体系化的知识才有意义，这里每个月整理一下自己的讨论，一段时间后回味一下自己每个月的收获，希望自己不断成长。

A股

一、沃森生物：

1.除了mRNA疫苗之外，重组蛋白疫苗和腺病毒载体疫苗也是有益补充，尤其是对于第三世界国家，腺病毒载体疫苗的可及性会更好，尤其是像康希诺和JNJ这种只需要接种一剂的疫苗，短期对于控制疫情蔓延速度很有价值，长期还是要靠mRNA疫苗。先解决有无问题，再追求更好的。

2.风险是要跟变异病毒的扩散和新的突变赛跑，时间窗口比康希诺当初差多了，第一个自主mRNA疫苗要加油。

3.疫苗不像化学仿制药，没有工艺和技术转移照着专利做也难以仿制成产品。对于企业他们的核心竞争力除了专利技术更多的还有know-how在里面，前期的工艺开发与产能建设的成本也巨大，这也是为什么长期以来疫苗领域被辉瑞、默沙东、GSK等少数企业垄断的原因。

二、西藏药业：

1.今年已经跟俄罗斯投资集团签订了8000万支卫星V腺病毒载体疫苗返销合同，一支代工费用是5美元左右，如果利润10块钱，那利润总额是8个亿。卫星V疫苗保护率超过90%，俄罗斯接到了十亿剂级别订单，如果西藏上海基地如期完成，后续有望继续接单。

2.看临床前数据跟艾博的差别不大，但是递送系统较复杂，LNP内包含一个核心，工艺更复杂且没有经过临床后期验证。斯微的mRNA发展较早，但是发展速度一直不是很快，早期团队里人才多是学术界的缺乏工业界人才，去年开始团队扩充很大，尤其是CMC和后期生产方面的人才。不同于艾博主要靠沃森来解决后期生产问题，斯微的生产和西藏合作，斯微要扮演更重要的角色。在新冠疫情下我综合推测斯微的产品有可能取得尚能接受的保护率。综合来看至少西藏药业这笔投资是极具战略眼光的。

3.斯微生物在medRxiv上传了两个接种两针灭活疫苗7个月后在同济东方医院接种一针斯微生物mRNA疫苗加强针的结果（通讯作者是李航文，这个老板这么喜欢挂名的吗）。这两个人在接种灭活疫苗7个月后中和抗体反应远低于康复患者，在接种一针mRNA疫苗后抗体又被boost了至少约两个数量级，用多个测试方法得到的结果显示中和抗体滴度是康复者的5倍以上。此外记忆B细胞比例也显著提升，细胞反应也被显著boost。样本量很小，但是25ug的剂量是斯微产品I期爬坡的最小剂量，展示出来的效果值得关注。

4.从临床前数据推测最后的使用剂量不会太低，目前25和50两组安全性验证了，后续的剂量还需要爬坡，我觉得至少还得再爬两个剂量。目前披露说是安全性不错，爬坡进度还是超预期。谨慎乐观。

三、昭衍新药：2020年中国早期创新药研发增速提速，导致中国临床前CRO业务增速预期较之前大幅提升，而临床前安评业务壁垒高，产能有限，目前处于供不应求状态，订单排期数月，头部企业持续扩产。预计未来几年持续繁荣，之后会进一步传导到临床CRO。

四、天士力：其他几个是消费股，天士力好歹还是医药股。至少还敢去FDA开临床。我还是看好普佑克未来脑梗适应症前景的，溶栓虽然是个老的领域，但是脑梗溶栓在国内绝对是朝阳产业，脑卒中没有好的药物治疗，国内老龄化加速，脑卒中病人基数持续增长。那些取栓的企业估值涨这么厉害，溶栓没理由不被看好的，现在要么溶栓，要么溶栓续贯接取栓。从中期看溶栓的市场也是要远大于取栓的，国内能做取栓的医生短期供给还是不够的。恩必普卖那么好，普佑克的临床获益我理解远大于恩必普，只是竞争格局没有恩必普好。

五、键凯科技：

1.生产医用级PEG的壁垒一般，但是针对特定重组蛋白药物选择并优化出合适的PEG的壁垒很高。键凯不是会生产，而是会用PEG，这个壁垒就高多了。

2.核心人才流失确实是损失，可能掌握部分know-how。但是这个企业最核心的know-how掌握在老板手里，类似于甘李药业。

3.高端医用PEG产能扩大看键凯公告说难度不大，但是确实像你说LNP中高端医用PEG需求量不大，本身靠原料赚不了什么钱。键凯之前说未来他们探索PEG应用改善mRNA疫苗的副作用，如果作为技术合作提供方跟国内mRNA疫苗厂商合作开发下一代mRNA疫苗以后收取销售分成倒是有想象力。不过我还是谨慎乐观，觉得键凯未来还是靠长效重组蛋白和医疗器械甚至医美。

六、丽珠集团：

1.丽珠的疫苗还是看重组蛋白吧，成熟多了，丽凡达跟丽珠关系不是特别大，对丽珠影响有限。丽珠稳扎稳打，靠业绩慢慢驱动股价上涨就好，微球制剂壁垒高，辅助生殖又受政策利好。

2.三叶草和诺瓦克斯的佐剂是优势，不知道丽珠这个不用佐剂效果如何。国内智飞跟三叶草和诺瓦克斯相比差距就出来了，泽润那个临床前不错但是没做一期不知道一期能啥样，也是佐剂比较困难吧。

七、安科生物：安科生长激素水针今年下半年规格补全后开始放量，业绩持续看涨，目测下半年水针生长激素销量1.5-2亿，跟粉针公用渠道的话基本全是净利润。而且目前的市值似乎没有考虑它的医美业务的未来潜力……

八、安琪酵母/双塔食品：以前只是做低毛利的酵母产品，现在利用多年养酵母的经验生产高毛利的附加产物，酵母反倒成了副产品。可以类比双塔食品，以前生产粉条，后来用粉条的副产品生产高毛利的豌豆蛋白，现在双塔食品的主业已经变成豌豆蛋白了希望安琪的收入分类和毛利率的变化趋势走出双塔的路径。

九、华东医药：乌斯奴单抗类似药III期开始的比原来说的晚多了，好在国内没谁做这个生物类似药（好像就有个百奥泰）。国内厂家从原研药厂家用的那个奇葩细胞系转成293或者CHO之后工艺开发难度蛮大，做的人不多，竞争格局还不错。乌司奴单抗未来几年正常发展下去有望销售额破百亿美元，是个大单品。

十、科伦药业：科伦ADC管线里SKB264从技术理念到未来潜在的商业价值是远大于A166的，A166能超过或者接近DS-8201的概率几乎为0，SKB264倒是有希望跟IMMU-132掰掰手腕。

港股：

一、云顶新耀：License-in模式首先要看公司对于领先技术的判断能力和BD能力，关注其买入药物的时间节点。云顶新耀买入IMMU-132权益的时候这款药物是在2019年年初，当时这款药物II期结果很不错，但是BLA因为生产问题被FDA驳回，Immunomedics股价处于非常低的位置。云顶以相对合理的价格买入了这款全球领先的Trop-2靶点第三代ADC药物，可能是除了复星医药引进BNT疫苗之外国内最佳的License-in案例了。一年多以后，IMMU-132被FDA批准上市，Immunomedics也被210亿美元收购，充分验证了云顶新耀当初这笔交易的前瞻性。第二是本土化的临床能力，云顶新耀的管线引入中国后需要结合国内的临床资源开展一系列的临床试验，以成功推进引入管线的后续上市。未来随着临床能力得到完善，后续自有研发管线可以快速进行临床推进，现阶段我们评估云顶新耀的研发能力还是主要看国内临床的推进能力和后续申报上市能力。整体来看可以加速国际领先的药物的国内上市，让国内患者可以更早使用上国际前沿的药物。

二、先声药业：脑卒中治疗领域太缺药了，之前跟天坛医院的医生聊天他对恩必普还是很看好的，虽然很多人对恩必普颇有微词，但是实事求是的讲石药做的专业化营销就是好，医生们教育到位。先必新如果专业化营销做到位也是下一个恩必普，从先声能把恩度卖到10个亿我对先声做好这一块抱有信心。

三、远大医药：TACE治疗是肝癌中期患者的首选疗法，国内越来越多的医院开展TACE治疗，仅医科院肿瘤医院今年就有望突破5000例TACE手术，全国一年有望达到80万例。目前阿斯利康和罗氏都在开展联合TACE的免疫疗法，未来TACE的渗透率将进一步提升。综合来看高壁垒的栓塞剂是一门好生意。

四、绿叶制药：券商也有很多研报讨论绿叶的脂质体和微球平台。我个人比较关注的是他引进那个小细胞肺癌药物Lurbinectedin。小细胞肺癌的治疗选择很少，占全部肺癌患者的比例为15%，其实基数也很大，未满足临床需求较大。之前FDA基于一项lurbinectedin单药治疗105例铂类药物化疗后疾病进展的铂敏感和铂耐药成人患者的开放标签、多中心、单臂研究批准了这个药物。在实验中该药物展示了很有希望的的客观应答率（ORR）和应答持续期（DoR）数据。结果显示，研究者评估的ORR为35%，DoR为5.3个月；IRC评估的ORR为30%，DoR为5.1个月。

五、康方生物：

1.本月，阿斯利康在AACR官方期刊Cancer Discovery上发表了之前说的那篇去年11月份透露出来PD-1/CTLA-4双抗作用机制的研究文章。文章中体内试验表明该双抗更特异性的集中于肿瘤组织，同时具有协同抗肿瘤效应。佐证了此前康方说的他们的双抗更倾向于结合肿瘤浸润T细胞中双阳那部分。Cancer Discovery同期配发了评论文章，认为PD-1/CTLA-4双抗很好的解耦了疗效与毒性。说起来也是从去年11月份起康方的股价开启了第一阶段的上升。

2.阿斯利康这个非对称双抗平台还蛮新的，做了很多结构优化，国内凡恩世也做了类似工作。我理解康方那个时候用的双抗结构是基于他们当时的工艺和技术能力下做的最优选择，不过确实现在大家都不喜欢用scFv了。不知道康方未来的双抗平台用什么技术路线，之后深入学习一下

六、金斯瑞：

1.金斯瑞蓬勃主要负责GMP级别的质粒生产，附加值很低。后续的mRNA疫苗生产金斯瑞参与的很少，年报里金斯瑞蓬勃所有的CGT领域营收只有600万美元左右。

2.传奇生物的BCMA靶点CAR-T是真正意义上的中国药企的FIC药物，充分利用了国内的CGT的政策利好和临床资源开发出比国际同行同靶点药物更优异的产品。投资果然是要知行合一，长期坚守。

3.我理解高瓴投资金斯瑞看好的是CDMO产业尤其是细胞和基因治疗CDMO产业。之前刚投资了博腾，不知道下一步投资哪一家。高瓴真的是赛道逻辑，疫苗除了投资了艾博也投资了三叶草依生艾美疫苗。

七、开拓药业：普克鲁胺的临床试验速度会非常快，之前在巴西的非注册临床入组590名重症花了21天，患者入组后用药14天，观察重症患者的治疗效果。反倒是之前的轻症的试验入组300名患者花了2个月。这个公告之后预计2个月内有希望结束临床，期待III期临床的结果并早日上市。

八、康宁杰瑞：康宁杰瑞产品工艺壁垒更高，KN046双抗价值尚未得到充分认识，价值此前被低估，最近估值部分修复已经得到体现。后续的高工艺壁垒的双抗ADC产品更值得期待。康方发展路径更像是重复信达的路径，主流靶点都有差异化布局。我的理解从长期主义来看，康宁更值得布局，技术平台的价值需要逐步释放，未来诞生潜在的难以仿制的重磅单品的可能较大；康方更稳妥更中庸——双抗双雄未来的路径渐行渐远。

九、复旦张江：ADC平台怕是就值现在这个市值，何况还有光动力疗法这个现金牛业务。

商业模式：

1.仔细想来沃森生物，小康股份和安琪酵母未来的成长都有类似的概念加成，他们解决商业化生产的工程性问题，背后有高科技公司解决源头科技创新问题，各取所需，各自突破瓶颈。持续观察他们未来几年的发展脉络