进入11月传统旺季，LPG期货价格经过前期4900元/吨一线低位反弹后，围绕现货价格贴水200元/吨左右，开启区间振荡行情。总体来看，当前其价格走势整体与原先旺季预期存在一定落差，我们深度研究后发现其抑制因素大致有以下几方面。

　　进口阶段放量扩充供给

　　数据显示，2022年9月我国LPG进口总量在217.6万吨，其中液化丙烷204.398万吨，环比增加44.977万吨，增幅28.21%；液化丁烷75.328万吨，环比增加19.781万吨，变化幅度为35.61%；液化乙烯、丙烯及丁二烯进口量为4.182万吨，环比增加60.01%。

　　前期进口放量主要受多重因素叠加：首先，“金九银十”旺季需求预期支撑，业内对后市传统燃烧需求存看多预期，同时深加工方面利润水平好转，企业多有提升开工负荷的计划，进口贸易单位多有意提前备货以满足后期需求；其次是来自成本预期方面的影响，四季度为传统需求旺季，业界对四季度成本有看涨预期，上游单位有意逢低备货，促使进口资源量明显增加。最后从当前数据汇总看，由于“金九银十”需求不及预期，终端消耗速率提升有限，且四季度外盘走势并不乐观，业界对后市信心有所削弱，整体备货热情较为一般，后续进口总量将有所回落。

　　盘面反弹低估值显著修复

　　在国内高库存、高利润的背景下，进口成本依旧主导盘面价格，10月中旬LPG开始的反弹伴随着海外丙烷估值的回升，盘面内外价差依旧维持在平水附近。由于海外丙烷长期处于供需偏宽松的格局，美国碳三超预期累库，旺季需求迟迟未兑

　　现持续压制丙烷价格的上方空间。

　　 EIA最新公布的平衡表显示，当前美国碳三库存累积速度有所放缓且临近季节性拐点；同时市场对中东低价货源买兴提升，短期看供需矛盾边际有所缓解，海外丙烷的绝对价格及相对估值近日均有不同程度回升。

　　鉴于当前天气预报显示的美国主要丙烷取暖需求区域气温可能较往年均值有所偏高，而欧洲今冬天气较往年偏暖的概率进一步增加，故海外丙烷基本面好转力度及持续性有待验证；一旦相应逻辑再度得以证伪，进口成本主导下LPG进一步上涨空间将大幅压缩。

　　 PDH装置原料需求见顶

　　随着前期利润出现阶段性回升，PDH装置亏损程度显著收窄。而对于部分可以利用副产品氢气的装置而言，甚至已经实现边际盈利。在此情形下，大部分检修中的PDH装置于国庆节后纷纷选择重启。根据先前检修计划，有382万吨检修产能在10月中下旬陆续复产开工，占当前PDH检修装置总产能近90%。

　　目前来看实际情况基本符合预期：截至10月末，382万吨检修装置均已投料复产，PDH开工率在近期也出现明显回升。随着装置进料的逐步增加，未来开工率仍将小幅提升至82%左右，而目前仍处检修状态的装置涉及天弘化学、汇丰石化以及濮阳远东三家，产能合计仅85万吨，即便这三家装置全部按复产，对后续原料需求增量亦较为有限，很难对丙烷需求及价格形成进一步向上的推力。

　　 PDH装置开工率变化

　　考虑到四季度燃料刚需水平提升而国内供应相对稳定，后续影响期现价格的关键要素将进一步集中在产业链上游原油端走势以及行业市场预期心态的变化。随着全国大部气温进一步降低，终端消耗速率加快，刚需仍有望维持较高位。鉴于原油走势的高波动性将给市场带来较大的不确定性，而外盘走势表现依然偏弱，在缺乏明确利好指引下，预计LPG期价上行动能削弱，旺季不旺行情将成阶段性主旋律。(作者单位：东吴期货)