【导语】

　　沥青月差在高位沉寂了许久后迎来了趋势性行情，市场近期对月间套利的关注度也逐渐高于单边。在沥青近远月价差的激烈博弈下，笔者做出以下思考。

　　一、沥青月差分析

　　1、走势分析&统计套利情况梳理

　　(1)近期沥青月差走出了趋势性反套行情，目前沥青12-03月差为127元/吨，10月初从220元/吨左右至今走缩接近100点；沥青12-06月差为155元/吨，10月初从250元/吨左右至今走缩接近100点。

　　(2)沥青12-06价差走势统计规律如下：旺季通常情况下走正套，四季度通常情况下走反套。

　　2、正反套成因梳理

　　(1)正套经典总结：2018年11月，月差走出正套行情(min-40元/吨→max318元/吨)，现货价格由3650元/吨下降至3350元/吨，12合约期货价格3300元/吨下降至2700元/吨。基差大幅走强至back结构，产量11月份迎来下半年新低，库存较低且淡季仍维持去库。

　　(2)反套经典总结：2021年10月，月差走出反套行情(max-50元/吨→min-180元/吨)，现货价格持稳在3100元/吨附近，12合约期货价格从3500元/吨下降至3000元/吨后反弹至3200元/吨。基差维持contango结构，产量于10月份达到阶段性高点，库存旺季仍出现累库。

　　(3)今年情况(2022年10月)：现实是现货未出现大幅下跌，高基差+低库存+0仓单；而预期11月高排产叠加需求于11月转弱，库存有所累库。

　　(4)笔者总结了各基本面指标与月差的相关性如下：

　　(5)下图为19年至今月差与各基本面指标相关系数总结：

　　注释：

　　 a.低相关区间：【0%，30%】；中相关区间：【30%，60%】；高相关区间【60%,90%】；

　　 b.球体大小：球体越大代表相关系数在区间内出现的次数越多。

　　二、近期沥青月差逻辑推演

　　1、市场行为

　　(1)当前的反套逻辑在于：部分认为01估值低，可加仓收基差，若价格合适，01、03、06可以接货年后卖；若随着11月需求走弱形成累库后带动现货价格下探至3800-3900元/吨，基差逐渐收敛，反套结构(180元/吨→120元/吨)会较为顺畅，可考虑高位二次进场，但随时间推移风险增加。

　　(2)当前的正套逻辑在于：高基差+低库存的经典正套模型下，认为年前还有一波收尾工程，近端仍是强现实(现货较为坚挺且没有看到大幅累库)，基于交割逻辑提前布局多单或软逼仓行情皆有利于正套走出。

　　2、BU和SC期限结构情况：

　　3、前20净多头持仓情况：

　　净多头持仓量有上升趋势，但当前净多头持仓量不高。

　　4、总结

　　(1)期货下跌至3750元/吨之后带动现货市场的情绪转弱，此时仍维持540元/吨的高基差，山东现货缓慢降至4100元/吨-4300元/吨区间，进一步看市场能否接住，市场需求若接不住，那么现货价格继续降价，库存继续显性累积，期货继续下跌，导致现货成交更弱。市场普遍买涨不买跌，因为这个时候库存买完了价格下跌就贬值了，如果下游需求被之前的上涨打压或随季节性转弱，市场缺乏刚需来接住库存，就会继续下跌，高基差不断收窄，库存不断累积，到最后从back变成contango。

　　(2)成本端对沥青估值有一定扰动，从成本的角度看，目前成本端处于back结构，沥青结构发生逆转往往首先伴随着成本端的变动；从资金的角度来看，趋势性行情的走出也需要资金的推波助澜，往年净多单持仓为负值，今年则有拐头向上的趋势。

　　(3)现在库存仍未出现累库，所以现货一直都是阴跌。Back结构修复的路径如下：1.结构在出现累库一段时间后以现货价格下跌逐渐修复。2.盘面通过长期供需预期改善的形式大幅上涨修复结构的概率小一些。

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