目前境内场内权益类衍生品市场相比境外市场发展相对滞后，亟需扩容品类。今年7月22日，中证1000股指期权和股指期货上市，9月16日，深交所宣布创业板ETF期权和中证500ETF期权将于9月19日上市，上交所宣布中证500ETF期权也将于同日上市，境内场内权益类衍生品市场的发展脚步正在加快。相较于境外成熟衍生品市场，境内场内权益类衍生品市场依然具有广阔的发展空间，推出创业板期权和中证500ETF期权正当其时。

　　图1：境内场内权益类衍生品发展历程

　　资料来源：深圳证券交易所、上海证券交易所、中国金融期货交易所、申万宏源研究

　　表1：境内场内权益类衍生品品种

　　资料来源：深圳证券交易所、上海证券交易所、中国金融期货交易所、申万宏源研究

　　一、创业板ETF期权和中证500ETF期权的推出增加了场内期权的风险覆盖度

　　从指数的角度来看，创业板ETF期权和中证500ETF期权将与之前已有的股指期权和ETF期权形成良好的互补。市值分布各有侧重。中证500和创业板指成分股的总市值分布特征介于沪深300和中证1000之间，市值分布跨度较其他标的指数相对较大。风格配置鲜明多样。以申万风格指数为匹配依据，我们将标的分为消费、医药医疗、周期、金融地产、先进制造和科技。中证500的风格相对均衡，而创业板指更突出配置先进制造和医药医疗。

　　图2：5只指数成分股市值分布对比（数据取自2022年8月31日）

　　图3：5只指数风格对比（数据取自2022年8月31日）

　　二、ETF期权的推出，有利于增强标的需求，提升标的规模

　　一方面，ETF期权可以结合现货和期货构建各种组合策略，增加现货的需求；另一方面，行权需要实物交割，推出ETF期权，也扩大了对现货的需求。从交割的角度来看，如果简单以一张10000份计算（不考虑除息调整），2021年上证50ETF期权、嘉实沪深300和华泰柏瑞沪深300ETF期权的月行权份额占ETF月末份额比值的平均值均在3%左右。从策略的角度来看，ETF持有者结合期权，可以实现丰富的套保、增强和套利策略。常用的策略有：保护性看跌期权组合（Protective Put）、领口期权组合（Collar）、转换套利、call上边界套利、put下边界套利，箱体套利、滚动套利和波动率套利策略等。

　　三、创业板ETF期权和中证500ETF期权的推出，将市场对创业板指和中证500的交易提升至立体交易时代

　　未引入期权前，创业板指的方向性交易多依赖于指数型产品，风险管理工具缺失，创业板指的波动率衍生品也较少。中证500的方向性交易有股指期货、指数型基金、融资融券等工具，波动率交易主要通过场外期权产品来实现。

　　对应ETF期权推出后，基于创业板指的立体交易空间被打开，中证500也可通过场内ETF期权完成波动率交易。当投资者认为期权的隐含波动率偏高时，投资者可卖出Vega，待波动率下降至合理水平后平仓获利；反之，如果投资者认为期权隐含波动率偏低，可买入Vega。从策略实现的角度看，投资者可根据自身对现货不同的看法以及愿意承担的风险采取不同的策略。以卖出波动率策略为例，如果投资者判断未来一段时间现货价格在较小的范围内波动，可直接构建卖出马鞍式或勒式策略。

　　四、期权市场给了我们新的看现货市场的视角

　　期权市场的交易数据、波动率高低、波动率曲面特征等信息可以帮助投资者对现货市场进行判断。常用的指标有成交量PCR、波动率指数和偏度指数(SKEW)。如7月22日以来，中证1000股指期权的波指与中证1000的相关性约为-0.63，同期沪深300股指期权的波指与沪深300的相关性约为-0.62，波指的变动能一定程度体现市场风险偏好和情绪的变动。

　　综上所述，平稳且良性发展的场内ETF期权市场，在加入新鲜血液后，将吸引更多投资者使用ETF期权工具来实现各种线性和非线性收益，进一步激发市场产品创新活力，吸引更多增量资金配置相应现货市场，助力资本市场长期健康稳定发展。

　　（作者：朱岚，申万宏源金融工程部首席分析师）

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