上周绝大部分工业品如期下跌，尤其是和地产相关的一些品种。而内盘原油的价格与油脂的价格，也出现了一定回落，可以说是市场比较充分地体现了上周提到的几点逻辑，尤其是美联储9月议息会议大概率偏向鹰派的预期。到了上周五的夜盘，很多品种价格回到了7月份下跌的低点这样一个技术上的支撑位置，于是又走了一波反弹。那么接下来，商品价格会如何运行呢？是直接流畅的趋势性下跌还是又有振荡反复呢？我个人觉得，接下来短期内(美联储9月会议之前)行情大概率不会非常流畅，振荡反复或抵抗式下跌的概率更大，因为接下来的一个半月时间里，我们面临着若干重大的事件以及诸多不确定因素的宏观局面，下面具体的来分析一下。

　　首先，根据惯例，9月中上旬，8月份的一系列比较重要的宏观方面的数据会公布，这些数据肯定会对市场的情绪造成一定的影响。虽然决定9月市场行情走势的根本驱动应当是9月份的数据，但是由于在9月份以内，我们无法得知该月的数据，而只能获得8月份的数据，因此如果8月份的数据延续之前7月份数据的走势并且这样的走势大概率仍在9月份延续，那么市场行情往往就会走比较流畅的趋势，而如果8月份的数据没有延续之前数据的走势，而是有所扭转，那么行情很可能就会更加的振荡与分歧。那么即将公布的8月份宏观数据究竟如何呢？我做了下面一张图来简单说明：

　　如上图所示，我从“经济增长、货币、信用、价格”四个大的维度来刻画中国宏观经济的状态，每个大类下面又有细分的每月跟踪的重要变量，比如衡量经济的增长和需求状况，我们就从“投资、消费、进出口”三个角度去看，然后投资又主要包含房地产投资、基建投资、制造业投资等。这其中，货币供应与成本衡量的是流动性，而信用(尤其是中长期负债)通过政府部门、企业部门、居民部门来衡量整个经济社会信用的宽紧程度，货币的变化会传导至信用，传导的速度和力度取决于不同部门对未来经济增长预期(政府往往逆周期而其他部门往往顺周期)，而货币与信用又共同影响价格(包括商品的价格即物价以及货币的价格即汇率)，价格又影响进出口，同时价格也会反作用于货币和信用，而这些所有的因素又共同作用于经济的增长，而政府根据经济增长的状况又会进行逆周期的政策调节，这些政策调节往往通过货币和信用的变化来体现，整个中国的宏观经济就在这样的错综复杂的相互影响中不断前进发展。这其中绝大多数变量都有月度频率的重要的可观测数据，比如衡量消费状况的重要变量“社会消费品零售总额：当月同比”，再比如每个月的CPI、PPI数据，每个月的进口和出口的当月同比数据等等，不再一一赘述。

　　那么对应到8月份，这些数据大概会是怎么样的呢？大家可以通过看上面图片中每个变量的颜色来大致理解我对这些变量的预期，如果颜色越红，表示该数据越有可能是一个利多的数据(大概率环比或同比边际转好)，如果颜色越绿，则表示我认识该变量更有可能是一个潜在的利空的数据。比如汇率这个变量我标记的是深绿色，因为目前人民币汇率的贬值倾向越来越明显，而这在很大程度上会制约后续货币政策和财政政策的空间，从而从预期角度是一个利空。

　　这样标记之后，通过看上面这个全图，我们对于当前宏观经济的整体状况尤其是8月数据的情况就有了一个大致的了解。总结来说，流动性8月份仍然保持了较为充分的状态(5年期LPR的调降等)，是一个利多的因素，而流动性的持续充沛，会逐渐的传导至信用，尽管传导的速度可能较慢，这其中8月24日国务院常务会议新增3000亿元政策性开发金融工具和5000亿元专项债结余并在10月底之前发完，从而使得8月至10月财政支出依然保持较高强度，而利率的下降降低了企业融资成本，因此企业部门的中长期债务增长应当比7月数据会好。货币与信用的利好传导至经济增长，8月份投资和消费方面数据应当有所改善，而进出口方面，虽然人民币汇率的贬值有利于出口，但是海外经济需求近期有回落迹象，所以我估计出口数据大概率略低于7月份的数据，但是仍然保持相对较高的同比增速。而汇率方面，人民币的贬值，成为过去这一个月中比较重要的一个偏利空的因素，但是考虑到整体绝大多数变量的边际转好，因此我估计接下来两周要陆续公布的8月份宏观数据，应当会有利于市场信心与情绪的恢复，至少不至于像7月份数据那样对市场情绪造成严重打击，所以从这个角度看，我预计接下来两周大宗商品的下跌行情恐怕不会非常流畅，反复振荡与反弹，是很有可能会发生的。这就意味着，我们在交易的过程中，当下阶段应当以偏短线风格为主，空单及时止盈，不要过于激进的盲目在价格低位追空。

　　其次，美联储9月份的会议加息75点的概率还是非常大的。这意味着，在此次会议之前，商品与股市想要大幅反弹甚至V形反转上涨，还是很困难的。鲍威尔前不久的发言，比较清晰的表达了当前控制通胀仍是首要目标，并且短期内的通胀些许回落并不足以让美联储放松警惕的观点，这基本上奠定了9月会议的基调，这一点从目前看，大概率是不会变得了。这就意味着，在9月份的美联储会议落地之前，对于大部分工业品来说，做多都不是一个非常好的选择，相比之下逢高做空阶段性止盈或许是更安全的思路。

　　但是，在9月美联储会议之后，市场或许迎来反弹或者V形反转，尤其是如果确实加息75点，那么我估计市场对于之后未来加息力度的预期，应当会去预期力度下降甚至年底前结束加息。原因在于，如果从美国财政部今年要支付的债务利息来看(估计要达到GDP的3.15%)，美联储很可能面临后续“加不起息”的局面，或者市场很可能会这样去预期。除非美联储选择更加快速和激进的缩表从而降低债务利息成本，而如果更加激进的缩表，无疑会对经济造成更加不利的影响，导致美国经济“硬着陆”陷入衰退的概率增大。

　　如果未来我们观测到美国的失业率开始持续回升，同时通胀数据进一步回落的话，那么在不久的将来，我们就将看到就业目标将代替通胀目标成为美联储的首要目标，或成为市场关注的主要矛盾。尤其在美国中期选举之后，通胀带来的民意压力暂时缓解，那么美联储极有可能不再继续保持鹰派的风格，转而去均衡和兼顾经济增长与失业率目标。这样的转变极有可能会在今年年底发生，那么市场则有可能会提前走预期，而如果9月会议加息75点，正好给了这样一个非常好的“利空出尽”的完美时间节点。从这个角度讲，在9月美联储会议之后抄底买入黄金，或许会是一个不错的选择(先买黄金而不是其他商品，是因为国内需求的转好恐怕需要等待更久的时间，在今年年底之前，大部分工业品01合约的反弹力度和空间都很难有较大的想象力，而黄金则不受这方面的影响，是一个非常完美的来交易上述逻辑的品种)。

　　9月美联储会议之后到10月16号之间这段时间，市场大概率会进入一个反弹周期，但是力度大概率不会很大。毕竟马上迎来中国今年最关键的会议，市场对于此次会议肯定充满期待，因此反弹是大概率的。但是在会议结束之前，很多的政策方向与宏观经济的走势尚不明确，因此真正的主线行情，很大概率应当会在10月16号之后展开。

　　总结上述几点的分析，我们可以看出，未来这一个多月的时间，我们面临的市场环境还是非常复杂的，不同的阶段各因素难以一致性共振，再结合当前大宗商品指数的波动率水平以及诸多量化CTA策略净值的走势情况，预计未来一个月左右的时间内，市场仍然是中低波动振荡的概率最大，除了一些特殊的个别品种以及在一些个别的时间节点，大部分情况下都不会有值得下重注的交易机会，适当休息或许仍是上策，耐心等待10月中旬之后，真正的主线行情，将在那之后正式开启，而届时无论市场选择的方向是上还是下，我们需要做的，就是坚定的跟随。

　　(本文作者系中电投先融(上海)资产管理有限公司首席投资策略官，专注于从宏观、产业、量化角度进行期货市场的研究与资产管理。)

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