对期权投资者而言，期权交易其实就是在交易标的资产在未来一段时间的波动。波动率一般分为历史波动率、实际波动率、预期波动率和隐含波动率。隐含波动率（下称隐波）表示期权价格所体现的对于未来波动率的预期，预期越好则隐波的值越大。本文基于隐波的走势及历史波动率的季节性规律，对境内商品期权品种三季度以来的表现分别进行回顾及展望。

　　商品期权成交、持仓情况回顾

　　2022年，境内期权市场蓬勃发展，主要表现在两个方面：一是期货交易所轮流上新期权品种。截至三季度末，全市场共有25个商品期权，市场规模再上新台阶。二是商品期权活跃度继续提升，累计成交量、持仓量、成交额同比、环比均增幅明显。数据显示，截至10月底境内商品期权成交量为2.95亿手，较去年同期1.45亿手增幅达103.74%，环比增加10.74%；持仓量为5.43亿手，较去年同期3.91亿手增幅达38.86%，环比增加9.77%；成交额达3067亿元，较去年同期1742亿元增幅达76.07%，环比增加7.46%。

　　10月，商品期权成交量排名前5位分别为PTA、甲醇、豆粕、铁矿石、棕榈油。商品期权累计持仓量排名前5位分别为豆粕、玉米、铁矿石、PTA、白糖。商品期权月度持仓量排名前5位分别为豆粕、铁矿石、玉米、棉花、PTA。商品期权累计成交额排名前5位分别为原油、铁矿石、豆粕、棕榈油、沪铜。月度内成交额排名前5位分别为铁矿石、原油、沪铜、豆粕、棉花。

　　整体来看，商品期权在成交量、持仓量、成交额三个指标上，累计和月度排名前5的品种较为固定，甲醇期权、棉花期权、铁矿石期权月度表现活跃。

　　10月，新上市的豆油期权和花生期权成交量月度环比增幅明显，豆油期权成交量月度增幅为93.01%；花生期权月度增幅为46.34%，显示期权新品种发展较好。持仓量上，新上市期权品种豆油期权、花生期权持仓量月度增幅超50%。

　　化工品种中PVC持仓量增幅最明显，增加幅度为68.51%。成交额上，商品期权仅有3个品种月度环比为正值，且豆一期权成交额环比增加12.46%，但豆二期权、沪铝期权、菜籽油期权等成交额月度环比减少约一半。

　　整体看，10月商品期权呈现缩量减仓状态，成交额减少明显。但今年新上市的期权品种，在交易所扶持、行情配合下，持仓量、成交量增加明显，新品种正在健康发展。

　　期权品种波动率走势分析

　　板块波动率分化

　　目前商品期权数量较多，从品种属性考虑，可以将商品期权分为5个板块，分别为农产品、软商品、黑色、金属、化工板块。

　　10月，化工板块中原油期权为月度内全市场波动率最高的商品期权，波动率月度均值为34.44%，月度下降9.57%；PTA期权波动率月度均值为29.7%，月度下降3.6%；LPG期权波动率月度均值为27.92%，月度下降7.10%；甲醇期权、聚烯烃期权波动率略微下降。

　　农产品板块中棕榈油期权波动率月度均值为33.29%，月度下降2.17%；其他品种如豆粕期权、菜粕期权、花生期权波动率重心略微提高。

　　有色金属板块品种波动率月度均值重心下移。软商品板块中，棉花期权波动率月度环比减少4.88%至25.24%。

　　板块波动率特点

　　自三季度开始，商品期权板块隐波走势较为一致，三季度在欧美通胀压力加大和地缘政治风险升温的背景下，大宗商品金融属性凸显。10月，商品期权呈现降波状态，仅有3个农产品期权隐波重心略微上移。

　　农产品板块隐波在三季度呈现先扬后抑走势，并且在9月中旬开始新一轮升波行情，又于国庆节后隐波下行，目前在低位运行。纵观自三季度以来的两次升波过程，板块期权品种隐波振幅均较上半年收窄，呈现同涨同跌的态势。美国农业部（USDA）在6月底发布了种植面积报告和库存报告，开启了农产品新年度供给炒作题材。7月，棕榈油期权隐波上冲至52.47%后回落，9月底，连续两个交易日在40.08%附近运行，但国庆节后又再次重回降波格局，目前呈现低位振荡。菜粕和豆粕呈现同步升波并回落的态势，菜粕在三季度隐波最高至36.13%，高于豆粕季度最高值32.9%，目前菜粕隐波重心高于豆粕期权。玉米较其他品种隐波波动区间较小，三季度玉米期权隐波较上半年振荡幅度加大，在季度内隐波创最高值18.4%。

　　新上市的5个期权品种在9月中旬也出现升波态势，其中豆二升波较为明显，最高值至35.72%，是当前上市的农产品板块中隐波仅低于棕榈油的品种，目前又重回弱势状态。花生期权由于东北产区雨雪天气、河南花生减产，上市量少，而油厂提前收购等炒作因素，隐波在9月末低位反弹。

　　图为软商品板块隐含波动率走势（单位：%）

　　软商品板块两个品种隐波走势截然不同，棉花期权在三季度出现快速升波又急速下降的走势，并且在9月再次升波，三季度隐波再次达到创阶段性高值56.65%，随后在10月降波后，隐波继续抬头。同板块白糖期价处于振荡行情，隐波也处于低位态势，未出现明显升波。

　　能化板块在年内已有三轮升波又下行走势，隐波振荡区间收窄。首先是一季度中旬开始，受俄乌冲突冲击，原油隐波跳涨至106.56%。其次在三季度初，受美联储加息预期增强影响，原油期权隐波最高上涨至65.93%。最后在三季度末，市场对美联储后续持续加息的预期有所缓和，但俄乌局势再度恶化，地缘政治因素支撑原油走势，叠加欧洲冬季能源危机和OPEC供应炒作，原油期权引领能化板块走出升波趋势，隐波走高至59.16%。能化板块其他品种走势跟随原油走势，但交投情绪不及原油期权，目前整体处于低位运行状态。

　　有色板块中沪铜期权、沪锌期权和沪铝期权隐波走势与沪金期权分化，隐波最高值尽管不及一季度，但板块整体升波频繁。在美联储加息预期下美元走势强劲，沪金走势承压，隐波呈现低位振荡走势；市场担忧大宗商品沪铜、沪锌、沪铝需求减弱，对应期权品种呈升波态势，三季度初沪铜期权、沪锌期权和沪铝期权隐波最高值分别为42.89%、41.01%和31.17%，沪铜期权较沪锌期权走势升波较为明显。国庆前沪铜期权、沪锌、沪铝期权隐波又再次上行，目前沪锌期权引领沪铜期权和沪铝期权开始新一轮上涨走势。

　　黑色板块中有铁矿石期权下半年振荡区间扩大，创年内新高和新低，其中隐波最高值为67.97%，最小值为29.73%。铁矿石受美联储政策影响较小，三季度供应端海外几大钢厂发运正常，进口矿供应通畅；需求端，国内钢厂生产环节需求下滑预期增强，铁矿石期权隐波升高，期价走跌。随后铁矿石呈现区间振荡行情，期权隐波一路下行。最终当铁矿石期价接近振荡下界时，隐波扭头上行。

　　四季度期权品种波动率预测

　　隐波可以理解为市场对未来实际波动率的预期值，投资者认为未来行情有较大不确定性或是会有意外波动时，就会更积极地买入期权避险，从而抬高期权价格，表现在市场上，就是隐含波动率的不断上升，反之则下跌。历史波动率是指标的在过去一段时间内所表现出的波动率，它是标的价格过去一段时间的历史数据的反映。

　　步入四季度，农产品板块有紧张的库存强现实和宏观面加息博弈，波动率下跌空间有限，但不排除后面仍有上涨的动力。玉米期货走势呈现季节性行情，玉米新粮上市等因素仍将会扰动市场，预期玉米期权波动率仍有动力继续走高。当前原油波动率显示，历史波动率最高，其次是隐含波动率，实际波动率最低。后期历史波动率升高后，隐含波动率和实际波动率可能存在升高的可能性，建议关注升波行情。

　　有色金属中沪铝期权、沪锌期权、沪铜期权可以持续关注，一方面LME的有色金属库存已降至1997年以来的最低水平，另外，因俄乌冲突等因素，LME或继续对俄金属制裁，在低库存下或放大地缘危机对金属价格的影响。

　　黑色板块中铁矿石期权波动率或难有三季度的辉煌，尽管隐波触底后有上升的状态，但由于铁矿石期价或处于区间振荡，期权隐波大概率在低位运行。（作者单位：徽商期货）