根据不同品种对不同滞后阶数呈现出的特性进行择时操作

　　随着期权市场愈发成熟，相关指标的数据序列也逐渐呈现出规律性结构。本文选取了各交易所较活跃的PTA、菜粕、铁矿石、沪铝、原油、沪深300股指期权等20个期权品种，分析其上市以来成交量PCR及持仓量PCR指标对标的期货行情的前瞻性指引，并通过普适性理论在不同品种间的适用程度不尽相同、不同滞后阶数标的期货与期权PCR的相关性呈现差异、PCR作为反转指标的分析三个方面，逐一阐述其规律性。

　　[普适性理论在不同品种间的适用度不尽相同]

　　期权市场的看涨看跌比率也称为PCR值，常见的PCR值有成交量PCR、成交额PCR和持仓量PCR三种指标，分别表示某一标的看跌期权与看涨期权的成交量、成交额和持仓量比值。当投资者预期标的上涨时，倾向于买入看涨期权或卖出看跌期权；当投资者预期标的下跌时，倾向于买入看跌期权或卖出看涨期权。普适性理论认为，某一特定交易日的期权成交量和持仓量PCR指标在一定程度上反映投资者对该品种涨跌判断的倾向性。所以，期权PCR作为天然的前瞻性指标被投资者广泛运用。

　　在实际分析中，上述普适性理论并非适用于所有品种。笔者选取20个期权品种上市以来的成交量PCR、持仓量PCR、标的价格等数据，通过相关性检验及统计分析，发现菜粕、PTA、豆粕、玉米、棉花等品种相较于沪铝、黄金、沪铜等呈现更高的相关性，如下表所示。

　　表为各期权成交量PCR、持仓量PCR与标的价格的相关性

　　由上表可知，菜粕、PTA、豆粕三个期权品种的表现尤为亮眼。在回归检验中，对菜粕、PTA、豆粕期权自上市以来的691组、713组、1374组数据(包含成交量PCR、持仓量PCR、标的价格等)进行回归分析及F检验(方差比率检验)。检验结果显示，菜粕、PTA、豆粕期权各合约的成交量PCR，与当日标的期货活跃合约收盘价的相关性分别为0.6401、0.6003、0.5404。菜粕、PTA、豆粕期权各合约的持仓量PCR与当日标的期货活跃合约收盘价的相关性分别为0.8760、0.7161、0.8633。由此可见，菜粕、豆粕期权持仓量PCR指标与对应标的呈现非常强的正相关性(线性回归系数Multiple R>0.8)。

　　接下来，进一步对菜粕、豆粕期权进行F检验。可以发现，在显著性水平下，菜粕、豆粕期权F检验的P值均小于0.05,同时菜粕、豆粕期权的拟合优度分别达到0.7669、0.7334。

　　图为菜粕期权持仓量PCR与标的期货价格回归分析

　　原油期权PCR指标对标的期货的前瞻性指引未呈现明显规律性。在所有期权成交量PCR与持仓量PCR对标的期货前瞻性指引分析中，原油期权品种表现较差。笔者对原油期权上市以来的348组数据进行分析，发现原油期权的线性回归系数Multiple R为0.0324，几乎没有相关性。通过进一步对源数据进行分析，发现原油期权的成交量PCR、持仓量PCR变化区间分别为[58.89%，291.03%]和[52.70%，302.52%]。和其他品种相比，比如，豆粕期权的成交量PCR、持仓量PCR区间应为[14%，484%]，变化幅度相对较小。简单来说，可以认为在原油期权上市以来的这段时期，由于受宏观波动影响较大，原油投资情绪较为分散，不易形成确定的交易倾向。此外，原油期权上市时间短，其数据量不足以支撑数据序列表现出规律性也是一个重要原因。

　　表为原油期权成交量PCR、持仓量PCR浮动区间

　　[不同滞后阶数标的期货与期权PCR的相关性]

　　期权PCR作为前瞻性指标，不同滞后阶数标的期货价格与其相关系数呈现出一定规律。在实际分析中，笔者通过对滞后1个交易日、5个交易日、15个交易日、40个交易日以上的20个期权品种，对应的期权持仓量PCR—滞后的标的价格、期权成交量PCR—滞后标的价格两个数组，分别做相关性统计及回归检验，可以发现，20个期权品种的相关系数呈现滞后1个阶数和5个阶数的正相关性，以及滞后40个阶数的负相关性高于两边的结构。

　　对以上20个期权品种的相关性按照相关系数从高到低进行排序，结果如下表所示。很显然，在表现出强正相关性的品种中，标的期货价格滞后1个阶数的相关性最强，如菜粕、豆粕、铁矿石、PTA、LPG、棉花期货。这表明期权持仓量PCR作为前瞻性指标，对当前时刻的影响程度弱于滞后时段的影响程度。同样，在表现负相关性的品种中，滞后40个阶数的相关系数强于其他相关系数，这和期权持仓量PCR作为反向指标运用有很大关联。

　　表为不同滞后阶数标的期货与期权持仓量PCR指标的相关系数

　　图为不同滞后阶数标的期货与期权持仓量PCR指标的相关系数走势

　　[PCR常被用作标的期货价格走势的反向指标]

　　在实际运用中，PCR也经常被用作标的期货价格走势的反向指标。一般来说，如果PCR值攀升至极端高位，则标志着市场已处于超卖状态，是看多市场的信号；如果PCR值处于极端低值，则是一个负向的警告信号，表明市场可能已处于超买状态，是看空市场的信号。沪深300期权的此类特征表现得最明显。

　　观察以上20个期权品种，除去黄大豆1号、黄大豆2号、豆油三个刚上市不久，数据还未走出规律性，其余品种中，聚丙烯、沪铝、沪深300、上证50ETF期权表现出负相关性，同时沪深300股指期权对应负相关系数最高。由此可见，对沪深300股指期权来说，PCR指标可更多地作为反转信号。观察沪深300股指期权2019年12月23日以来的走势也可发现上述规律。

　　图为沪深300股指期权持仓量PCR与标的价格走势

　　图为沪深300股指期权成交量PCR与标的价格走势

　　[CPR指标对一定时期内标的期货交易的指引]

　　针对以上分析，投资者可对呈现正相关性的期权品种，根据PCR指标做正向操作。反之，对呈现负相关性的品种，根据PCR指标做反向操作，同时根据不同品种对不同滞后阶数呈现出的特性进行择时操作。

　　此外，还要注意一个重要且明显的规律，即上市年份越久的期权合约，对应指标的负相关性越明显，即反向指引越来越强，如上证50ETF期权和沪深300股指期权。所以，后期随着期权成交规模进一步放大，数据序列的底层规律也将进一步释放，要及时更新信息源，及时调整思路，灵活转换。(作者单位：徽商期货)

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