金融行业发展业务探索的初心和使命。一直以来，风险管理公司的衍生品业务以商品类为主。部分行业公司在商品衍生品业务方面不断加大投入，深耕产业客户的拓展，覆盖了农产品、黑色文化等多个板块，在自己专长的领域和地域做出自己的影响力。行业总体大宗商品衍生品业务规模的稳步增长。

同时，在市场波动抬升、息差空间压缩的大背景下，客户投资需求多样化，投资组合需要更加精准的风险管理和更加灵活的主动调整，随着银行理财、私募和财富管理等机构产品对于衍生品的需求增长，风险管理公司权益类衍生品业务在近两年也出现了较快增长，业务利润贡献提升。

多位专业人士认为，国内场外市场未来发展潜力依然十足，尤其是风险管理公司业务覆盖的范围和效果仍有巨大提升空间。“对标国际，国内衍生品市值占比尚低。”据申万宏源证券金融创新总部大宗商品负责人林其鸿介绍，2021年末美国权益挂钩OTC衍生品名义本金3.6万亿美元，占其股市总市值比重为5.2%，2012—2021年平均为7.3%。而2021年末我国权益挂钩衍生品名义本金预估占A股总市值比重在1.1%—1.3%，显著低于美国。

在产业服务方面，他提到，伴随着“六稳六保”和精准扶贫工作稳步推进，大宗商品衍生品业务作为践行金融服务实体经济及产业客户的重要抓手，将为实体企业产业链提供有效风险管理工具，这与金融机构的发展愿景不谋而合，预期市场体量巨大。而且，目前场外业务行业利润贡献成长性高。挂钩A股的衍生品业务有数倍成长空间，叠加挂钩境外标的的衍生品业务则空间更加广阔。

同时，行业人士普遍认为，期货和衍生品法的出台将进一步引导和规范场外衍生品市场发展，夯实衍生品市场的法律制度基础。同时，期货和衍生品法就套期保值管理做出鼓励性安排，能有效加深市场主体对衍生品风险管理功能的认知，未来国有企业、普通企业、保险及公募基金等市场主体参与场外衍生品进行风险管理有望能够进一步拓展。

此外，居民资产配置正在加速从房地产向理财、基金、保险等多样化的金融资产配置转型，并且随着资管新规落地和刚兑打破，居民财富管理观念重塑，权益类及衍生品类产品正在成为财富管理市场上新的重点配置资产。林其鸿介绍，将场外衍生品和财富管理结合，可以在风险偏好、收益特点、期限结构、交易标的以及适用场景等方面，全面构建适应新财富管理趋势下的产品体系。

“从权益类市场数据也能看出，以私募为代表的财富管理机构已经是当前交易商很重要的一类交易对手方。而银行理财公募还没能广泛参与，这些都是行业未来可拓展的空间。”有专业人士告诉记者，在市场波动加剧、产品雷同的情况下，如何使用衍生工具进行产品的创新，对冲风险，增厚收益，平滑净值波动，对场外交易商和财富管理机构来说都是值得研究探索的方向。

直面挑战，探索构建核心竞争力

国内场外市场业务的开拓也面临诸多风险挑战。从市场需求角度看，2022年产业主体受疫情影响较大，虽然产业在风险管理方面存在很大需求，但由于资金相对紧张，参与衍生品进行风险管理的资金支持与动力都不充裕，场外业务有效需求增长也难以提升。

在严监管环境下，金融创新对金融机构自身风险体系建设、风险定价能力、投资研究能力和产品种类创新等方面产生了新的要求。“风险管理公司要加快推进场外业务发展，也需要进一步夯实自身实力。”中泰汇融总经理刘杰向记者介绍，当前行业人才队伍和培养机制不够健全，系统建设不够成熟，合规风控体系也在完善过程中。而随着客户群体的扩张和成熟，客户对服务产品报价等方面都提出了越来越高的要求。

场外业务的复杂性决定了业务的持续发展创新更需要复合型人才，而国内此类人才一直都很稀缺。宏源恒利总经理助理、金融及衍生品中心总经理魏得灵对期货日报记者表示，风险管理公司在金融行业里总体还是新行业，即便是金融行业也有很多从业者都对行业不够了解，如何吸引人才已经是现阶段需要思考的重要问题之一。

而且，随着近几年风险管理公司场外业务进入券商竞争赛道后，同业之间及券商之间竞争都逐渐加剧，场外业务客户开始越来越多地“重叠”，相关人才的流动也越来越明显。在市场增速下降的背景下，场外业务在一定范围内的存量竞争加重。而国内对风险管理公司场外业务的管理与合规要求也越来越严格，在行业人士看来，使此前行业公司相比其他金融机构在灵活性上的优势已经逐渐不明显，也有不少风险管理公司培养的成熟人才开始转入券商。

“场外业务团队，尤其是风险管理人员，至少要有两年从业经验的积累。”上海际丰投资总经理王敏楠告诉记者，近几年场外市场发展较快，券商也大力发展场外业务，很多风险管理公司培养1年多的人才就会被行业头部公司和券商“吸收”，行业人员流动性较高，公司和行业的长期发展都可能会因此受到影响。如何建立和完善留住人才的机制，稳定业务团队，是行业亟待解决的问题。

此外，市场波动加剧的情况下，金融创新领域发生风险事件的可能性也随之增大。极端行情下受价格剧烈波动影响，衍生品业务易发生长尾风险。“而现今国内场内产品尤其是权益类产品丰富程度不及国外，很多场外权益类产品对冲都缺乏‘趁手’工具，一些额外风险对冲的难度和对冲成本都会因此被拉高。”魏得灵补充表示。

“在现今纷杂市场环境下，场外市场的竞争是多维度的竞争。各家公司更需要找到自己的定位，探索适合自身的发展道路，加快补足短板。”国泰君安风险管理公司总经理魏峰认为，这包括价格、产品设计、保证金、系统支持、客户服务、多业务协同等各个方面，场外交易商需要在业务开展中逐渐积累交易和服务经验，形成核心竞争力和客户积淀。此外，“未来，系统建设将是决定性的核心竞争力之一。”他介绍，近一两年，很多风险管理公司和券商机构都在构建内部系统方面加大了投入。

林其鸿也认为，加强交易、投研体系建设，打造功能高阶、算力最强的量化投研一体化平台是应对当前挑战的重要举措。例如，场外交易商可以建成自主可控、多资产、多团队管理的量化平台，并多元精耕，兼顾自营低风险资金配置和策略对外输出赋能。以量化自营、FOF直投、策略指数、指增策略等，联动场外衍生品业务，服务银行理财、境外投行、量化私募等核心客户，实现产品创新、优化指增报价、盘活两融券源、推动量化经纪业务落地，促进业务的协同发展。

优化产品，创新积累解决潜在担忧

据了解，国内场外市场客户对复杂产品的接受度在近几年实现了大幅提升。王敏楠向期货日报记者介绍，行业公司提供的产品结构慢慢增加了牛熊市价差、领子期权、三腿结构等欧式期权组合方式。有些比较特别的风险管理需求还使用到了奇异期权结构如锁定赔付期权、累计累沽期权、鲨鱼鳍期权等复杂结构产品。

“这些产品优点是可以更有针对性地解决问题，但面对十分复杂的产品结构，行业公司对客户适当性评估，确认客户是否真实了解产品结构以及潜在风险的难度也在增大。”王敏楠告诉记者，不少行业人士对此表示担忧。

以近年比较受欢迎的累沽累购产品为例，浙江一家风险管理公司场外业务负责人告诉记者，该产品在设计之初主要是为了针对产业企业在贸易周期里每日货物流转中的收益增厚需求，日度结算的模式与现货的每日采购、销售也能更匹配，在国内外的产业客户中接受度非常广泛。尤其在下游企业采购端保值的过程中，总量与现货处理能力匹配的前提下能够起到保值增值的作用。但在实际操作过程中由于该结构在价格向不利方向行进时的保证金追加速度更快，提前平仓时间价值剩余较大，临近到期累积量增加尾部也随之增加，因此在标的价格出现大幅波动时带来了更多超预期的资金占用和潜在亏损。

“为了解决这些问题，目前交易商在市场推广的过程中都对这类产品的结构进行了更多优化，比如通过提前结算收益减少尾部风险，控制区间外的累计倍数降低客户最大敞口等。”上述人士表示，随着期货市场稳定性提升，累沽累购类型的结构作为补充工具将会更好地在上下游企业风险管理、含权贸易等业务模式中发挥重要的作用。

此外，值得注意的是，风险管理公司的场外衍生品业务与现货业务协同发展的趋势也在近年越发明显。近两年含权贸易、“保险 期货”等模式的发展、升级也为场外业务发展提供了一些新思路。中期协数据显示，2022年1—11月风险管理公司含权贸易现货贸易总额累计41.05亿元，11月结算含权贸易合同嵌套期权名义本金269.76亿元。

华泰长城资本权现项目负责人李俊兴表示，通过嵌入特定权利的定制化贸易，风险管理公司也能够获得日常业务之外的“竞业优势”。“不过，在业务开展中，风险管理公司要尤其注意从客户实际情况出发，分析产业的模式、痛点，综合风险、收益、成本，设计真正匹配客户需求的个性化、定制化的含权产品。”李俊兴提醒。