文/每日财报 楚风

“包子第一股”巴比食品上市刚好满一周年，相对于上市之初市值高点，其股价已大幅回调。10月12日，巴比食品首次公开发行限售股宣布上市流通，股东和高管就密集减持，减持股份数量最高1073.35万股，占总股本3.33%，当日早盘市场一度跳水逾6%。

巴比食品股价跌跌不休，与其主业发展不及预期有很大关系。2021年上半年，巴比食品净利润显著增长，主要是因为投资收益大幅增加所致，实际主业增速较缓。如果剔除2020年同期疫情影响，其扣非净利润较2019年同期增速仅为3.13%。

国内糕点行业面临品牌割据竞争的局面，而巴比食品也不例外，2021年上半年华东地区贡献收入超过90%。事实上，巴比食品也在持续扩张华南市场和华北市场，但至今在当地市场规模非常小，在华南地区遭遇竞争压力大、水土不服等困境。

前脚刚解禁，后脚忙减持

10月12日，巴比食品上市已满一周年，首次公开发行中的部分股票解禁并流通上市，数量共计2426.37万股，占总股本的9.78%，涉及股东分别为嘉华天明(天津)资产管理合伙企业（有限合伙）、潘和杰、金汪明、吕小平、孙爱国。

10月11日晚间，巴比食品发布两份股东减持公告，持股5%以上股东嘉华天明因自身资金需求，拟通过集中竞价或大宗交易的方式减持不超过744万股，占总股本的3%。与此同时，巴比食品董事、高级管理人员孙爱国及监事金汪明拟减持股份数量为21.62万股、60.7万股，分别占总股本的金汪明0.09%、0.24%。上述持股均来源于IPO前取得。

《每日财报》注意到，巴比食品在登陆资本市场上市之时，接联受到资本爆炒，涨幅一度达到144%以上，最高价格达到56.67元/股。不过目前已大幅回调，现报价为32.20元/股，但相较首发价格的12.72元/股仍有不少浮盈。按照当前的二级市场价格，上述股东合计套现约3.466亿元。

除资本爆炒外，主业增长不力是巴比食品股价跌跌不休的重要原因。2021年中期，巴比食品净利润大幅增长，实际主要是靠投资收益，如果剔除2020年疫情影响，其主业增长幅度非常小。

具体来看，2021年半年报显示，巴比食品实现营收为5.951亿元，同比增长68.12%；实现净利润为2.112亿元，同比增长279.04%。此间，公允价值变动收益达到1.998亿元，也就是说，扣非净利润为5772万元，同比增长45.70%。2020年同期受到疫情影响，业绩基数较低，如果对比2019年同期扣非净利润5597万元，巴比食品今年上半年扣非净利润增速仅为3.13%。

此外，因原材料价格上涨，巴比食品毛利率逐年下降。2019年至2021年中期，其毛利率分别为33.11%、27.90%和24.78%。

地区依赖桎梏难解

在上市之时，因收入与利润严重依赖单一地区，巴比食品颇受投资者诟病。那么上市一年后，其获得资本市场的加持，是否摆脱了地区依赖症呢？

目前，巴比食品加盟店普遍位于上海、浙江、江苏、广东、北京等省份，其中上海门店数量超过1300家，而浙江与江苏门店也达到1300家左右。对比之下，2020年底，华南地区门店仅有269家，而华北地区门店数量更少。

2021年半年报显示，华东地区仍为巴比食品主要的收入来源，贡献收入比例达到91.58%，华南地区及华北地区市场规模增速极为缓慢，贡献收入比例仅为6.27%、1.97%。而2019年，华东地区为其贡献收入比例达到91.35%，巴比食品对单一地区的依赖反而有增无减。

巴比食品是在2014年2月份开始进军华南地区市场，但发展6年多以来，始终难有较大突破。究其原因，华南地区市场竞争激烈，面点品牌较多，如三津汤包是其在广东地区的最大竞争对手，前者拥有门店近1000家，市场耕耘时间更长，已占据不少优质位置。

此外，华南地区口味与华东地区有所不同，巴比食品本地化程度不高，研发费用向来十分低。2021年上半年，其研发费用为280.2万元，占总营收比例0.47%。同时，巴比食品虽然重视华南地区，但推广力度不足，品牌知名度不高。

巴比食品进入华北市场时间较晚，2017年9月份才开始入驻。由于刚开始时没有自建工厂，其一直靠委托加工生产，产能有限且对质量难把控。2019年12月，巴比食品才在天津建设工厂，但2020年受疫情影响，门店扩张速度较慢。

相对于华东地区工厂超负荷生产，华南地区和华北地区产能利用率也相对较低。据信达证券研报，近几年来上海工厂全年超负荷生产，产能利用率均超100%，最高直逼140%，拓店速度一定程度上受产能瓶颈拖累。

对比之下，2020年年报显示，广州中央工厂面点类、馅料类产品的产能利用率分别为20.75%、34.99%；天津中央工厂面点类、馅料类产品的产能利用率分别为2.26%、19.79%。

值得一提的是，在华中地区，巴比食品通过收购武汉连锁品牌好礼客、早宜点入局，其中早宜点在武汉拥有超500家门店。

包子连锁是门好生意吗？

随着人们生活变迁和城市化进程推进，国内居民越来越倾向于外食早餐。从市场规模来看，早餐市场规模可达到2万亿元。据英敏特数据，2019年我国早餐市场销售额达 1.75 万亿，2015-2019年复合增长率7.1%。而以包子铺为代表的早餐小吃店成早餐外食的主要消费场景。

市场规模虽大，但行业门槛不高，入局玩家众多，品牌区域割据竞争严重，市场集中度非常低。据中国烹饪协会发布的《中国早餐市场分析》显示，国内连锁早餐企业数量达到2000 家左右，大多数企业早餐网点在100个左右，而超过200个网点的企业只有140家左右，占比仅为7%。其中，巴比食品门店数量突破3000家，在包子连锁门店中排名第一。

相对于中晚餐，早餐生意并不好做。首先中式早餐的客单价较低，通常在5-10元之间，其中以巴比馒头为代表的中式早餐连锁店的人均价格为5-7元，而连锁便利店人均价格为6-10元，新零售社区超市人均价格为13-20元。

相对与其他餐饮业态，中式早餐也是一门较为辛苦的生意。信达证券指出，据调研了解，土包子店需要凌晨 2-3 点到店制作，即使是加盟连锁店，面点师傅也需要从凌晨4点到店醒发、蒸制。而国内早餐的需求时间段长，据英敏特报告，97%的消费者会在非早餐时段吃早餐食物，早餐店通常会营业到晚上7-8点。

因此，中式早餐门店均为小本生意，连锁加盟以个体户为主，多为夫妻经营小店，且较为依赖面点师傅，制作标准化程度低，对资本的吸引力度较小，行业规模扩张受限。这使得行业竞争格局以小作坊为主，连锁门店占比不高。

总而言之，巴比食品受限于行业发展局势，全国市场规模扩张不利，对华东地区依赖程度非常高，也使得主业发展遭遇瓶颈。在此之下，资本市场对其估值下降，原始股东也开始获利减持。上市一周年，巴比食品暂未能给普通投资者带来良好收益。（每财网出品）