在美指和美债收益率大幅走低的背景下，上周贵金属涨势如虹。黄金上周上涨超过5%至1770美元上方，创2020年3月以来最大单周涨幅。美国通胀回落引发市场狂欢。美国10月CPI数据全面回落，美元收益率曲线全面回落，美元指数跌破上升趋势线。投资者情绪明显回暖。上周美国投资者的ETF持仓逆势大幅上升超过13吨，可能反映投资者情绪即将转向。国内疫情防控政策优化可能支撑金价。优化疫情防控二十条的发布对风险情绪带来的较大利好，人民币的走强也可能对于美元指数构成压力，从而支撑金价上涨。黄金经过快速上涨后，本周预计将在1750美元上方整固。

　　上周，市场风险情绪进一步向好，推动基本金属板块集体反弹。伦镍领涨13.08%至26,925美元/吨，伦铜上涨4.86%。美联储将放缓加息步伐的预期得到强化，美元指数显著回落，是本周刺激基本金属大涨的主要原因。供需结构方面，稳中向好。库存方面，交易所显性库存维持低位。此外，LME发布关于俄罗斯金属产品讨论文件征询结果，表示LME目前不建议禁止俄罗斯金属的交割，也不建议对俄罗斯库存量设置门槛，供应紧张的担忧暂时化解。展望后市，需警惕在市场乐观情绪集中释放后，对美联储加息节奏的预期还可能反复，预计基本金属将维持宽幅震荡。

　　能源市场方面，上周国际原油期货价格呈现先抑后扬的走势，美油、布油均较上周环比下跌，但油价收复盘中多数跌幅。整体来看，需求端受到市场风险情绪回暖和中国优化疫情防控措施的提振；供给端OPEC+减产和欧盟对俄油的禁运带来的供应紧张担忧挥之不去，持续利好油价。我们预计油市乐观情绪将继续发酵，布油价格有望在短期内突破100美元关口。

　　上周农产品市场走势各异，白糖、棉花、可可延续反弹趋势，咖啡维持低位震荡，玉米、小麦则出现显著下跌。豆类各品种中，豆粕震荡后跌回400美元区间，豆油跟随原油价格回调后反弹，大豆围绕1450美分宽幅震荡。随着收割工作的完成，利空因素基本出尽，大豆价格中长期将存在上升动力。

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　　上周贵金属涨势如虹。在美指和美债收益率大幅走低的背景下，黄金上周上涨超过5%至1770美元上方，创下2020年3月以来的最大单周涨幅。其它贵金属品种亦全线上涨，铂族金属在旺盛实物需求的支撑下大幅拉升。

　　美国通胀回落引发市场狂欢。上周公布的美国10月CPI数据全面回落，无论是全口径还是核心CPI均低于前值和预期。从分项来看，服务贡献的环比分项仍在上升，CPI的回落主要来自于商品价格回落的贡献。数据公布后，美元收益率曲线全面回落，截至2022年底的加息预期回落4个基点，截至2023年6月的加息预期回落21个基点，10年期实际收益率回落25个基点。与此同时，美元指数全周大幅下跌超过4%，跌破了年初以来的上升趋势线。在此背景下，风险情绪全面回暖，贵金属价格也走出久违的反弹。不过单月通胀数据的回落尚不能确立通胀见顶回落的趋势，尤其考虑到当前通胀的回落主要得益于商品价格的回落，需要持续观察未来2-3个月的通胀数据。

　　投资者情绪明显回暖。上周全球黄金ETF持仓小幅下跌2.5吨，连续第22周下跌。但是从分地区投资者表现来看，上周美国投资者的ETF持仓逆势大幅回升13.3吨，流出则主要来自于欧洲和加拿大。结合近期COMEX黄金期货基金净多头持仓下降趋缓的势头，美国投资者ETF持仓的转向可能预示着在美国货币政策紧缩预期见顶的背景下，黄金ETF的下滑势头可能将出现逆转。

　　国内疫情防控政策优化可能支撑金价。上周优化疫情防控二十条的发布对风险情绪带来的较大利好，也有利于国内需求的释放；人民币的走强也可能带动其他非美货币走强，对于美元指数构成压力，从而支撑金价上涨。另一方面，国内需求的回暖可能推升大宗商品价格集体上涨，从而使得美国通胀再度抬头，迫使美联储不得不再次加大货币紧缩的幅度，对于金价构成压力。但综合来看，市场风险情绪回暖带来的影响可能相对偏大，对于金价偏向利好。

　　金价短期内预计维持强势。在12月中旬的FOMC会议以及CPI数据公布前，美元指数走势偏软预计仍将维持。另一方面，前期表现疲弱的黄金投资有出现回暖的势头，可能为金价提供支撑。黄金经过快速上涨后，本周预计将在1750美元上方整固。

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　　上周，市场风险情绪进一步向好，美元指数走软，推动基本金属板块集体反弹。其中，伦镍领涨13.08%至26,925美元/吨，伦锡、伦铅、伦锌、伦铜及伦铝分别上涨12.95%、8.26%、5.24%、4.86%及4.59%。同期，伦敦金属交易所LMEX指数上涨5.90%。

　　宏观因素方面，美联储将放缓加息步伐的预期得到强化，美元指数显著回落，是本周刺激基本金属大涨的主要原因。美国10月CPI及核心CPI双双低于预期和前值，同时公布的当周初请失业金人数高于预期和前值，市场解读为通胀可能见顶，并且劳动力市场出现松动，支持美联储放缓后续加息步伐。上周多位联储官员的讲话也与美国经济数据形成呼应。费城联储主席哈克、达拉斯联储主席洛根、旧金山联储主席戴利、堪萨斯城联储主席乔治均发声，赞成美联储可以在未来几个月放缓加息步伐。另一方面，旧金山联储主席戴利和克利夫兰联储主席美斯特也提示，一个月的通胀数据还不足以宣告在对抗通胀方面取得胜利，目前美联储的主要风险仍然是没有采取足够积极的行动来抑制通胀。因此，在市场风险情绪短线集中释放之后，对美联储后续加息节奏的预期仍需冷静判断，关注相关经济数据的指引，不排除预期反复调整的风险。

　　供需结构方面，稳中向好。根据海关总署数据，中国10月进口未锻轧铜及铜材40.4万吨，1-10月未锻轧铜及铜材进口总量481.8万吨，同比增长8.8%。智利国家铜业公司Codelco宣布对中国客户的2023年长单溢价为140美元/吨，为连续第二年上调，反映国际市场对中国需求抱有信心。中国公布优化疫情防控措施，叠加稳经济政策持续发力，基本金属需求预期进一步回暖。

　　库存方面，交易所显性库存维持低位。LME铜库存下降1.07万吨，COMEX铜库存下降0.05万吨，SHFE铜库存上升1.71万吨。伦铜Cash-3M价差Back结构收窄至9.40美元/吨。此外，LME发布关于俄罗斯金属产品讨论文件征询结果，表示LME目前不建议禁止俄罗斯金属的交割，也不建议对俄罗斯库存量设置门槛；LME将继续监测俄罗斯金属在LME仓库的流通情况，并从2023年1月起定期发布报告，详细说明LME仓库中的俄罗斯金属占比，向市场提供更多的透明度。此前有关LME可能限制俄罗斯金属导致供应紧张的担忧暂时化解，后续还需关注市场的自发接受程度。

　　总体来说，基本金属本次反弹主要受到宏观因素提振，但需警惕在市场乐观情绪集中释放后，对美联储加息节奏的预期还可能反复。而且，在收紧货币政策的大方向转向前，中长期上基本金属板块仍将面临压力。此外，基本面消息可能影响基本金属短线走势。预计后市基本金属将维持宽幅震荡。

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　　上周国际原油期货价格呈现先抑后扬的走势。美油、布油均较上周环比下跌，但油价收复盘中多数跌幅，因需求增长预期升温。美元指数创出2020年3月以来的最大单周跌幅，也支撑油价反弹。截至上周五，布油收于95.99美元/桶，下跌2.62%；WTI原油收于88.96美元/桶，下跌3.94%。

　　美国通胀数据放缓叠加中国优化疫情防控措施令原油需求增长预期升温

　　10月美国CPI增长超预期放缓，同比增速创九个月新低，核心CPI增速较9月的四十年来最高位超预期回落。此次CPI数据暗示美联储可能正接近拐点，也增加了全球最大经济体软着陆的可能性，令前期一直受宏观层面利空压制的原油需求增长预期再度升温。与此同时，对美联储放缓加息的押注令美元指数大幅走低，也助力油价上行。此外，全球最大原油进口国中国在上周五发布进一步优化疫情防控措施，包括取消入境航班熔断机制，入境人员隔离时间从7+3天缩减至5+3天等共计二十条措施。新的防控措施令市场继续押注中国原油需求回暖，对油价带来有效支撑。

　　EIA下调美国明年原油产量预期

　　上周二，EIA公布了最新的短期能源展望月度报告。在报告中，该机构连续第五次下调美国明年的产油量预期。具体数据显示，EIA预计美国明年的原油产量为1,231万桶/日。这意味着，美国2023年的产油量还是无法恢复到新冠疫情爆发前的高位。我们认为，美国原油产量之所以停滞不前，页岩油增产缓慢是主要原因。一方面，拜登政府力主美国需要向清洁能源过渡，在政策上打压传统能化行业。另一方面，页岩油行业在2020年疫情期间遭受重创，页岩油企业们至今仍以偿还债务和增加股东收益作为首要目标，对大额资本支出非常谨慎。中长期来看，无论美国中期选举结果如何，相信拜登在未来两年任期内仍会坚持其新能源路线，页岩油产量潜在增幅将会非常有限。

　　此外，美国中期选举结束后，拜登政府对于抑制油价的意愿将会减弱，尤其在美国战略储备已经跌破历史性的4亿桶水平后，预计后续也不会再大规模释放，未来美国商业原油库存可能由累库转为去库，美国油市大概率会出现供应偏紧的情况。

　　对俄原油制裁和OPEC+减产将造成持续的供应紧张

　　据俄罗斯能源发展中心分析，随着欧盟对俄罗斯原油的进口禁令于12月5日生效，俄罗斯原油产量可能会在12月降至900万桶/天，较6月至10月的平均产量将减少150 至170万桶/天，且远低于OPEC+减产协议规定的1100万桶/天的生产配额。在明年2月5日，欧盟将会把禁运令扩大至柴油、汽油等产品，届时俄罗斯原油供给量恐将进一步收缩。考虑到OPEC+已从本月开始减少目标产量，叠加俄罗斯原油产量缺口，我们预计未来一段时间油价面临上行风险的可能性将更大。

　　整体来看，需求端受到市场风险情绪回暖和中国优化疫情防控措施的提振；供给端OPEC+减产和欧盟对俄油的禁运带来的供应紧张担忧挥之不去，持续利好油价。我们预计油市乐观情绪将继续发酵，布伦特原油价格有望在短期内突破100美元关口。

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　　上周CBOT大豆合约围绕1450美分宽幅震荡，周一盘中最高触及1469美分，周四最低下探至1420.5美分，最终周五收于1450美分一线。USDA在周四发布11月供需报告，上调了美豆产量，豆价因此大幅下跌，但由于需求预期的改善，次日迅速收付了失地。随着产量的确定，后市关注重心将逐渐转移至消费端，豆价将以震荡上升趋势为主。

　　11月11日，芝加哥期货交易所（CBOT）大豆11月合约报收1455.5美分/蒲式耳，较前周微涨4美分，更活跃的1月合约则收于1450美分，较前周下跌12.25美分，月间差由此前的-10美分一度上涨至13美分左右。现货市场方面，美豆全面上市导致现货价格回落。美国墨西哥湾大豆FOB现货平均报价为613.50美元/吨，较前周下跌19.20美元；巴西巴拉纳瓜港大豆FOB现货报价630.20美元/吨，较前周下跌9.6美元。国内方面，大连商品交易所一号黄大豆价格上行，1月合约收报5677元/吨，较前周上涨82元。

　　基本面情况，美国农业部上周一更新作物生长数据，收割进度推进至94%，去年同期为87%，五年平均值为86%，收割活动预计本周将接近完成。11月9日晚间，USDA发布11月供需报告，将大豆单产自10月的49.80上调至50.20，总产量则上调约0.33亿蒲式耳。尽管市场此前对产量上调已有一定预期，但消息的发布仍令大豆价格受挫，叠加连续第三周下降的出口销售数据，大豆价格在周四跌至11月最低。

　　除月度报告外，上周更值得关注的是市场期限结构的微妙变化。在上周之前，大豆远期曲线为一条稳定的升水结构曲线，但自上周三起，11月合约价格陡涨，并在周五触及13.25美分的高点。这意味着在现货层面，尽管有大量新豆入库，但从实际交割层面库存仍显紧张。加之目前豆油价格高企，周五盘中一度触及78.64美分的五个月高位，美豆压榨利润也回升至3.5美元附近，需求面的乐观预期也为日后价格上升打下基础。

　　总体来看，美豆收割临近尾声，利空因素也接近释放完毕，美豆价格预计将迎来消费带动的上涨周期。但短期内，受到加息预期的限制和技术指标的压制，大幅突破的可能性不大，预计波动区间为1440-1480美分。

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