近日，雪球举办了ETF星推官活动，我很高兴自己有幸能够成为其中的一员，也很感谢雪球平台提供的这次参与机会。

好了，话不多说，直奔主题，简单说说我自己是如何买一只基金的。

这次平台给予汇添富基金管理公司旗下消费ETF（159928）、芯片EFT基金（516920）、光伏ETF基金（516290）三支基金进行任意组合。

本着不懂不做的投资原则，我毫不犹豫的把芯片EFT基金（516920）、光伏ETF基金（516290）先排除掉，在自己的能力圈范围内，将自己有一定认知的消费ETF（159928）作为主要的分析对象。

分析任何一个事物，想要比较清晰的理解它、吃透它的最好方式是“以由表及里、由外而内的渐次思维去熟悉它、感知它。”

01 我们先看它的外表

通过天天基金网搜索它的代码（159928），看阶段涨幅。

以下排行是指同类排行。

近1周，涨幅2.68％，排行1182|1607。

近1月，跌幅-7.11％，排行1367|1352。

近3月，跌幅-19.54％，排行1349|1370。

近6月，跌幅-9.47％，排行1250|1281。

近1年，跌幅-4.54％，排行1085|1125。

近2年，涨幅39.42％，排行482|840。

近3年，涨幅119.26％，排行93|625。

近5年，涨幅193.74％，排行6|393。

从波动中感受它的伟大。

时间越久，在同类排名中越靠前，特别是近五年涨幅193.74 ％，在393个同类排行中位列第6。很优秀，长期来看，基金经理选品可能很有眼力，是个学霸，从概率上来说，未来继续保持学霸的概率较大，看一下基金经理的简介：

吴振翔先生：中国科学技术大学管理学博士，中国科学院数学与系统科学院应用数学专业博士。其理念是全流程的系统化运作，保障产品的高精度拟合；同时引入大宗交易机制、打新机制等投资方案，捕捉确定性的相对指数的超额收益。

过蓓蓓女士：中国科学技术大学金融工程博士研究生。其理念是站在时代发展的角度和理解行业的角度上去挑选指数，选择具备长期投资价值和生命力的指数坚定持有。

时间越短，在同类排名中越靠后，特别是近3月跌幅-18.27％，在1370个同类排行中位列1334。短期表现很差，很有可能是市场不待见，凡事利弊相伴，越是短期很差，越能提供择时良机。市场有一句俗语“市场没有只涨不跌的票，同时也没有只跌不涨的票”，物极必反此时此刻正当时。

以史为鉴，从历史涨跌幅看它的下跌空间。

2016年、2017年、2018年、2019年、2020年其年度涨跌幅：1.91％、55.65％、-20.61％、62.32％、69.37％。

其近五年的最大回撤是-20.61％，而今年以来跌幅-17.27％，距离近五年最大回撤还有-3.34％下跌空间。

02 我们再看它的内里

2021年6月30日基金半年度十大重仓分别为：五粮液、贵州茅台、伊利股份、泸州老窖、海天味业、牧原股份、山西汾酒、洋河股份、海大集团、温氏股份。

占比分别为：10.12％、9.62％、9.32％、7.19％、6.78％、6.66％、6.50％、5.20％、2.82％、2.67％，前十大重仓占比共66.88％。

这里我选取茅台、海天、伊利三只比较熟悉的企业作为样本细致剖析一下基金经理的眼力。

一、选品

时间是好企业的朋友，是坏企业的敌人。也可以说成，市场短期是投票机，长期是称重机。

那么，选到什么样的企业才算是好企业呢？

价值投资的定义是指企业剩余生命周期内，其未来自由现金流的折现值。这是唯一正确的定义，但在实际测算中由于折现率以及久期的给定因人而已，也就没有一个统一的值。

虽然这一定义并不能让我们准确的测算出企业的内在价值，但却给我们提供了好企业的一种思维“生意模式的可持续性”。

可持续的生意模式主要有两点：

一是护城河绝无仅有，供给端稀缺，具有独占性与垄断性，议价能力超强，保持了超额收益的持续存在。

二是空间足够大，可以批量复制，具有消费粘性，需求端旺盛，持续打开业绩成长的天花板。

1、护城河绝无仅有

茅台：

茅台做着最顶级的人性生意。成本200左右，出厂价969元，市场价3000元左右，毛利率90％以上，堪称暴利。

由于其独特的工艺及地理环境等因素，离开茅台镇生产不出茅台酒，供给端产能受限，具备了稀缺的属性，彰显了高贵的身份象征，由此催生了收藏价值、投资价值以及社交价值。

换句话说就是，即使卖不出去，存货放着也值钱，而且是愈久弥香，市场有此属性的绝无仅有。

茅台承接并传承中国的文化。茅台是酱香型白酒的代表，被尊称为“国酒”，是香飘世界的一张名片。

往远了说，其传播的已不仅仅是白酒品质，而是由物质基础上升到精神文化，其生命周期就如老子、孟子的思想一样，可以传承中国上下五千年。

海天：

海天经营调味品行业，天生具有味觉记忆，增强消费粘性。想想如果我们去超市购买酱油，你头脑中首先搜索到的是否是海天品牌、海天味道。而当你购买食用大豆油的时候，是否总有一种等等看，除了金龙鱼，其它家的豆油怎么样的想法。

海天渠道如毛细血管一样深入到祖国大地，为其各品类扩张提供平台支持。海天目前拥有6739个经销商，直控终端50多万个，覆盖100％的中国地级市及以上城市，覆盖90％的县级市场，并通过深度分销下沉到乡镇村。

伊利：

伊利把控了25％的上游奶源，保证了产品的质量。且其渠道和海天一样直接把控终端，如果你下沉到村级单位，在那里你只能喝伊利，因为你只能看见伊利。

酸奶行业产品同质化严重，难以打出差异化，严重依赖渠道以及品牌营销。

2009年，光明乳业推出莫斯利安高端酸奶，打造大单品，至2014年曾有过辉煌的业绩增速，远超伊利和蒙牛。但2014年之后，伊利与蒙牛相继退出安慕希和纯甄，二者凭借强大的渠道优势和品牌优势，后来居上，成功碾压光明的莫斯利安。

2、未来空间足够大

茅台：

茅台需求端的增速可以由中高净值群体的快速增长来维持基本盘的稳定增长。

茅台堪称奢侈品消费，对标日本和美国，当人均GDP超过1万美元时，奢侈品消费增速是本国GDP增速的2倍以上。

海天：

对标日本巨头龟万甲，其酱油营收占比30％，海天营收占比60％，未来在蚝油、调味酱、复合调味料等领域还有较大扩张空间。

日本巨头龟万甲领先海天发展40年，于1973年进入消费升级，而海天在2012年进入消费升级期，未来还有20～30年的中高速成长期，有望迎来价升量增双条腿走路。

伊利：

不同于茅台和海天所在领域的一超多强格局，伊利和蒙牛处于双寡头垄断地位，且产品同质化严重，都非常依赖于品牌营销，内耗比较严重。

但是，围绕渠道下沉叠加结构升级，伊利提出2025年实现“全球乳液三强目标”，中期以乳制品为主业，奶粉、低温奶以及饮料为两翼进行品类扩张，实现从单一乳品向综合食品的跨越。

二、择时

价值投资四大基石中有一重要的安全边际原则，以合理甚至便宜的价格买进伟大的企业，性价比最高，但是在实践中，我发现这种机会不常有，除非碰到大熊市、行业危机、王子一时遇难才可能出现此等时机。

可是，鱼和熊掌不可兼得，伟大企业大部分时间的动态估值都是在合理估值之上运行，而通过实践发现，透支企业未来1-2年的业绩增速买进，长期持有具有顶尖生意模式的企业，通过时间杠杆的复利魔力所获得的收益也不错。

择时并不是说我们可以买完就涨，而是说当某家企业的实时估值相对于其合理估值是处于什么样的位置，以及我们做好品种、估值的权衡之后考虑是否进场。

当然了，这也是个人机会成本的选择，别人无法帮助你做出任何决策，因为没人能保证你在什么位置买，就一定能快速涨起来，这只有市场自己说的算，而且对于投资人来说永远只能是事后诸葛亮。

赚企业成长的钱而非市场波动的钱。有一重要事实需要我们从心里层面接受，在股价下跌的过程中，市场底部只有一次，根据实时估值相对于合理估值的位置买入产生浮亏是常态。否则，我们把别人兜里的钱摸光了，不早就变成世界首富了么？

茅台：

过去十年的净利润复合增速为24.91％，如果未来十年的净利润复合增速依然可以保持25％，结合其近十年的估值中位数25.94倍PE，给予其合理估值30～35倍PE。

当下42.84倍的动态PE，相对于其合理估值30-35倍PE，透支了其未来复合增速25％的业绩1年～1.5年。

海天：

过去十年的净利润复合增速25.77％，如果未来十年的净利润复合增速依然可以保持25％，结合近七年半的估值中位数43.41倍，给予其合理估值35～40倍PE。

当下58.80倍的动态PE，相对于其合理估值35～40倍PE，透支了其未来复合增速25％的业绩一年半到两年。

伊利：

过去十年的净利润复合增速为24.72％，过去五年的净利润复合增速为8.85％，如果未来十年的净利润复合增速可以保持在15％，结合其近十年的估值中位数27.24，给予其合理估值20～25倍PE。

当下25.55倍PE的动态估值，相对于其合理估值20～25倍PE，透支了其未来复合增速15％的业绩0～1年。

通过三个样本的考察，消费ETF（159928）基金当前位置大概率称不上便宜，整体估值大约透支了未来1～2年的业绩增速。

三、耐心

选品和择时属于投资者进入市场后必备的基础认知，考察的是眼力，对于未来，99％以上的投资者所拥有的眼力在浩瀚的宇宙面前都是极其渺小的。

而耐心属于投资者进入市场后不得不面对的人性认知，考察的是实力，对于未来，99％以上的投资者所拥有的耐心都是几乎可以归零的。

有许多基金管理公司都做过同样的数理统计，即使自己公司管理的基金产品10年间获取了5倍的收益，但却鲜有投资者能够从其身上获取到哪怕一倍的收益。

也有人做过统计，山东省每年考上清华北大的比例在万分之几，感觉很不容易了吧，但是投资者持有单只基金长达10年以上的比例却在10万分之几，可想而知，耐力虽然很难量化，但有时却比眼力更考验一个人的投资实力。

我有时也常常会想，买基金，有基金经理帮你过眼力关，那为什么依然会摆脱不了股市七亏两平一赚的铁律呢？

我想大概是做任何事，到最后考验的都是每一个人的耐力，这是人性上的考验，而不仅仅是智商上的游戏，别人说再多，到最后都需要你自己去坚守。

巴菲特也曾说过：“投资并不是一个高智商碾压低智商的游戏”。

有一荷花定律更能表达我想说的关于耐力的形象阐述。

在一个荷花池中，第一天开的荷花只是很少的一部分，第二天开放的数量是第一天的2倍，之后的每一天，荷花都会以前一天2倍的数量开放……。

假设，到第30天荷花就开满了整个池塘，请问：第几天池塘中的荷花开了一半？

我想大多数人会说是第15天。

错错错！

答案是第29天。

简单用一句话来说就是“用闲钱拥抱顶尖的生意模式，慢慢变富”。

03 总 结

万化归一，短期看估值，长期看生意模式的可持续性，估值是围绕着生意模式的可持续发展做周期摆动。

伟大企业的估值明确（因周期大小有嵌套）几乎是不可能完成的任务，但有一点是可以明确的，从长期来看，其价格必定是随着生意模式的可持续发展而螺旋式迭创新高。

我们可以翻看一下汇添富自2013年8月23日成立消费ETF（159928）以来的每个季度报表的前十大重仓，茅台、海天、伊利、五粮液、洋河、泸州老窖这这六只票自建仓以来就从没有掉出过前十大重仓。

通过我选的茅台、海天、伊利三只样本可知，基金经理选择的标的都是做着收入高、成本低、供给端稀缺、基本盘由需求端推动、暴利等不需要判断拐点的、拥有顶尖生意模式的人性生意，也就是巴菲特所说的拥有特许经营权的、梦幻般的好生意。

由经营顶尖生意模式的众多企业所构成的消费ETF（159928），可以看做成一篮子不为卖出而买入的基金，让其像收藏品一样死死地“烂在自己的手里”，伴随企业的成长而享受时间的杠杆所带来的空间上的复利魔力
 

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