猪价仍在下行周期之中

  随着我国生猪产能显著恢复，商品猪出栏也随之增加，进而驱动我国生猪价格不断下跌。截至7月初，预计我国生猪价格仍然处在本轮猪周期的下行趋势当中。

  首先，周期的力量不可忽视，依据以往猪周期的时间统计跨度来看，此前三轮猪周期的时间跨度均在48个月左右，本轮猪周期自18年5月开始上涨至19年11月总计18个月，随后转入下跌趋势，下行至今共计20个月，周期尚未运行结束。此外，当前生猪产业链各环节仍然以供给过剩为主旋律，当前市场的直观感受就是屠宰企业不缺猪，终端消费不缺肉。以养殖环节为例，截至7月9日当周，自繁自养生猪养殖利润亏损144元/头，已连续亏损五周，而生猪产能仍在不断释放，未来商品猪供给依然偏于宽松。

  三季度猪价走势大概率强于二季度

  生猪价格虽然处于下行周期之中，但三季度猪价走势或因供需边际转紧而有所反弹。供给端，虽然产能在快速恢复的路径中，但20年12月至21年2月河南、山东等地生猪病疫情以及同期南方大面积呈散点式发生的仔猪腹泻对产能造成了客观损失。这部分供给损失虽然已经被产能恢复平抑掉了大部分，但三季度生猪供给依然存在相对缺口，供给存在边际转紧。

  消费端，首先三季度终端猪肉消费随季节性特点会有所回升，其次在猪肉价格上行过程中部分终端消费者转向鸡肉、鸡蛋等其他蛋白品，而目前猪肉价格大幅回落，替代品消费有所回归。7月1-5日统计口径内屠宰量日均140394头，环比6月同期上涨17.69%。整体看，三季度供需情况较二季度有所好转。

  此外，据国家发改委监测，6月21日至25日，全国平均猪粮比价为4.90∶1，低于5∶1，猪粮比价进入过度下跌一级预警。随后华商储备交易所分别于7月7日和7月14日开展中央储备冷冻肉竞价收储2万吨(流拍3000吨)和1.3万吨(暂未开启)。收储总量对市场实质性供需影响不大，结合地方财政支出预算，未来大量收储的可能性也不大，根据个人了解本次计划收储量约6万吨。而竞价收储操作可以理解为预期管理，对猪价连续下跌形成市场预期性支撑，连续两次的收储操作也给市场带来信心提振，尤其是北方散养户挺价惜售情绪再起。

  猪价反弹高度存疑

  预期三季度生猪价格走势好于二季度，但当前市场隐性库存囤积量较大，未来价格反弹后存在集中抛压，反弹力度与高度存疑。首先，上半年我国进口了大量冷冻猪肉，尤其是在冬季疫情过后，市场普遍看好下半年价格，国际市场阶段性出现中国买家高价扫货。但随后生猪价格下行，贸易商进口冷冻猪肉陷入亏损，不得不被动积累库存。当前部分冻品贸易商买新卖旧滚动操作，以库存成本搏取未来反弹可能性。毛估国内冻品进口贸易商持有成本20-21元/KG以上，毛估囤积量120万吨左右。其次，随猪价大幅下跌，特别是5-6月阶段性标肥猪价格拉大，屠宰企业低价收购不同体重生猪分割入库，以主动累积冻肉库存的方式进行抄底。再有，市场当中散户二次育肥的情况依然大量存在，例如春节前后散养户购入标猪增加消费，二次育肥饲养形成隐性库存，随后在4-6月出售大肥生猪增加供给，造成市场供需节奏错配，二季度生猪价格大幅下跌仍有二次育肥情况存在，虽然直观总量不及一季度，但散养户基数众多，且大多数二次育肥户已陷入亏损，继续压栏造成越亏越肥的局面，那么未来散户聚沙成塔的抛压依然不容忽视。综上所述，未来一旦价格出现反弹，上述三者隐性库存，尤其是“亏损解套”的隐性库存容易形成抛压，进而限制反弹空间。

  主力合约基差不断收敛

  目前LH2109合约较现货基准地河南现货价格仍然是升水结构，但升水幅度较五月中下旬峰值6500左右已大幅收敛，预计至7月最后一个交易日盘面升水将继续收敛。个人认为盘面升水可以理解为反弹预期和仓单溢价两个部分，首先是反弹预期，随现货价格下跌反弹的基数也不断下降，同时随合约到期日逐渐临近可能出现反弹的时间也越来越少，那么与反弹预期所等价的升水部分理应减少。再有是仓单溢价，交割场点注册标注仓单存在对应的资金利息等固定成本，尤其当前养殖利润亏损，交割场点主动生成仓单的积极性非常低，如果有期现公司等主体机构想要购买标准仓单，需要给出一定幅度的溢价。

  考虑到交易所的限仓制度，非套保头寸最晚需要在7月的最后一个交易日开始减仓，随投机持仓减少，预期期现一致性继续增加，盘面升水逐渐收敛于现货的可能性较大。此外，目前的升水结构对空头更加有利，预期多头非套保头寸先行离场的概率更高。

  总结

  综合上述周期、供需与基差等内容，个人认为生猪价格长期下行趋势不改，而生猪现货价格三季度或将因为供需边际转紧而出现反弹，但反弹力度会受到进口冻肉、屠宰企业分割入库以及散养户二次育肥三类隐性库存制约。同时考虑到目前LH2109合约基差结构，认为LH2109合约盘面反弹空间有限。

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