[ 5月12日，普氏62%铁矿石指数一度创下233.1美元/吨的历史高位。不过，在监管发声后，截至25日，该指数报191.6美元/吨。 ]

  全球流动性泛滥，叠加供给瓶颈、中国碳中和下的产能限制预期，商品成了今年资金炒作的主要标的。但随着近期中国连续释放压价信号，只顾着炒作预期的投资者需要系紧安全带了。

  “中国压价的决心似乎非常坚决，交易者需要关注可能采取的三大行动——释放国家储备、加大对投机性交易活动的控制、货币或财政刺激政策的收紧等。”美国福四通集团(Intl FCStone)金属分析师斯科特-格雷（Natalie Scott-Gray）对第一财经表示。

  “大家认为供给收缩、消费好转和流动性是商品上涨的主要原因。压价将更多影响黑色系，但铜的情况有所不同，比起供给瓶颈，涨价更多是由全球流动性泛滥导致的，因此美联储缩表也值得关注。”平安期货研究院所长王思然告诉记者。

  三大风险或扰动价格

  近期，由于景气度大涨，尤其是钢厂利润飙升的背景下，对铁矿石的需求更强，铁矿石等黑色系飙涨。5月12日，普氏62%铁矿石指数一度创下233.1美元/吨的历史高位。不过，在监管发声后，14日大跌超10%报209.35美元/吨。截至25日，该指数报191.6美元/吨。

  铜价也为需求提升、电动车渗透率上升和智利等资源国供给瓶颈所驱动，全球流动性过剩则是主因。

  尽管涨价预期仍然高涨，但多方机构对记者表示，高抛仍是必要的，不能低估中国压价的决心。

  未来，投资者需要关注三大风险。首先是不排除后续会释放国家储备。“此前市场就传出，3月下半月释放了多达80万吨铝储备的消息。随着更严格的交易限制在整个大宗商品市场就位，我们由此也基本能看清行情有多少是由基本面驱动的。”格雷告诉记者。

  监管层和交易所打击投机行为等的影响也不容忽视。王思然提及：“加强监管也会对一些不规范的投机资金形成威慑。”例如，5月24日，国家发改委等五部门联合约谈提醒大宗商品重点企业，会议就明确，下一步，有关监管部门将密切跟踪监测大宗商品价格走势，加强大宗商品期货和现货市场联动监管，对违法行为“零容忍”，持续加大执法检查力度，排查异常交易和恶意炒作。

  在此情形下，中国定价的黑色系和铝可能受到更多影响，即使是“碳中和”下利好最大的铝也需关注风险。

  王思然解释称，近期供应端电力紧缺问题凸显，因云南省内干旱持续供电形势严峻，市场广泛关注的云南错峰用电政策再次升级，其中电解铝行业压低用电负荷30%以上，预计持续到6月中旬。虽目前仅有一家电解铝厂实行实质性减产，但若干旱情况持续，影响可能进一步扩大，二季度电解铝投产或仍不顺畅，供给端干扰加强。

  基本面方面，消费旺季下，预计铝库存将继续去化，云南限电对电解铝供应或带来超100万吨的产能减量，供应不断收紧、需求维持较强对铝价形成支撑。但目前国家政策调控意愿较强，国常会对大宗商品态度明确，铝受政策冲击可能最大，短期可能会延续调整，建议逢高抛空。

  还有一大风险无疑是流动性。王思然称：“尽管当前流动性尚未退潮，中国资金面也比较平稳宽松，但不能排除后续全球政策收紧的风险。”格雷也表示：“若大宗商品价格未能冷却，中国政府可能快速回笼货币或财政刺激资金，虽然我们也确信这个选项将是最后的选择。”

  铜价更多由流动性推动

  值得关注的是，供给瓶颈对商品价格大涨的推动作用可能被放大了。

  一段时间以来，支撑商品价格大涨的论据更多是供给瓶颈。即在全球产业链中，需求及生产复苏的不同步加剧了通胀预期的上行，特别是在大宗商品领域，资源国都属于经济和疫苗普及比较落后的国家，而消费国集中在受益于疫苗普及的发达国家，因此大宗商品的涨价预期居高不下。

  但王思然认为，相比之下，流动性盛宴是推动商品涨价的更关键因素。供给收缩的论据可能在黑色系方面站得住脚，但对铜这一热门品种而言情况有所不同。

  根据ICSG数据，全球铜矿产量2019年和2020年分别增长-0.22%、0.34%，今年1月是4.1%。中国今年前3个月电解铜产量增长15%，而且未来3年是全球铜矿的投产小高峰，年均增长100万吨以上。虽然一个铜矿完整投入周期是6年甚至更长时间，但新投产项目加快，部分铜矿产能开工率也在提升。“王思然表示，远期铜矿供应前景较好。

  “流动性很充裕，配置类资金抗通胀交易是铜价上涨的主要原因，但不是产业端的现状和未来。全球流动性的转向是最核心因素，而不是供需前景。”王思然称。

  在流动性方面，作为国际定价品种，铜自然会受到美联储政策变化的扰动。4月美联储会议纪要显示，一些成员认为应该开始讨论缩减购买金融资产的规模(tapering)。这是一个重要事件，显示了美联储领导层开始出现不同声音。

  “下半年美国经济复苏势头会继续强劲，通胀继续攀升，迫使美联储不得不比现在的计划提前退出超宽松政策。预计年底之前美联储会开始缩减资产购买规模，这一政策将会给市场带来较大波动。”保银资本管理公司首席经济学家张智威此前对记者称。

  随着涨价潮已经影响到下游企业利润，这一负反馈效应也值得关注。

  王思然告诉记者，根据其对下游企业的调研，高铜价对消费抑制明显，传统旺季下4～5月广东地区社会库存不减反增，上海地区去库存程度也不容乐观，而且电线电缆及铜杆开工率表现不及季节性，整体消费呈现旺季不旺的格局。此外，随着海外疫苗接种率的提升，海外铜矿产量及项目投产节奏将逐渐恢复，铜价下行压力加大。

  不过，就目前而言，无论全球流动性拐点还是供需矛盾的大幅逆转都暂未出现。有交易员反馈，下游原料库存低且需求不弱，价格下跌会吸引补货，预计铜价调整幅度有限，伦铜9500美元/吨一线的支撑仍强，但波动将加剧，且需要警惕政策风险。