今年初，早筛第一股诺辉健康的上市，带来了市场对于肿瘤分子诊断的强烈关注。

国内经济在飞速发展，人们对于个人健康问题越来越重视，早筛行业的崛起是必然的，但是我们投资者也需要理解：消费者意识的培育和早筛产品的渗透率提升，并不是一蹴而就的，需要一定的过程，不同于药，这跟器械的特性有一定关系。

今天，就着这个话题，再一次为大家分析一家我个人最看好的肿瘤分子诊断公司 ——艾德生物。

一、成长不断，跟随靶向药物爆发的市场

什么是伴随诊断？可以理解为肿瘤患者在接受靶向治疗前必须做的一个检测，以确认患者是否存在对应特定的基因突变，为未来靶向治疗作指导。（更详尽解述看：肿瘤治疗产业的“卖水人”：年增速30%+的伴随诊断，能诞生出伟大的公司吗？）

我国每年有430万新发癌症患者，如果只考虑当年新病患的院内首诊，照此估算每年伴随诊断增量市场空间约为25-30亿元，如果把存量患者需求考虑进去，市场空间或翻倍。

乍一看市场空间不足百亿，为何我们认为这是一个前景广阔的赛道？源于其成长性，两个逻辑：一是这个市场会随着新靶向药物的不断研发而不断壮大；二是国内靶向治疗的渗透率极低，有广阔的成长空间。

1、新靶点不断探索发现，需求不断派生

国内靶向药物研发正在经历从fast-follow到best-in-class再到first-in-class的创新升级。

同靶点药物研发集中，有望提升伴随诊断渗透率。

创新靶点药物探索，则将创造新的伴随诊断需求。

2、国内靶向用药渗透率提升空间巨大

根据PDB样本医院数据，在过去三年，肿瘤靶向用药销售金额占比由19%提升至32%，数量占比由16%提升至25%。

据弗若沙利文数据，2018年全球肿瘤药物市场中，小分子靶向药物（33.4%）、免疫疗法药物（16.1%）及生物制剂（19.8%）合计销售金额占比约为69%。因此，我国靶向用药水平仍有较大提升空间。

二、新老品种结合交替，表现不俗

艾德基于自主知识产权的核酸分子检测技术平台（ADx-ARMS®、Super-ARMS®、ddCapture®、Handle®），开发了NMPA获批的22种单基因及多基因联检试剂，覆盖了肺癌、结直肠癌、乳腺癌、卵巢癌、甲状腺癌、黑色素瘤等多个癌种。

公司不仅聚焦于PCR及NGS技术平台，拥有丰富的 IHC、FISH、核酸提取产品线，可满足院端不同条件检验科室的全流程操作需求。

公司形成了有序的产品系列梯队，新老产品的良好交替使得公司业绩长期稳定增长。

1、艾德生物收入拆分

公司收入按照项目拆分，可分为检测试剂、检测服务和技术服务，2020年分别实现5.65亿、1.16亿和0.43亿，对应占比77.6%、15.93%和6.47%，检测试剂收入为主要收入来源。

在检测实际收入中在进一步划分，据2017年年报数据，公司主力产品有EGFR类产品、KRAS类产品、ALK类产品、ROS1类产品和BRAF类产品，适应症主要集中在肺癌、结直肠癌等领域。

随着后来PCR技术的不断成熟和多基因联检试剂的推出，由于综合考虑多联检产品性价比，市场逐渐更认可该类产品。另外也由于PCR单基因检测技术门槛较低，行业竞争激烈，反观多基因检测技术壁垒较高，公司的独家优势可以显著降低竞品对公司产品的降价压力。

2、近两年NGS技术平台已获批新品种有望接力

市场对于PCR和NGS技术之争尚未定论，我认为两者并非正面竞争关系，更可能是优势互补，艾德不仅在PCR技术上领先，同样在NGS技术方面具备一定优势，近年的两款获批品种充分展现公司技术实力。

● 首个跨癌种的NGS产品，10基因突变联合检测：2018年底，公司10基因突变联合检测试剂盒获批，与竞品相比，在癌种、靶点及靶向药物范围上都具有明显优势。

该产品覆盖了肺癌、结直肠癌目前已上市及未来3-5年可能上市靶向药物所有的治疗靶点，也是国内首个跨癌种的NGS检验产品，可检测EGFR/ALK/ROS1/RET/KRAS等共十种基因变异。有机构预测，该产品2020年将给艾德至少带来2000万以上的净利润。

● 用于乳腺癌、卵巢癌的国内独家BRCA1/2产品：BRCA基因的突变与包括卵巢癌、乳腺癌在内的多种肿瘤的发生、进展等密切相关，其作为PARP抑制剂的伴随诊断产品且艾德为独家产品，销量将随着国内PARP抑制剂产品（4家）陆续上市及其适应症不断扩大，有机构预测销售峰值将突破2亿元。

三、股权激励摊销影响消除，新品种带来可观增量

艾德生物2021年Q1实现收入1.74亿，对应归母净利润4343万元（同比增长67.59%），回顾2017-2020年公司分季利润占比情况，剔除2020年的影响，Q1普遍占公司全年净利润的17-24%，叠加疫情影响减弱及多方积极因素影响，全年业绩高增长无忧。

1、股权摊销费用影响减弱将带来净利率的提升

2019年，公司抛出了以2018年营业收入为考核基数的股权激励预案，2019-2021年营业收入增长率不低于30%/62.5%/95%，2019-2020年已顺利完成，今年不出意外将轻松完成。

从摊销费用分配来看，大头部分已经在2019-2020年释放完毕。受此影响，净利率角度可以看到，2019-2020年有一个较大的下滑，未来两年将大概率回升到2018年前水平。

2、新品种获批预期，中期增长有保障

2021年，艾德有获批预期的主要是PCR-11基因产品、PD-L1产品，肠癌SDC2甲基化已在1月份获批。

● PCR-11基因产品（艾惠健升级版）2020年已完成在日本的注册临床试验，目前正在审批中； 该产品能够完成11个基因共200多种热点突变的检测，灵敏度和准确率媲美海外巨头凯杰和罗氏，可为肺癌患者提供全面的靶向用药指导，性价比优势凸显。如若成功上市并被纳入日本医保，预计可能带来超过1亿元的海外收入。

● 今年1月艾德肠癌早筛产品畅青松获批，成为国内第二款SDC2甲基化产品，相较于诺辉健康的产品而言，获批用途和数据略微逊色，但基于其差异化的低定价和艾德在院内强大的销售渠道，同样有望贡献一定的业绩增量。

除此之外，艾德的PD-L1产品目前处在技术审评阶段，未来获批有望给公司业绩带来新的增量。

3、加速扩大与巨头和新兴药企合作

艾德对外合作步伐在加快，2020年公司新增与海外药企强生、安进、默克和国内药企海和、恒瑞医药、广生堂的临床合作，成为JNJ-6372（强生EGFR-MET双抗）、AMG510（安进KRAS G12C抑制剂）、恒瑞卡瑞丽珠单抗等这些重磅药物的伴随诊断研发合作伙伴。2020年公司技术服务业务实现收入4267 万元（同比增长125.94%），目前从公司在手订单数量来看，2021年技术服务收入部分有望继续高速增长（技术服务收入主要是指与药企BD项目合作的收入）。

总结：作为国内少有的集伴随诊断和早筛产品于一身的企业，相比于燃石和泛生子等尚未盈利的发展模式，艾德生物的发展路径显然更加稳健、更难能可贵，应当享有一定稀缺性带来的溢价，目前公司收盘市值在200亿，若按机构一致预测2021年的业绩为2.55亿，则对应79倍PE，若按照成长性公司的PEG法计算，如果按公司每年净利以35%增速稳定增长，那么公司PEG约为2.3。

结合上述拆解的积极因素，个人认为并不算贵，因为着眼更远的未来，公司拥有广阔的成长空间