今年黑色行情波动较大，受供需面以及政策面利好驱动，下半年以来焦化企业接二连三上调焦炭价格。一方面是钢厂高炉开工率持续回升，而焦炭供给相对有限，供需面支撑，焦化企业库存去化明显；另一方面，下游钢铁需求好于预期，钢价也出现大幅上涨，加之钢厂补库需求，焦炭上涨得到支撑。而焦炭市场强势带动焦煤市场供需面转暖，加之焦煤供给端扰动，焦煤期价年底也出现大幅拉涨走势。不过，目前钢铁产业链利润已经处于高位水平，随着淡季影响加大，自下而上的支撑恐将减弱，煤焦期价追涨需谨慎。

图为焦炭、焦煤基差走势

  供需错配推升煤焦价格

  国家统计局发布的数据显示，10月我国焦炭产量为4000万吨，环比减少59.1万吨，减幅为1.46%；同比增加121.7万吨，增幅为3.14%。2020 年是“十三五规划”和“打赢蓝天保卫战三年行动计划”收官年，焦炭主产区针对焦化产能淘汰和置换办法提出具体政策，包括“以钢定焦”、淘汰 4.3 米以下焦炉等措施。据有关机构统计，2020年1—11月底，全国焦化产能累计淘汰4067万吨，累计新增3110万吨，净淘汰957万吨，尤其是10月以来，山西焦化去产能普遍超出市场预期，预计12月还将有2233万吨焦化产能待退出，主要为山西、河南、河北等地，而12月新增焦化产能仅为1054万吨，如焦化去产能执行到位，全年焦化产能净淘汰2136万吨。从每吨粗钢消耗0.5吨焦炭计算，10月焦炭需求量为4610万吨，而同期焦炭产量仅为4000万吨，焦炭供给缺口达到610万吨。在高利润刺激下，焦企产能利用率处于高位，焦炭供应主要是受焦化去产能进程的影响，且由于焦炉从投产装煤到满产需要一定时间，一般在1—3月左右，因此产能置换存在一定的时间差，实际供给始终处于偏紧格局。下半年随着国内经济加速复苏，下游焦钢企开工率持续高位，焦炭价格自2020年7月起开启上行趋势。下游焦炭、钢材等产品价格在四季度进入上行通道，高利润进一步驱使下游焦钢企积极生产。焦价强势下，煤焦价差持续扩大，焦企对焦煤涨价接受度提升，为炼焦煤价格释放了补涨空间。

  季节性因素偏空

  从近几年的煤焦现货价格走势看，季节性因素会给价格带来一定的波动，今年需要警惕的是季节性修正，原因在于焦炭去库存带来的利好兑现后的“买预期卖事实”和赶工结束后的滞后性淡季压力两大因素不可忽视。

  受焦炭集中去产能政策影响， 今年焦煤和焦炭库存偏低，这也是焦煤、焦炭不断冲高的底气所在。数据显示，截至12月11日当周，样本钢企焦炭库存为462万吨，略低于去年同期13万吨。钢厂焦煤库存也是偏低的，当周焦煤库存为841万吨，较去年同期水平低35万吨。

  从冬储行情走势来看，近4年焦炭12月现货均价月环比有三年上涨、一年下跌，焦煤则是涨跌概率各半，总体观察焦炭冬储行情要明显强于焦煤。从基差走势来看，近四年12月焦炭基差都有走升的过程，一方面是焦炭现货价格获得冬储需求支撑，另一方面市场情绪以及资金配合也使得焦炭基差呈现出季节性走升特征。截至12月11日，焦炭基差在-162元左右，而近年来基差在12月的高点可以走升至200—400元的区间。

  从盘面来看，焦煤、焦炭期价短期走势或已经充分反映了未来的供需形势，如果需要进一步上涨，还要有更多的利好推动，但是随着全国大范围雨雪天气的到来，淡季只会迟到不会缺席。当前焦煤、焦炭价格还蕴含赶工因素，一旦赶工结束，季节性因素还是会转向偏空。

  黑色产业链利润回归

  短期来看，煤焦供需面仍然偏紧，样本焦化企业库存仅为22万吨，去年同期则为46万吨，而且处于历史低位水平，煤炭企业也是库存紧张，短期煤焦价格易维持强势格局。

  供应释放不及预期。我国焦煤主要生产省份为山西、河北、河南、山东、安徽以及贵州，其中除了山西存在少量整合矿井可以贡献增量以外，其他主产地均处于主要焦煤消费地区，开采历史较长，焦煤产量弹性较小，反过来说明国内焦煤供给对于进口依赖度较高。而在进口受限影响下，焦煤供给偏紧，特别是优质焦煤供给紧张，焦煤价格也是近段时间大幅上涨。

  目前钢铁行业下游需求较好，尽管年底原料端和成材端价格都出现大幅上涨，产业链利润处于高位水平。然后后市需要关注几个可能的风险点：一是季节性因素，目前北方建材需求下降较为明显，南方需求较好以及叠加旺盛的板材需求支撑着钢价，但是未来一段时间需求随着天气趋冷以及需求强度减弱，钢价继续上涨空间有限；二是螺纹钢社会库存同比仍然高不少，而板材库存也有待去化。在年底赶工和需求支撑下库存积累只是延后并不会缺席。另外，在目前高钢价情况下，冬储需求也将受到抑制，钢价也将承压运行；三是随着焦炭和铁矿石等原料价格大幅上涨，部分钢厂成本压力已经显现，钢厂铁水产量也有望回落。

图为焦炭当月产量以及同比增速走势

  近期黑色走势对于基本面反应已经较为充分，无论是黑色系基差修复、上下游产品价差以及生产利润情况都已经处于偏离均衡状态，所以我们认为，产业链随着季节性影响加大，自下而上的支撑也将有所削弱。

  短期来看，供应偏紧局面尚未改观，澳煤限制短期难看到明显改善，蒙煤通关则受制于其国内疫情，口岸管控仍将持续。同时，近期的煤炭事故导致安监力度加强，煤炭企业增产保供存在一定不确定性。供紧需增格局下，炼焦煤短期现货价格维持偏稳运行态势。

  近期焦煤期价大幅上涨并结合基差情况，焦煤期价已经对利好有了较为充分的反应，除非供应面继续收紧，不然价格很难再次冲高。焦炭方面，12月河南、河北、山西等地区焦化去产能将继续推进，焦炭供应偏紧局面也无法改观，下游高炉产能利用率仍处于较高水平，且还有新高炉陆续投产，在焦炭库存总体偏低的情况下，焦炭现货价格也将高位运行。然而，考虑到焦炭涨幅较大、焦化企业利润丰厚，而近日铁矿石价格大幅上涨对于钢企成本端的压力陡增，加之淡季只会推后不会缺席，钢厂存在减产的可能，后期关注淡季钢材需求变化以及钢厂开工情况，焦炭期价或有冲高回落风险，不宜继续追高。

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