三季度终端需求进入淡季，钢厂利润处于低位，开启主动减产，炉料端价格集体承压。铁合金市场情绪较为悲观，钢招价格持续回落，三季度期现价格的回调幅度较为明显。金属镁终端需求转入淡季，镁厂开工积极性有所下降，75硅铁需求走弱。随着合金厂家亏损幅度扩大，主动减产力度增强，三季度铁合金供给端的收缩幅度比需求端更为明显，自身基本面被动改善。原料端锰矿，焦炭和兰炭价格中枢在三季度环比下降，成本端对铁合金价格的支撑力度下降。

　　金九银十的用钢需求仍会表现出一定的旺季特征。经过淡季的持续逆季节性去化后，当前成材库存水平整体偏低，钢厂利润旺季有望出现一定幅度的主动修复，对铁合金价格的支撑力度有望增强。当前钢厂厂内铁合金库存水平处于历史同期低位，近期粗钢产量持续回升，钢厂端对铁合金有阶段性补库的需求。随着金属镁终端需求走出淡季，镁厂开工积极性有望提升，75硅铁需求将迎来改善。随着价格的回升铁合金厂家复产将逐步增多，但供给端短期恢复速度应不及需求端。铁合金自身基本面仍有改善空间。成本端锰矿，焦炭和兰炭价格近期将出现止跌回升，铁合金价格在金九银十旺季有望跟随炉料端开启阶段性反弹。进入四季度后，终端需求转弱，钢铁利润收缩，铁合金自身供需结构再度趋于宽松，价格将再度承压。对于合金厂家而言，现阶段应以复产销售现货为主，进入11月份后应注意盘面的卖保机会。

　　一、三季度行情回顾

　　（一）现货市场回顾

　　锰硅和硅铁现货价格中枢在三季度明显下移。7月铁合金市场情绪较为悲观，呈现单边下行走势。终端需求的疲弱使得成材价格承压，钢厂利润空间被压缩，对炉料端价格形成负反馈。合金厂家转入亏损后主动减产增多，自身基本面得到改善，叠加进入8月后钢厂利润被动修复，铁合金价格8月逐步完成筑底企稳，9月初出现小幅回升的迹象。7—8月锰硅绝对价格指数日均值环比二季度下跌11%至7350，回落至近年历史同期正常水平。硅铁绝对价格指数日均值环比下降15.5%至7765，仍处于近年历史同期偏高水平。截止8月末，锰硅和硅铁绝对价格指数三季度以来分别累计下跌10.3%和9.2%，硅铁—锰硅价差小幅走扩。

　　（二）期货市场回顾

　　期货方面，锰硅和硅铁主力合约三季度振荡下行，7—8月锰硅主力合约累计跌幅大体与现货一致，而硅铁盘面跌幅小于同期现货，基差走弱。成交方面，三季度硅铁月度成交量环比逐步增加，但同比降幅较为明显，月度成交量均值为5512929手。锰硅三季度成交量逐月放大，环比二季度增加，但同比降幅也较为明显，7—8月月度成交均值为4272398手。持仓方面，三季度末锰硅和硅铁均有一定幅度的增仓。截止8月末，锰硅持仓量为302865手，季度环比增加4%，硅铁持仓量为361627手，季度环比增加18%。整体而言，三季度铁合金期货市场增仓，放量下跌，盘面卖保操作增多。

　　二、进出口

　　由于我国锰矿品位总体较低，故每年需要大量进口高品位锰矿，为全球最大的锰矿进口国，近些年来 我国的进口量呈现逐年增加的趋势。2019 年我国锰矿全年进口量已超过 3400 万吨，相当于 2015 年的两倍， 近两年受疫情影响我国锰矿年度进口量有小幅回落。今年上半年锰矿进口量继续下降。进入三季度后，锰矿发运量出现恢复，各主要主流矿7月发运量环比均有一定增幅的增加，加蓬矿发运量超过90万吨，为近年来最高水平，澳矿7月发运也维持高位。1—7月我国锰矿进口量累计1673万吨，同比下降10%。进入8月后，主流矿的发运走势出现分化，出去加蓬矿发运仍维持高位外，南非矿环比小幅下降，澳矿在经过前期的高发运后出现明显回落。预计三季度锰矿进口量环比二季度将有所回升，进入四季度后随着锰硅复产增多，锰矿的进口量有望继续增加。今年1—8月南非矿发运量同比增5%左右，同期澳矿进口降幅明显，巴西矿也有所下降，但加蓬矿进口量异军突起，全年发运量有望突破1000万吨，将成为四季度锰矿进口的主要增量来源。

　　硅铁出口方面，年初以来月度出口量不断刷新近年单月出口新高。6月出口量虽然短期回落，但7月再度回升。2022年7月硅铁出口总量60278.118吨，较6月出口量增加429.434吨，环比增0.72%，好于预期。今年1—7月累计出口45.78万吨，同比增加56%。展望四季度，俄罗斯作为全球第二大硅铁出口国，在其出口未有效恢复之前全球硅铁月度供应仍将存在3—4万吨的缺口。但在全球各主要央行的持续加息下海外需求后续将回落，预计我国下半年硅铁出口将面临下行压力，但绝对数量上仍将高于历史同期正常水平。

　　三、成本端

　　（一）锰矿

　　三季度锰硅厂家转入亏损，主动减产意愿增强，产量短期降幅较为明显，锰矿需求端走弱。而同期锰矿发运量出现回升，到港压力增加，国内港口锰矿开启累库模式。截止9月初，全国主港锰矿库存增至564.9万吨，临近历史同期最高水平，较三季度初增加72.5万吨，累库主要集中在天津港。从天津港各主流矿种的库存变化来看，三季度除去加纳矿库存有所下降外，其他矿种均有不同程度的累库，其中加蓬矿的累库幅度最为显著，南非矿和澳矿次之。进入四季度后，锰硅产量有望回升，锰矿需求端转好，港口库存累库压力将有所下降，三季度的库存水平预计为全年高点。

　　三季度锰矿港口库存持续累库，现货价格承压下行，进入阴跌模式，各主要矿种累计跌幅均较为明显。由于下游锰硅处于持续减产，中高品矿需求下降更为明显，相较而言南非半碳酸跌幅较窄。上半年高品矿资源趋紧的结构性矛盾在三季度得到彻底缓解。成本方面，三季度外矿对华报盘持续下降。9月的UMK对华锰矿装船报价Mn36%南非半碳酸块降至4.5美元/吨度，Juptier对华Mn36.5%南非半碳酸块报价降至4.5美金/吨度。但受船期影响三季度到港的锰矿仍以二季度的高价矿为主，叠加原油价格维持高位，人民币汇率承压，外矿到港成本仍较高，贸易商普遍转入亏损。

　　展望四季度，外矿到港成本预计将进一步下降，一方面是由于原油价格下降，近期海运成本明显回落，另一方面是由于外矿对华报盘继续回落。康密劳10月对华加蓬块装船价4.7美元/吨度，环比下降0.8美元/吨度。South32对华10月高品澳块报价5.05美元/吨度，环比下跌0.97美元/吨度，南非半碳酸4美元/吨度，环比下跌0.55美元/吨度。贸易商的经营状况有望得到改善，挺价意愿可能增强。随着锰硅价格的回暖，产量的回升，下游对价格已经调整得较为充分的锰矿的采购意愿将提升。锰矿价格四季度有望止跌反弹。

　　（二）焦炭兰炭和电价

　　焦炭和兰炭价格在三季度均呈现探底回升的走势，价格中枢较二季度有所下移。7月受成材低利润影响，钢厂主动减产意愿增强，炉料端价格集体承压，焦炭出现连续提降，兰炭价格同步下跌。进入8月后，钢厂利润经过持续减产后被动修复，高炉复产增多，焦炭价格止跌反弹。同期兰炭供应端扰动预期增强，价格也出现止跌回升。总体而言，三季度铁合金原料端价格集体下跌，成本端对价格的支撑力度下降。金九银十成材终端需求有望转好，铁水产量有望继续提产，焦炭价格具备阶段性上行动力，兰炭价格有望跟涨。同时锰矿价格也有望回暖，铁合金原料端价格将迎来集体反弹。

　　电价作为铁合金生产成本中的重要占比，三季度北方主产区整体维持稳定。内蒙主产区铁合金用电成继续维持0.51元/度，与二季度持平。南方主产区由于进入丰水期，三季度用电成本小幅下移，广西主产区铁合金用电成本降至0.56元/度，环比二季度下降0.12元/度。中长期来看市场交易电价上浮将不受限制，南方丰水期结束，北方采暖季来临，四季度全国铁合金用电成本可能出现小幅上涨。

　　四、供应

　　供应方面，从二季度开始锰硅厂家主动进行减产。进入三季度后随着亏损幅度的加大以及限电的影响锰硅厂家减产力度进一步增强。7月单月降幅接近20万吨，8月产量已降至60万吨附近，为近年历史同期最低水平。今年1—8月全国锰硅产量共计645万吨，同比减少59.4万吨。硅铁三季度的减产幅度也较为明显。7月单月减量接近10万吨，年初以来月度产量首次降至50万吨下方，8月进一步回落至近5年历史同期最低水平。1—8月全国硅铁累计产量408万吨，累计同比年内首次转负，较去年同期下降1.65%。供给端的持续收缩使得铁合金供需基本面在三季度得以改善，对价格的支撑力度逐步显现。

　　金九银十铁合金厂家复产有望增多，但四季度产量提升空间有限。上半年《内蒙古自治区人民政府办公厅关于印发自治区“十四五”节能规划的通知》中重提遏制“两高”项目低水平盲目发展，淘汰化解落后和过剩产能。原则上不再新增铁合金产能项目。确有必要建设的要按照“减量替代”原则。铁合金矿热炉必须采用全密闭型，矿热炉容量需超过 30000KVA，并配套余热和煤气综合利用措施。25000KVA 及以下的矿热炉原则上2022 年底前全部退出。2021—2022 年全区计划淘汰退出铁合金产能314万吨。内蒙古主产区“十四五”期间明确钢铁产能 3600万吨，铁合金1400万吨。宁夏六部门联合印发的《宁 夏回族自治区两高项目管理目录（2022 年版）》，也旨在结合实际，细化两高行业范围，科学精准管理两高项目，遏制两高项目盲目发展。近期内蒙古包头市工信部发布《包头市铁合金行业产能置换工作指南》。对铁合金产能实施总量控制，不再审批新增产能项目，且25000千伏安及以下矿热炉(特种铁合金除外)，原则上2022年底前全部退出。对确有必要建设的，按1.25：1实施产能减量置换。用于置换的产能为各盟市上报自治区2021—2023年淘汰落后和化解过剩产能实施方案中的铁合金矿热炉产能以及符合自治区、各盟市相关政策要求的铁合金冶炼项目产能。年内剩余时间锰硅供应难以出现明显宽松，预计月度产量维持在70万吨附近，硅铁月度产量均值预计难以超过50万吨。

　　五、需求端

　　（一）铁合金需求量

　　三季度钢厂端对铁合金的需求曲线先抑后扬。7月钢厂持续减产，对铁合金需求走弱，五大钢种对锰硅和硅铁的需求均降至近年最低水平。进入8月后，由于钢厂利润有所修复，钢厂复产增多，五大钢种对铁合金的需求出现快速修复。但8月钢招减量，实际需求低于理论需求。总体而言，三季度钢厂端对铁合金维持低库存策略，主动采购意愿不强，以刚性补库为主。8月钢厂厂内硅铁库存可用天数降至16.96天，同比下降16.54%，较今年6月下降4.37天。8月钢厂厂内锰硅库存可用天数降至18.56天，同比下降11.41%，较今年6月下降3.44天。非钢需求方面，三季度汽车销量增速出现下滑，金属镁终端需求转入淡季，镁厂开工积极性有所下降，金属镁7月产量环比下降14.74%至6.93万吨。整体来看，三季度铁合金实际需求出现萎缩，但由于供给端的减量更为明显，铁合金自身基本面仍有所改善。锰硅和硅铁厂家厂内库存均有所去化。截止9月初，全国60家独立硅铁样本厂家厂内库存量5.03万吨，较7月初下降0.74万吨。63家独立锰硅样本厂家厂内库存量222200吨，较6月末下降12600吨。

　　当前钢厂厂内铁合金库存水平处于历史同期低位，近期粗钢产量持续回升，金九银十钢厂端对铁合金有一定的补库需求。9月主流大厂的钢招采量已出现环比提升。非钢方面，随着金属镁终端需求走出淡季，镁厂开工积极性有望提升，75硅铁需求将迎来改善。总体而言，铁合金总需求在旺季将出现阶段性走强。但今年粗钢产量将延续同比下降的趋势，四季度粗钢产量提产空间有限，铁合金需求难以进一步改善，将处于近年同期相对偏低水平。

　　（二）钢厂和镁厂利润

　　7—8月终端需求低迷，黑色产业链无新增利润，利润在成材与炉料之间的传导。7月钢厂亏损程度加大，主动减产意愿增强，成材对炉料端利润形成挤压，铁合金价格单边下行，钢厂利润被动修复。进入8月后，钢厂已有一定的利润空间，高炉开启复产，铁水产量不断回升，产业链内利润开始从成材向炉料端传导，铁合金价格逐步止跌。三季度主流大厂对锰硅和硅铁的钢招价格持续回落。8月末开始，终端需求出现了改善迹象。虽然受制于地产投资的低迷，但今年金九银十的用钢需求仍会表现出一定的旺季特征。经过淡季的持续逆季节性去化后，当前成材库存水平整体偏低，随着下游需求的改善供需可能会出现阶段性错配，成材价格弹性预期较好，钢厂利润旺季有望出现一定幅度的主动修复，对铁合金价格的支撑力度有望增强，9月钢招价格出现止跌迹象。临近年底终端需求将再度走弱，钢厂利润空间将再度收缩，对铁合金价格将形成负反馈。金属镁方面，三季度终端需求转淡，出口回落，而镁厂开工仍维持相对高位，镁锭价格承压下行至去年同期水平。进入旺季后，镁厂利润水平有望改善，届时对75硅铁价格有望形成提振。但进入四季度后镁厂利润对75硅铁价格的正向反馈将逐步减弱。

　　六、套利操作

　　合约间套利

　　近期锰硅和硅铁合约间继续维持近强远弱格局，近月合约跌幅相对较窄。随着五大钢种产量增幅扩大，新一轮钢招开启，铁合金需求端改善，支撑近月合约估值。同时终端需求即将走出淡季，钢厂利润后续有望进一步改善，对铁合金价格的正向反馈将增强。受电力因素和低利润制约，铁合金供给端近期受到抑制，对近月合约的支撑力度强于远月。综合来看，铁合金合约间存在阶段性正套的机会。

　　品种间套利

　　近期硅铁—锰硅主力合约价差小幅收窄。从去年能耗双控目标提出后，硅铁自身价格弹性就一直好于锰硅，意味着在铁合金的下跌行情中硅铁—锰硅价差通常趋于收敛，而在上涨过程中硅铁涨幅通常更为明显。短期来看成材终端需求将迎来复苏，钢厂利润空间有一定的修复空间。粗钢产量持续回升，铁合金厂家短期开工意愿不强，随着新一轮钢招的开启铁合金基本面将迎来阶段性改善，价格具备短期反弹动力。后续硅铁—锰硅价差有进一步走扩的空间。

　　七、后市展望及操作策略

　　金九银十的用钢需求仍会表现出一定的旺季特征。经过淡季的持续逆季节性去化后，当前成材库存水平整体偏低，钢厂利润旺季有望出现一定幅度的主动修复，对铁合金价格的支撑力度有望增强。当前钢厂厂内铁合金库存水平处于历史同期低位，近期粗钢产量持续回升，钢厂端对铁合金有阶段性补库的需求。随着金属镁终端需求走出淡季，镁厂开工积极性有望提升，75硅铁需求将迎来改善。随着价格的回升铁合金厂家复产将逐步增多，但供给端短期恢复速度应不及需求端。铁合金自身基本面仍有改善空间。成本端锰矿，焦炭和兰炭价格近期将出现止跌回升，铁合金价格在金九银十旺季有望跟随炉料端开启阶段性反弹。进入四季度后，终端需求转弱，钢铁利润收缩，铁合金自身供需结构再度趋于宽松，价格将再度承压。对于合金厂家而言，现阶段应以复产销售现货为主，进入11月份后应注意盘面的卖保机会。