观点：

当前油脂依然处在强现实的格局当中：美豆在南美收割缓慢，定产前供应仍存炒作空间的情况下，下方空间有限；棕榈油产地1月出口虽然大幅下滑，但随利空的兑现，再叠加产量预期恢复较慢，2月库存依然较难重建；国内方面，春节临近油厂开机率或有下降，菜油库存维持低位，棕榈油进口有限。国内外基本面均限制油脂中短期的下行空间。不过也需要注意，虽然盘面下方支撑较强，但进一步的利好仍然缺乏，冲高动能不够充足，整体或以震荡运行为主。

一、行情走势回顾

1月份，国内三大油脂在上冲至高点后经历了一波较大幅度的回调。一方面，伴随美豆涨至高位，南美天气好转供应忧虑减弱，引发资金获利平仓，另一方面，马棕1月出口大幅回落，截止1月末，马棕自高点回调幅度达到550，国内油脂进口成本端涨势暂歇。此外，近期国内疫情反复的迹象给餐饮需求带来的隐忧也在情绪上是呀油脂市场。不过棕榈油产地马来西亚的库存重建仍然缓慢，国内节前提货较好豆菜油库存连续下降使得盘面在月末出现止跌迹象。截止1月29日，豆油主力合约Y2105报收于7854，月跌幅0.51%；棕榈油主力合约P2105报收于6772，月跌幅达到2.39%；菜油较豆棕油表现较为抗跌，主力合约OI105报收于9825，月涨幅为1.73%。

图1：马棕油指日线 单位：令吉/吨

资料来源：文华财经，长安期货

图2：棕榈油主力合约日线 单位：元/吨

资料来源：文华财经，长安期货

图3：豆油主力合约日线 单位：元/吨

资料来源：文华财经，长安期货

图4：菜油主力合约日线 单位：元/吨

资料来源：文华财经，长安期货

二、国际市场分析

（一）南美近期降雨增加，缓解供应忧虑的同时也使巴西收割延迟

近期南美方面降雨增加，巴西咨询机构Safras将巴西2020/21年度大豆产量预估上调至1.331亿吨，略高于此前预测的1.325亿吨，一度使市场对南美供应的担忧产生缓解。

然而降雨的增加并未一味的为南美产量带来利好消息，巴西大豆产区种植延迟和一些地区的多雨环境，使得收成开始缓慢，农业咨询机构AgRural预计，截止1月21日巴西大豆作物收割率仅为0.7%，因产区出现显著降雨所致，较前一周同期增加0.3个百分点，上年同期数据显示该国大豆收割率为4.2%。巴西收割延误正使得大豆出口业务向南美供应商的季节性转换放缓，如果收割节奏不能很快跟上，那么2月份仍会继续依赖美豆的出口，成本端美豆的下跌会受到明显制约。

目前美豆多空因素并存，而在南美定产之前，市场依然无法对最终的供应情况绝对自信，因此炒作空间仍然存在，我们只能说美豆近期下方支撑仍然存在。继续关注南美天气状况，以及大豆收割进程。

（二）1月马棕出口大降VS产量存在隐患，库存重建依然缓慢

1月以来，马来西亚棕榈油的阶段性出口数据一直不佳：船运调查机构ITS和AmSpec公布的数据显示，马来西亚1月1-25日棕榈油产品出口量分别为85.173万吨和87.2707万吨，较前月同期下降36.1%和35.1%。ITS周日最新公布的全月出口数据显示，马来西亚1月棕榈油出口量为105.9225万吨，较12月出口的168.5958万吨下滑37.2%。较差的出口表现在盘面持续兑现，而进入2月出口进一步下滑继续利空盘面的可能或也不大。我们看到，印尼贸易部上周四发布的官方文件显示，印尼上调2月毛棕榈油出口征税（export tax）从之前的每吨74美元上调至93美元；另一出口税（export levy）从之前的每吨225美元上调至255美元。印尼征税上调或在一定程度上利好马来棕榈油出口。

另外，产量方面的隐患也不容我们忽视，上周棕榈油主产州沙巴州开始对种植园工人开展核酸检测，一旦发现阳性结果，就有关停种植园的可能，叠加持续至7月底的疫情紧急状态，外籍劳工本就短缺，因此预计2月份马来棕榈油的产量也难出现较快的恢复。因此即使出口仍然不佳，产地库存的重建或也依然缓慢。

三、国内市场分析

（一）库存连续下降，春节前后豆油或维持偏紧格局

最近在油厂豆粕下游备货库存压力不大的情况下，开机率已连续几周回升，上周大豆压榨开机率为60.59%，较前一周增幅1.16%，全国油厂大豆压榨总量214.88万吨，较前一周210.762万吨上升4.118万吨，增幅1.95%。在开机率如此高位的情况下，豆油库存并未累积，而是继续下滑的趋势，主要因为节前备货需求旺盛，油厂走货较快。不过目前下游的备货基本完成，需求较前期有所减弱，不过同时因年关将近，预计未来两周开机率将有所下降，本周压榨量或在205万吨左右，下周或继续下调。因此豆油的库存依然难以出现累积，整体国内基本面依然延续偏紧的格局。

截止1月22日，国内豆油商业库存为81.57万吨，较上周的84.8万吨下降3.23万吨，降幅为3.81%，较上月同期的101.85万吨下降20.28万吨，降幅19.91%，较去年同期的85.09万吨降幅为4.14%，五年均值为111.39万吨。

图5：大豆压榨周度趋势图 单位：吨

资料来源：天下粮仓，长安期货

图6：国内豆油商业库存 单位：万吨

资料来源：wind，长安期货

（二）华东及沿海地区菜油库存环比增加，但难改供应紧张之势

根据cofeed统计，1月有24.5万吨加菜籽到，2月有18万吨加菜籽到。截止1月29日，因毛菜油到港令上周华东地区菜油总库存在15.25万吨，较前一周增加2.07万吨，增幅15.71%，较去年同期减少7.08万吨，降幅31.71%；长江沿线菜油总库存为4.29万吨，较上周减少2500吨，降幅5.51%，较去年同期减少1.096万吨，降幅20.35%；福建及两广地区菜籽油厂开机率回升导致菜油库存较上周的1.15万吨增加4000吨至1.55万吨，增幅34.78%，较去年同期的5.55万吨降幅72.07%。由于中加紧张关系的持续，菜籽进口及菜油供应难有较大改观，预计2月在供需紧张常态化之下，菜油自身依然缺乏明显驱动。

图7：华东地区菜油库存 单位：吨

资料来源：天下粮仓，长安期货

图8：两广及福建油厂菜油库存 单位：吨

资料来源：天下粮仓，长安期货

（三）2月棕榈油进口量较小，国内库存压力不大

根据天下粮仓最新了解，1月棕榈油进口量预计为58-60万吨（其中24度43-45万吨，工棕15万吨），2月进口量预计为40万吨（其中24度25万吨，工棕15万吨），较上周预估值持平。

在1月进口利润倒挂持续进口量不大与冬季消耗放缓的共同作用下，国内棕榈油商业库存近几周以小幅震荡上涨为主。截止1月22日当周，全国港口食用棕榈油总库存为61.42万吨，较前一周的60.7万吨增幅1.2%，较上月同期的57.91万吨增幅6.1%，较去年同期83万吨降幅26%。

春节假期，进口棕榈油到港量或将显著下降，天下粮仓的预估也显示2月棕榈油的进口量预估仅为40万吨。在这样的格局下，国内棕榈油库存或在2月初达到高点后，存在见顶回落的预期，进口利润倒挂的幅度有望收窄。

图9：棕榈油商业库存 单位：万吨

资料来源：wind，长安期货

图10：印尼/马来西亚棕榈油进口成本 单位：元/吨

资料来源：天下粮仓，长安期货

四、综合分析及操作建议

当前油脂依然处在强现实的格局当中：美豆在南美收割缓慢，定产前供应仍存炒作空间的情况下，下方空间有限；棕榈油产地1月出口虽然大幅下滑，但随利空的兑现，再叠加产量预期恢复较慢，2月库存依然较难重建；国内方面，春节临近油厂开机率或有下降，菜油库存维持低位，棕榈油进口有限。国内外基本面均限制油脂中短期的下行空间。不过也需要注意，虽然盘面下方支撑较强，但进一步的利好仍然缺乏，冲高动能不够充足，整体或以震荡运行为主。