上周，美国10年期国债收益率相继突破1.4%、1.5%和1.6%整数大关，最高触及1.62%。受美债收益率快速走高影响，全球股市满盘皆墨。美股三大指数中，纳指周跌幅4.92%，创去年10月以来最大单周跌幅；日经、韩国综合指数均创半年以上最大单日跌幅；A股“抱团股”大幅杀跌，叠加上调印花税预案，港股在过去7个交易日下跌6.8%。

  虽然美国十年期国债收益率上周末从高位回落，目前在1.5%下方徘徊，但整个2月份，已累计上涨近40个基点。作为全球资产的“估值之锚”，美债收益率近来的大幅上升牵动着全球市场的神经。

  美债收益率上行怎么会对股市有那么大杀伤力？普遍的解释包括但不限于以下几点。其一，收益率上行使得美债更具诱惑力，投资者更看好防御性资产如美债和银行股等，资金可能撤离新兴市场。其二，全球市场对通胀有强烈预期，同时，美国刺激经济措施以及疫苗接种方面的好消息，让市场相信经济将更快复苏。逻辑是，通胀来了，美联储将有所收敛；经济复苏，周期性资产受益最明显，所以，此前因大水漫灌涨幅惊人，且引领美股大幅上涨的苹果等高估值科技公司承受估值压力。其三，AI投资时代，美国债这类标志性资产价格出现大幅波动，量化投资等程序化投资会作出系统性调整，引发雪球效应，带崩股市。

  美债收益率上行和美股真的存在跷跷板效应吗？中泰研究院最新报告指出，过去50年里，美债收益率上行时期，以道指为代表的美股整体多数时候是震荡上行的。其原因在于：美债收益率和大宗商品涨价本质上是对美国经济复苏前景的反应，而盈利前景而非流动性亦是决定股价中长期的最核心因素。

  中泰研究院进一步指出，实际上，美股中大级别的调整（20%以上幅度）反而往往发生在美债收益率快速下行阶段，如：2000年互联网泡沫之后，2007至2008年金融危机，2018年下半年贸易争端，去年上半年新冠疫情等。中泰的结论是，即便美债收益率进一步上行，亦无需担心全球市场系统性风险，也不会改变A股中长期向好的态势。

  上周A股的表现很有意思。上证指数跌5%，创业板指跌11.3%。但是，全市场4100多只个股中，却有2800多只收涨，1300多只下跌，和此前指数上涨、多数股票下跌形成鲜明对比。显然，跌的是前期涨幅大的权重股、基金“抱团股”，而此前滞涨的小盘股、低价股则被资金拉抬。

  本轮牛市的重要逻辑之一是货币极度宽松。事实上，中国货币政策“拐点”早在去年三季度已经显现。高层一再强调“宏观经济政策要保持连续性、稳定性、可持续性”，对冲市场对“拐点”力度的预期，让A股犹犹豫豫走到今天。美债收益率突然飙升，以及美股中权重“抱团股”集体下挫，让A股看到高通胀预期对前期涨幅巨大权重股的杀伤力，资金转而涌向周期以及前期滞涨股。

  2008年金融危机以来，美国依靠货币和财政政策刺激经济的做法已经做到极致，且似乎仍无认真收敛举措。货币水深浪急，权益资产必然大涨大跌。通胀预期虽已形成共识，市场同时也对是否会大力收紧货币存疑。这种情况下，断言“牛转熊”还早。

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