近日，受国内外市场供需影响和保价稳供的政策调控，以煤炭为代表的煤化工产业链和黑色金属产业链大幅波动。行情波动引发了社会各方关注，也让涉及期货交易的各类机构和交易者面临巨大风险。为应对风险、控制风险，市场各方积极采取各项措施，力争在理智看待行情的前提下将风险带来的影响降到最低。本次行情也为各市场参与主体上了一场生动的风险管理课，让大家对期货市场功能如何发挥，市场参与者如何理性投资有了更深刻的认识。

有条不紊，期货公司守护风险底线

办公室里的亮光将室外的黑暗隔绝，屏幕上红绿色的数字不断跳动，周边的电话声不绝于耳，往常这个时间总是显得有些安静的风控办公室，这些天却成了从早到晚公司最忙碌的地方。

不论是交易时间还是收盘后，对风险的试算都在不停地进行着。在当天结算后，期货账户的保证金不足已经发生的，或是通过压力试算在下个交易日发生停板的情况下保证金需要大幅度追加的两类风险客户，都需要将风险提示通知到位。而已经出现穿仓风险的账户，还在刻不容缓地排队平仓。极端行情下，期货公司的风控部门正争分夺秒地守护着客户账户的安全底线。

“最近商品市场波动确实很大，尤其是黑色系品种，短时间内从涨停到跌停，这种情况是比较少见的。”一家期货公司的风控部门负责人告诉期货日报记者，不过从公司到客户目前没有什么出现特别异常的情况，比较明显的是风险客户数量增多了，公司风控的业务处理压力相比正常情况下也随之增大。“我们平常夜盘只需要两个人值班，最近加派到了4—5人。”他说。

“其实像这种连续停板的行情，以前在期货市场中也出现过。”他介绍，遇到这种下跌的行情，公司正常的风控预案一般会在第一个停板时启动下一个停板的压力试算，然后根据测算结果与客户提前沟通。比如出现下一个交易日继续停板的情况，这种极端情况下的试算结果会跟客户提前沟通，客户如果看到极端行情出现，对他不利，可能自行着手做一些交易计划或者资金预案；或者在行情运行过程中，公司也会根据提前与客户沟通好的方案来处理。但在极端行情来临时，公司风控人员会严格按照合同约定及时进行风险处置。近期的行情下，公司风险客户的处理比较及时，基本上都及时得到了化解，整体的业务风险目前还是比较可控的。

上海一家期货公司风控部门相关业务负责人也表示，平时公司实行轮班制度，但最近都需要加班。行情变化快是近日风控工作量增加的原因之一，需要提前做好压力测试，对风险客户有大概的推算，然后按照风险程度逐一通知。“在风险程度上，通常法人客户会有比较完整的交易体系，有自己的风控人员和制度，在遇到极端行情时，能及时处置持仓或者追加保证金，但个人客户的风控能力相对会比较薄弱。”他说。

此外，他介绍，公司的风控要求一直很严格，日常就是按照高标准在执行。国庆假期前行情已经表现出了较大的波动性，因此，公司对个人客户提前提高了保证金水平。保证金的提高，让个人客户的持仓量降低了，也提前避免了一些不必要的损失。而在对客户的沟通方面，近期对客户的风险提示都会提前联系，避险出现晚上行情较大却联系不上客户的情况。

对于后期有可能继续出现这种价格波动比较大的行情的情况，上述期货公司的风控部门负责人认为，期货公司层面需要注意的首先还是跟客户做好风险揭示、风险教育的工作。现在很多品种的停板幅度都比较大，再加上杠杆，交易者如果方向做反盈亏波动会非常大，所以对于期货市场杠杆的合理运用，要跟客户做到事前的充分提醒。

其次，对于期货公司风控部门自身来说，要关注现货市场的变化以及交易所规则、政策的最新消息和通知，做好压力试算。预测下一个交易日盘中价格的具体变化可能不好实现，但是对于停板等一些极端情况是可以做好压力试算的，根据试算结果跟客户提前做好充分的沟通，也能够避免小概率的极端行情带来的不必要损失。市场流动性缺乏时，建议客户参与集合竞价进行平仓，开盘顺利成交的可能性比较高。

最后，在人员安排上，风控部门可以根据市场情况加派人手。以公司为例，不仅是夜盘期间增加值班人员，即使白天行情比较平稳时，风控也要增加人员、细化工作，给客户预留充分的处理时间。营业部层面也会协助去通知一些客户，尤其是夜盘，如果当天压力试算结果显示风险客户量比较多，营业部会协助风控部门跟客户做提前沟通。

直面压力，市场参与者更加理性

90后的小徐是期货市场一个普通的个人投资者，他向记者表示，前期在商品期货大幅上涨的行情期间没能抓住机会，没想到这么短的时间就有了大的反转。“当时还觉得错过了行情很可惜，现在看来也焉知非福。询问身边做交易的朋友，大多也因为畏惧风险没有参与这波行情。期货交易风险控制的重要性大家已经认识到了，作为个人投资者我们也在学习更加理性地交易。”他说。

作为更专业的投资者，私募机构在此轮行情中表现理性。戊戌资产总经理陈战伟表示，今年以来，大宗商品波动一直较大，近期也出现了比较极端的行情，对于单边策略影响明显。他介绍，公司主要是做波动率策略，高波动对策略是相对有利的。但为控制风险，在此行情下，应该降低单边的风险敞口，尽量以套利和波动率交易为主，对自己不擅长的品种尽量不要参与交易，资金管理和仓位管理尤为重要，有些行情宁可错过也不要做错。

对于大多数成熟贸易商而言，期货盘面头寸大多是在套保而非赌行情。杭州一家贸易商运营负责人告诉记者，前期价格持续单边上涨，资金压力较大，公司要具备较强的短期融资能力，需要多个业务部门以及股东的共同配合。而近期行情进入单边下跌，公司资金紧张情况有所好转。“现在公司面临的最大问题还是信用风险。”他表示，虽然日常业务中，公司就会严格做好客户筛选，但极端行情下依然可能会引发客户被动违约，即使行业公司大多有追加保证金的预案，但追保上执行的及时性还需要公司业务人员和风控具体把控。

期货公司的风险管理公司部分业务尤其是期现业务面临的情况与贸易商类似。据记者了解，虽然部分公司资金方面在某些时间段也面临一定的挑战，但行业公司的专业能力和近几年积累的经验在极端行情下也十分凸显，总体受到的负面影响不大。在不少行业人士看来，这轮多产业链的大宗商品的剧烈波动，对机构尤其是风险管理公司而言，是一次重要的压力测试。

“一方面，这考验各公司为上下游实体企业提供保价稳供的服务能力。”一家风险管理公司的副总经理告诉记者，市场行情越大，风险管理需求越多，现货企业越希望得到持续、有效的衍生品解决方案。另一方面，这次极端行情也考验了各公司自身期现货的风险对冲能力，各公司的基差贸易业务、场外衍生品业务以及做市商业务既是市场流动性的提供者，也是流动性风险的承担者，同时面临较大的市场风险和信用风险，如何做到事前、事中、事后的全面风控管理成为业务运行的重中之重。

上海一家风险管理公司场外业务负责人告诉记者，当前行情对于场外业务的影响存在一定的偶然性，保证金压力相对明显，但整体而言风险可控。“可能个别客户的追保还是有些压力，但经过上半年行情的洗礼，大多场外业务客户的投机头寸有限，倍数不大，很多是对着现货做的。”据他介绍，“从风险管理公司角度看，由于各品种波动，彼此相互抵消了部分风险，剩余净风险不大或者可承受，运气好的还有不错的对冲盈利。”

实际上，作为专业机构，风险管理公司自身风险管理体系相对成熟、风控制度完备。经过近几年的业务磨砺，大部分公司对于不同市场情况的应对和处理也更加熟稔。

“我们本身很早就建立的有应对极端行情的风控制度。”浙期实业总经理蔡厦向记者表示，在事前风控方面，公司一直都对商品价格波动率进行监控。由于浙期实业做市商牌照覆盖品种齐全，做市团队在业务开展过程中监控大部分品种的波动率。“商品整体波动率快速飙升的时候，发生极端行情的概率就很大，这次极端行情前，做市商的数据分析给了我们提前预警。”他说，同时公司还对商品基差进行监控，商品价格波动率上升后，业务团队就发现期现基差和跨月基差也快速波动，发生极端行情的概率进一步加大。

通过这些预警信号，浙期实业及时开始模拟连续两个停板的压力测试，不仅从基差、做市商、场外三个板块还包括整个公司体系，在压力测试中对于潜在的风险都部署了应对措施。

“修正”市场，做市商群体“逆流而上”

近期市场矛盾复杂行情大，造成行情单边大幅波动。如果说风险管理公司其他业务是为市场提供避险工具的阵列，做市商业务就是奋战在前线、坚持到最后的那只“排头兵”，“乘风破浪”积极履行做市业务，为市场提供流动性。

据记者了解，近期做市商期货做市端不少品种都有一定的亏损，期权做市业务部分品种仍存在一些盈利空间，但各家做市商总体盈亏情况主要还是看自身实力和专业能力。客观来看，目前国内做市商群体处于成长阶段，对冲能力仍有不足，面对本轮市场极端行情，做市商也会在一些时间段不得不选择保守报价或者不报价，完成义务的压力较大。

和其他交易性业务相似，资金管理压力也是做市商近期普遍面对的首要问题。“前期价格连续上涨就增加了做市业务的资金压力，而极端行情下交易所提高保证金比例，做市商资金占用进一步增加。”国泰君安风险管理公司做市业务部总经理邵原介绍。

具体到期权做市业务，在近期的单边行情中，期权做市商卖权很容易和期货形成对锁仓而无法解锁，增加无效资金占用。此外，部分品种短时间快速上涨、下跌加大了做市业务困难，例如品种快速上涨期间，交易所每天新加挂的所有合约开盘后执行价直接低于标的价格，做市商也缺乏有效交易对冲手段。

邵原告诉记者，对于期货做市商，由于日内波动急剧放大，在交易所未放松做市要求的情况下，做市商单边逆势风险的发生频率也大大增加。“当市场出现非理性交易行为时，如月差短时间走偏等，做市商可以在履行做市义务时通过修正价格错误实现一定盈利。”邵原表示，但当市场推力过强、资金过多，超过了大部分做市商的风险限额，如某些品种近月合约相对于主力合约的月差均出现过1小时内涨跌5%的情形，做市商群体之力其实也难以力挽狂澜。这种情况下，很多期货做市商也会遭受亏损。

此外，记者了解到，临近到期月份交割风险，一些期货做市商持有价差头寸，行情连续大幅波动也可能造成做市商近月合约被动进入交割期。

“极端行情确实增加了近期做市业务的压力。”宏源恒利(上海)实业有限公司（下称宏源恒利）做市业务部负责人史敏刚坦言，近期，宏源恒利做市业务部严控头寸风险，不持隔夜裸头寸，还大幅增加了可用资金预留，公司从结算风控部公司层面进行全品种风控。总体上，目前做市业务部正常交易并没有受到太大影响。

据他介绍，一直以来，宏源恒利的做市业务发展本着安全第一的理念，将风控体系建设放在系统建设首位，以全方位、多层次风控体系，严守监控要求，防范交易风险事件。所以，面对近期的“大场面”，公司应对也相对从容，宏源恒利各品种做市业务都持续保持良好成绩，排名靠前。

据记者了解，资金方面，宏源恒利资金池长期预留1亿元左右资金作为紧急预案应对资金，并与银行协定利率。做市业务部与公司财务部建立千万级紧急资金快速调用通道，以应对盘中需要资金紧急入金。交易方面，宏源恒利做市部门则严谨执行交易，每日盘后复盘，回归当日交易风险特征，并确定下一交易日交易和风控目标，关键参数和关键交易操作，双岗执行。“针对波动率较大的品种，我们调整了做市报价策略参数，根据市况适当扩大报价宽度，减少跨期对持价差头寸，尤其严控空近多远的价差持有头寸。”史敏刚告诉记者，同时，公司还持续优化行情分析和策略执行系统，提高策略系统对风险特征的识别和极速应对。

多方合力，促进期货市场功能发挥

近期大宗商品市场跌宕起伏、波动剧烈，令期货市场功能发挥再度成为焦点。物产中大期货首席经济学家景川表示，期货市场最重要的功能就是风险管理。近两年期货市场规模出现了历史性的增长，主要原因就是新冠肺炎疫情暴发以来，全球经济运行的风险与危机使得风险管理工具的功能得到了极大的发挥，一大批实体企业运用期货工具成功地防范了危机到来所出现的尾部风险，实现了企业经营的平稳运行，企业应对不确定风险冲击的弹性极大提升。

对于实体企业而言，在原料采购、初级产品销售过程中，利用期货、期权等工具进行成本与销售利润的锁定，确保了价格剧烈波动过程中企业的经营活动平稳运行。贸易环节则充分运用含权贸易、远期定价以及点价服务方式嵌入其贸易当中，实现贸易利润。而投资者则在市场剧烈波动中，对于资金控制、持仓风险管理以及严格执行止损纪律等多个纬度对自己的投资进行约束，避免在极端行情出现的情况下遭受巨大损失，确保投资账户的平稳运行。

但行情波动本身也是期货市场运行的基本特征，极端行情的管理是期货公司以及监管部门的必修课。景川表示，面对市场的剧烈波动，期货公司的研究部门以及风控部门应该对于市场的异常波动做好深入的研究和预判，并由此制定相应的预案，一旦触及则第一时间启动预案管理。不少期货公司及期现公司都建立了应急处置小组，并提早做好相关的风险预案，做好风险警示以及投资者教育和风险处置。

在他看来，针对极端行情风险预案应该包括四个方面：一是严格遵守期货交易所风险控制规则，调整保证金收取标准；二是加强行情研判，做好风险客户通知和强平，提示客户交易风险；三是逐日研究制订强平策略，执行强行平仓化解风险；四是紧跟市场预期，加强数据分析及信息收集，为风险控制决策提供支持依据。通过一系列风险管理，平滑客户的投资账户，从而保证企业以及投资者以理性的思维和方式应对市场的波动，保持账户的良性运行。

此外，从市场基础设施建设的角度看，成熟的做市商就好比市场的“定海神针”，可以为市场提供流动性、实现价值发现、平抑市场波动等。国外市场经验显示，做市商为活跃市场，构建有序交易秩序起到关键的作用。面对极端行情，做市商积极履行做市义务，充分利用自身定价和对冲实力，通过运用期权、期货跨期、跨品种、跨市场以及境内外市场工具进行专业的综合对冲，也有利于平抑市场过度炒作，促进市场回归理性。

在专业人士看来，国内市场充分发挥做市商功能，依然有很长的路要走。就目前而言，进一步扩大做市商做市可运用的对冲金融工具，提高资金利用率，才能更大限度地发挥做市商的交易和对冲能力。有行业人士呼吁，国内市场主体要持续推进和扶持做市商机构发展，在提高做市商团队建设、系统建设、定价、对冲等方面的加大投入。同时，由监管机构发起、成立做市商定期沟通交流机制，共同维护市场发展秩序，做市商才能更好的起到维护市场健康发展的作用。

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